Akcje Artifex Mundi. Potencjał Unsolved nadal niezdyskontowany [GPWPA 3.0]

Artifex Mundi to największe pozytywne zaskoczenie w sektorze gier w tym roku. Spółka pomimo trudnego rynku gier mobilnych notuje rekordowe przychody piąty miesiąc z rzędu czego odzwierciedleniem jest dynamiczny wzrost kursu akcji (+117% YTD). Uważamy, że potencjał wzrostu nadal nie jest wyczerpany, a kolejne miesiące powinny przynieść kontynuację pozytywnych trendów, co przy niskiej wycenie (na naszej prognozie 7x P/E 2023) powinno stwarzać okazję inwestycyjną.

Poprawa wyników to zasługa aplikacji mobilnej scalającej gry HOPA - Unsolved, która od listopada ‘22 wzrosła już przeszło trzykrotnie. Spółka widzi potencjał do kontynuacji wzrostu trzytorowo: (1) DŁUGOŚĆ, czyli rozbudowa contentu i wzrost liczby gier w aplikacji; (2) SZEROKOŚĆ, czyli nowe kanały płatnego pozyskiwania użytkowników oraz nowe platformy (Steam zapowiadany w 2Q23); (3) WYSOKOŚĆ, czyli poprawa najważniejszych KPI, a w tym nowe funkcjonalności, mechaniki, optymalizacja ekonomiki oraz zapowiedzi stworzenia nowej metagry (zakładamy ok. 3Q23). Co więcej, analizując benchmarki gier z gatunku Hidden Object dla Unsolved takie jak June’s Journey czy Seekers Notes, które generują odpowiednio 17x i 3x tyle przychodów wydaje się, że gra ma nadal dużą przestrzeń do wzrostu, co naszym zdaniem nie jest zdyskontowane.

Z drugiej strony sądzimy, że ryzykiem dla wyceny spółki jest profil FCF, który w największym stopniu obciążony jest kapitalizowaniem kosztów prac nad nową grą mobilną z gatunku RPG, która może mieć soft-launch w 2023 r. Na ten moment uważamy, że rynek słusznie nie dyskontuje potencjalnego wpływu tego tytułu na wyniki ze względu na nienajlepszy track- record ART w tym gatunku (odpisywana i przerabiana gra Bladebound) oraz trudne warunki rynkowe (słaby rynek gier mobilnych, duża konkurencja, niskie hit-ratio). Scenariusz, w którym gra RPG jest sukcesem i generuje dodatnie wyniki stanowi upside dla naszych prognoz, które na teraz oparte są w lwiej części o trajektorię Unsolved.

Zobacz także: Niemiecka spółka przedłuża zapisy w kontrowersyjnym wezwaniu na akcje TIM. Czyżby nie było chętnych?

Prognozy. Prognozujemy, że przychody z segmentu F2P wzrosną o 168% r./r. w 2023, a w latach 2024 i 2025 wzrosną odpowiednio o 30% i 20%. Zakładamy dalszą erozję przychodów w segmencie gier HOPA oraz Premium. Zakładamy, że procentowy udział tantiem w stosunku do przychodów z segmentu HOPA i F2P będzie spadać (segment F2P notuje niższe koszty tantiem w stosunku do przychodów). Zakładamy, że koszty User Acquisition utrzymają się na poziomie 60% w relacji do przychodów F2P w całym okresie prognozy. Zakładamy, że dynamika nakładów na gry na poziomie aktywowanych kosztów gier wyniesie ok. 10% r./r. w kolejnych trzech latach 2023-25 (uwzględnione na CAPEX na DCF).

Wycena. Nasza cena docelowa akcji Artifex Mundi oparta jest w 100% na metodzie dochodowej. Bazując na wycenie DCF, która zwraca nam wartość 1 akcji na poziomie 19,2 PLN (+63% upside), podtrzymujemy zalecenie inwestycyjne KUPUJ. Wycena porównawcza na lata 2023-25 zwraca nam wartość 21,1 PLN na akcję.

Czynniki ryzyka. Opisane na stronie 9.

✕

✕

Program Wsparcia Pokrycia Analitycznego