Rating Polski i jego perspektywa oraz zaskakujące dane z gospodarki - MAKROmapa 27 marca

Produkcja przemysłowa w Polsce spadła w lutym o 1,2% r/r wobec wzrostu o 1,8% r/r w styczniu, kształtując się znacząco poniżej konsensusu rynkowego (1,0%) i nieznacznie poniżej naszej prognozy (-0,9%). W kierunku zmniejszenia dynamiki produkcji przemysłowej pomiędzy styczniem a lutym oddziaływał efekt statystyczny w postaci niekorzystnej różnicy w liczbie dni roboczych. Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja przemysłowa zwiększyła się w lutym o 0,9% m/m.

Wzrost produkcji przemysłowej w ujęciu rocznym został odnotowany jedynie w branżach eksportowych, w których silnym wsparciem dla aktywności była redukcja zaległości produkcyjnych przy mniej dotkliwych brakach surowców i komponentów. Branże eksportowe pozostają zatem relatywnie odporne na dekoniunkturę u głównych partnerów handlowych Polski (por. MAKROpuls z 20.03.2023). W ubiegłym tygodniu poznaliśmy również dane o produkcji budowlano-montażowej, która zwiększyła się w lutym o 6,6% r/r wobec wzrostu o 2,4% w styczniu, co było wyraźnie poniżej konsensusu rynkowego (1,2%) i naszej prognozy (0,2%). W kierunku zwiększenia dynamiki produkcji budowlano-montażowej oddziaływał efekt niskiej bazy sprzed roku. Przeciwny wpływ miał natomiast wspomniany wyżej efekt statystyczny w postaci niekorzystnej różnicy w liczbie dni roboczych. Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja budowlano-montażowa zwiększyła się w lutym o 0,8% m/m. W kierunku wzrostu dynamiki produkcji pomiędzy styczniem a lutym oddziaływało jej zwiększenie w kategoriach „budowa obiektów inżynierii lądowej i wodnej”, w dużym stopniu związane z inwestycjami sektora publicznego (por. MAKROpuls z 22.03.2023). Dane o produkcji przemysłowej oraz produkcji budowlano-montażowej są spójne z naszym scenariuszem „miękkiego lądowania” polskiej gospodarki. Zgodnie z tym scenariuszem dynamika polskiego PKB w 2023 r. wyraźnie obniży się, jednak pozostanie ona dodatnia (1,2% r/r wobec 4,9% w 2022 r.), a obniżonej dynamice PKB nie będzie towarzyszyć znaczący wzrost bezrobocia.

✕

Dynamika nominalnej sprzedaży detalicznej w Polsce zmniejszyła się w lutym do 10,8% r/r wobec 15,1% w styczniu, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (15,0%) oraz naszej prognozy (14,2%). Sprzedaż detaliczna liczona w cenach stałych zmniejszyła się w lutym o 5,0% r/r wobec wzrostu o 0,1% w styczniu (rewizja w górę z -0,3%), co jest jej najsilniejszym spadkiem od stycznia 2021 r., kiedy to roczna dynamika sprzedaży ograniczana była przez efekty wysokiej bazy oraz restrykcje epidemiczne związane z pandemią. Po wyeliminowaniu wpływu czynników sezonowych sprzedaż detaliczna w cenach stałych zmniejszyła się w lutym o 4,1% m/m. Aż tak silny spadek odsezonowanej sprzedaży detalicznej stanowi dla nas duże zaskoczenie. W naszej ocenie poprzez niską bazę stwarza on przestrzeń do odbicia sprzedaży detalicznej w kolejnym miesiącu. Obniżenie dynamiki sprzedaży detalicznej liczonej w cenach stałych miało w lutym szeroki zakres i zostało odnotowane aż w 7 z 8 raportowanych przez GUS kategorii. Na szczególną uwagę zasługują najsilniejszy od kwietnia 2020 r., czyli od pierwszej fazy pandemii, spadek sprzedaży w kategorii „meble, RTV, AGD”, a także wyraźne spowolnienie sprzedaży w kategorii „tekstylia, odzież, obuwie”. W naszej ocenie jest to efektem obniżającej się siły nabywczej gospodarstw domowych spowodowanej przez utrzymującą się wysoką inflację (por. MAKROpuls z 21.03.2023). Dane o sprzedaży detalicznej wskazujące na jej znaczący spadek są spójne z naszym scenariuszem zakładającym, że w I poł. br. obserwowane będzie wyraźne wyhamowanie konsumpcji. Dostrzegamy jednak ryzyko, że ostateczny spadek konsumpcji może okazać się silniejszy niż założony w naszej prognozie (-2,0% r/r w I kw. oraz -1,0% w II kw. wobec -1,5% w IV kw.). Ostateczna skala wyhamowania konsumpcji zależeć będzie jednak w znacznym stopniu od aktywności w sektorze usług, gdzie nie oczekujemy aż tak głębokich spadków jak w przypadku sprzedaży detalicznej.

Nominalna dynamika wynagrodzeń w polskim sektorze przedsiębiorstw zwiększyła się w lutym do 13,6% r/r wobec 13,5% w styczniu, kształtując się powyżej konsensusu rynkowego (12,0%) i naszej prognozy (11,7%). Nieznaczne przyspieszenie nominalnego wzrostu płac w ujęciu rocznym w lutym nastąpiło mimo efektu ustąpienia wysokiej ubiegłorocznej bazy. Dane o strukturze wzrostu płac w styczniu wskazują, że za zwiększenie tempa wzrostu wynagrodzeń ogółem pomiędzy styczniem a lutym odpowiadała przede wszystkim wyższa dynamika w działach „górnictwo i wydobywanie” i „wytwarzanie i zaopatrywanie w energię elektryczną, gaz, parę wodną i gorącą wodę”. Dane te sugerują, że presja płacowa w polskim przemyśle rozkłada się nierównomiernie i jest szczególnie silna w branżach kontrolowanych przez skarb państwa (por. MAKROpuls z 20.03.2023). W pozostałych głównych branżach (przetwórstwo przemysłowe, budownictwo, handel) odnotowano spadki rocznej dynamiki płac. Dynamika zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw zmniejszyła się do 0,8% r/r w lutym z 1,1% w grudniu, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (1,0%) i naszej prognozy (0,9%). W porównaniu ze styczniem zatrudnienie zmniejszyło się w lutym o 3,8 tys. osób i był to pierwszy spadek zatrudnienia odnotowany w lutym od 2015 r. Struktura danych wskazuje na nasilające się procesy restrukturyzacyjne w branżach szczególnie silnie dotkniętych spowolnieniem wzrostu gospodarczego oraz zwiększeniem cen surowców energetycznych. Zmniejszenie dynamiki zatrudnienia oraz silniejszy spadek realnych płac w sektorze przedsiębiorstw złożyły się na obniżenie realnej dynamiki funduszu płac w przedsiębiorstwach (iloczynu zatrudnienia i przeciętnego wynagrodzenia skorygowanego o zmiany cen) do -3,3% r/r w lutym wobec -2,1% w styczniu. Oczekujemy, że zatrudnienie w przedsiębiorstwach zacznie wyraźnie rosnąć w II poł. br. wraz z ożywieniem globalnej i krajowej koniunktury. Z kolei w przypadku dynamiki wynagrodzeń uważamy, że po jej przejściowym wzroście w I kw. br. w kolejnych kwartałach powróci ona do trendu spadkowego, który będzie również obserwowany w przypadku przeciętnego wynagrodzenia w całej gospodarce.

Agencja Moody’s nie opublikowała w ubiegłym tygodniu nowego raportu w sprawie ratingu Polski, utrzymując tym samym długookresowy rating na poziomie A2 z perspektywą stabilną. Stabilizacja ratingu jest neutralna dla kursu złotego i rentowności obligacji.