Wycena spółki Elektrotim opiera się na dwóch metodach: modelu zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) oraz wycenie porównawczej. Wycena porównawcza na bazie krajowych spółek budowlanych powiązanych z branżą instalacyjną i energetyczną, oparta na naszych prognozach wyników na lata 2023–2025 dała wartość 1 akcji na poziomie 11,8 PLN, z kolei wycena metodą DCF na lata 2023-2032 sugeruje wartość 1 akcji na poziomie 13,5 PLN. Przy wycenie końcowej jako wagi przyjęliśmy 70% dla wyceny sporządzonej przy użyciu modelu DCF i 30% dla wyceny porównawczej (brak spółki bliskiej w 100% porównywalności do Elektrotimu). Wycena końcowa 1 akcji spółki wynosi 13,0 PLN
Zobacz także: Spółka giełdowa Elektrotim w najnowszym raporcie analitycznym. Masz akcje albo planujesz zakup – sprawdź koniecznie!
WYCENA DCF
Wycenę metodą DCF otrzymaliśmy prognozując w horyzoncie 10-letnim free cash flows, a następnie dyskontując je średnim ważonym kosztem kapitału (WACC). Koszt kapitału własnego został oszacowany na podstawie rentowności 10-letnich obligacji skarbowych (6,0%), premii za ryzyko rynkowe (6,5%) oraz współczynnika beta = 1,0.
Główne założenia modelu:
- W 2023 roku spodziewamy się skonsolidowanych przychodów grupy na poziomie ok 500 mln PLN (korekta w górę w stosunku do poprzedniego modelu wynika głównie z pozyskania nowych kontraktów w ostatnich miesiącach).
- W kolejnych latach zakładamy ustabilizowanie się sprzedaży w okolicy 470-500 mln PLN, a więc powyżej poziomu zakładanego przez zarząd w strategii na lata 2023-25.
- Spółka posiada dość istotny udział materiałów oraz wynagrodzeń w strukturze kosztowej (struktura bardziej typowa dla podwykonawcy lub małego wykonawcy niż typowego generalnego wykonawcy). Marża brutto ze sprzedaży w latach 2013-22 (ostatnie 10 lat) wahała się w przedziale 3,5%-14% (średnia ważona 10,7%). Dodatkowo była bardzo zróżnicowana ze względu na segmenty (zwykle najwyższe marże w automatyce a najniższe w instalacjach, segment automatyki od 2023 będzie zmarginalizowany – w 4Q’22 sprzedano spółkę zależną Procom System).
- W 2022 roku marża wyniosła nieco ponad 13%. Zakładamy, że rentowność brutto ze sprzedaży w 2023 roku wyniesie ok 10% i na dość zbliżonych poziomach (9-10%) utrzyma się w kolejnych latach. Zwracamy przy tym uwagę, że w przypadku spółek budowlanych/instalacyjnych im wyższe przychody tym trudniej generalnie utrzymywać wysokie marże (konieczność wyjścia poza nisze, wyższe ryzyka na większych kontraktach).
- Przyjmujemy CAPEX w horyzoncie szczegółowej prognozy na poziomie zbliżonym do amortyzacji.
- Zakładamy, że 2023 rok będzie bardziej wymagający pod względem kapitału obrotowego, m.in. ze względu na rozliczenie zaliczki, którą spółka otrzymała w 2022 na kontrakt na barierę na granicy czy większe wymagania finansowe ze strony kontraktów samorządowych.
- Nie zakładamy akwizycji, ani sprzedaży podmiotów zależnych.
- Efektywną stopę podatkową przyjmujemy na poziomie 19,0% w długim terminie.
- Wzrost FCFF w okresie rezydualnym zakładamy na poziomie 1,0%.
- Dług netto przyjęto na poziomie z końca 2022 roku.
- Do obliczeń przyjęliśmy liczbę akcji na poziomie 9,98 mln sztuk.
Metoda DCF dała wartość spółki na poziomie 135 mln PLN. W przeliczeniu na 1 akcję daje to poziom 13,5 PLN.
WYCENA PORÓWNAWCZA
Wycena porównawcza oparta wycenę na podstawie wskaźników wybranych krajowych spółek budowlanych operujących w segmencie instalacyjnym i energetycznym Dla wyceny porównawczej przyjęliśmy wagę na poziomie 30% w ostatecznej wycenie. Wskaźnikom P/E i EV/EBITDA przypisana została waga odpowiednio po 50%. Analiza porównawcza oparta jest na trzech latach (33% wagi dla poszczególnych lat 2023-25). Końcowa wycena metodą porównawczą jest średnią ważoną wycen na podstawie wskaźników za poszczególne lata. Wycena dała wartość spółki na poziomie czyli 11,8 PLN/akcję.
