Wycena porównawcza
W wycenie porównawczej staramy się zestawić wyniki Novavis do spółek działalności w branży źródeł odnawialnych, zajmujących się dewelopowaniem projektów fotowoltaicznych i wiatrowych. W Grupie porównawczej znajdują się podmioty o skali światowej i długiej historii, dlatego decydujemy się na 50% dyskonto do spółek notowanych z branży. Wiele ryzyk odnośnie harmonogramu projektów jest poza Novavis (np. pozwolenia środowiskowe, przyłączenia do sieci, pozwolenia budowlane).
Wycena DCF
- 5-cio letni okres prognozy
- Stopa wolna od ryzyka 5.5% (rentowność 10-letnich obligacji skarbowych)
- W wycenie bierzemy dług netto z końca 2023 roku.
- Beta 1.2. Ryzyko opóźnienia pozwolenia środowiskowego, przyłączenia do sieci, pozwolenia budowlanego.
Rynek fotowoltaiki na świecie
Na świecie ceny instalacji fotowoltaicznych w 2023 roku wyraźnie taniały wraz z niższymi cenami polisilikonów, wykorzystywanych do produkcji modułów solarnych i komponentów elektrotechnicznych. Ceny polisilkonów, które odpowiadają za 35% kosztu modułów PV (największy składnik kosztowy; poza tym aluminium 25%, miedź 25% i szkło 15%) spadły w ostatnim roku blisko 80% (patrz wykres poniżej), a prognoza analityków Bloomberg (BNEF) mówi nawet o 25% r/r spadku w 2024 roku do poziomu 6 USD/kg (nowa podaż głównie z Chin).
W efekcie w kolejnych dwóch latach (2024-2025) oczekiwany jest dalszy spadek kosztu instalacji fotowoltaicznej per MW (patrz wykres poniżej). Spółki Solaria/Grenergy notują historycznie rekordowo niskie CAPEX w przeliczeniu na MW.
Warto również zwrócić uwagę, że koszt instalacji PV wyraźnie taniał w ostatnich latach, podczas gdy koszty budowy turbin wiatrowych rosły (stal, to największy komponent kosztowy 30% turbiny; cement to kolejne 10%; dodatkowo dochodzą rosnące koszty usług budowy). Dodatkowo warto zauważyć, że czas realizacji inwestycji PV (6-9miesięcy) jest wyraźnie krótszy niż w przypadku turbin wiatrowych (ponad 1.5 roku), co również przekłada się na większą przewidywalność inwestycji na rzecz energii ze słońca. W efekcie bardzo możliwe, że światowe koncerny będą w najbliższych latach rewidować inwestycje w odnawialną energetykę na rzecz instalacji PV.
Rynek fotowoltaiki w Polsce
W Polsce otoczenie dla deweloperów i wykonawców farm fotowoltaicznych nieco się pogorszyło w końcówce roku, co naszym zdaniem jednak ma charakter przejściowy. Na rynek mają wpływ poniższe czynniki:
- wyraźne spadki cen energii elektrycznej, co wydłuża termin zwrotu z inwestycji, szczególnie dla inwestorów energochłonnych chcących podłączyć farmy bezpośrednio do zakładu. Warto zwrócić uwagę, że w przypadku sprzedaży do sieci dotychczas obowiązywały ograniczenia cen energii około 400 PLN/MWh, czyli obecnie obserwowanych cen na rynku. Ceny energii na początku 2024 roku znalazły się pod presją łagodnej zimy, co przy małym zapotrzebowaniu na energię cieplną z bloków parowych przekłada się na wysokie zapasy gazu, spadające ceny gazu i uprawnień CO2. W efekcie bez zwiększenia konsumpcji energii przez przemysł, zakłóceń dostaw LNG lub węgla lub obniżenia temperatur trudno będzie o zmianę trendu i prawdopodobnie zobaczymy jeszcze niższe ceny energii w nadchodzących tygodniach.
- Brak decyzyjności po stronie spółek Skarbu Państwa w tym przede wszystkim Operatorów Systemu Dystrybucyjnego po wyborach, które miały miejsce 15 października. W efekcie oczekiwanej zmiany na stanowiskach kierowniczych w spółkach kontrolowanych przez Skarb Państwa organy powstrzymują się od wydawania zgody na przyłącza do sieci energetycznych dla nowych OZE. Mimo, że technicznie farmy spełniają kryteria przyłączenia OSD powstrzymują się od decyzji o przyłączeniach z uwagi na ryzyko kontroli przez agencje rządowe po zmianie władzy. W efekcie naszym zdaniem w 2023 roku możemy odnotować rekordową ilość odrzucanych wniosków o przyłączenie do sieci energetycznej dla nowych OZE. Dodatkowo w przypadku podmiotów kupujących farmy fotowoltaiczne widać wyraźny brak zainteresowania ze strony energochłonnych Spółek Skarbu Państwa w obawie przed kontrolą przez nowych rządzących. To dodatkowo negatywnie wpływa na ceny gotowych/działających OZE.
- Spadki cen komponentów przekładają się na niższe koszty budowy farm fotowoltaicznych. Po agresji Rosji na Ukrainy koszt budowy farmy PV notował już poziomy ponad 2.5mn PLN za MW, a teraz znów konwerguje w kierunku 2mn PLN za MW.
W efekcie powyższych czynników na rynku widać spadki cen za gotowe farmy fotowoltaiczne (w IH’23 ceny transakcyjne oscylowały wokół 4- 4.5mn PLN za MW; teraz dużym sukcesem jest 4mn PLN za MW). Z uwagi na spadki cen energii i wydłużenie czasu zwrotu inwestycji część z koncernów energetycznych decyduje się na spowolnienie inwestycji. Po stronie projektów farm widać zrezygnowanie podmiotów ze względu na odrzucanie wniosków o przyłącza przez OSD.
Naszym zdaniem ten stan rzeczy będzie miał charakter przejściowy. Zmiana władzy w spółkach Skarbu Państwa powinna w połowie roku odblokować decyzje o przyłączeniach do sieci po stronie OSD. Również nowy rząd wyraźnie stawia na energetykę odnawialną, co powinno prowadzić do ułatwienia w procesie realizacji inwestycji.
Odblokowanie środków z KPO
Naszym zdaniem ważnym czynnikiem gwarantującym wzrost w branży OZE jest uwolnienie środków z Krajowego Programu Odbudowy. Odblokowane środki z KPO to EUR 25,3 mld z grantów oraz EUR 34,5 mld w pożyczkach na inwestycje w energetykę, digitalizację, transport i ochronę zdrowia. Same granty na RePowerEu, to 2,76mld EUR, a pożyczki przewidziane na ten cel 22,52mld EUR.
Prognoza Q4’23
Naszym zdaniem w Q4’23 Novavis zaraportuje słabe wyniki finansowe z uwagi na brak decyzyjności po stronie OSD i brak osiągnięcia istotnych warunków dla dewelopowanych farm fotowoltaicznych. Zakładamy, że w Q4’23 Spółce nie udało się zdobyć żadnych warunków przyłączeniowych, a nawet Spółka mogła otrzymać trzy odmowy ze strony OSD. Zakładamy, że spółka zaraportuje sprzedaż około 1,5mn PLN (-82% r/r) oraz EBITDA 0,1mn PLN (-99% r/r). Zakładamy, że zysk netto w Q4’23 będzie lekko ujemny (-0,4mn PLN).
Aktualizacja prognoz finansowych
W związku z brakiem uzyskanych warunków przyłączeniowych farm fotowoltaicznych w 2023 roku (przyczyny niezależne od spółki i raczej wynikające z wydarzeń politycznych) oraz perspektywy raczej słabych szans na zmianę trendu w IH’24 jesteśmy zmuszeni obniżyć prognozy na 2023 i 2024 rok i przesunąć oczekiwany wzrost wyników na lata 2025/2026. Zakładamy jednak, że Spółka wypłaci pierwszą dywidendę z zysku w 2024 roku.
Zobacz także: Novavis Group akcje prognozy na najbliższe dni: na kumulację wyników trzeba będzie jeszcze poczekać
Giełdowy Program Wsparcia Pokrycia Analitycznego 4.0
Nie przegap najciekawszych artykułów! Obserwuj nas w Wiadomościach Google (GOOGLE NEWS)! Obserwuj FXMAG>>
