Dynamika PKB zwiększyła się w II kw. do 11,1% r/r wobec -0,9% r/r w I kw., a tym samym ukształtowała się ona nieznacznie powyżej naszej prognozy (10,9%) zgodnej z opublikowanym wcześniej wstępnym szacunkiem (por. MAKROpuls z 31.08.2021). Jest to najwyższa dynamika polskiego PKB w historii badań, co w znacznym stopniu wynika z efektu niskiej bazy sprzed roku, spowodowanego obostrzeniami wprowadzonymi w związku z pierwszą falą pandemii.
Kwartalna dynamika PKB oczyszczona z wpływu czynników sezonowych
zwiększyła się w II kw. do 2,1% wobec 1,3% w I kw. Tym samym PKB ukształtował się w II kw. po raz pierwszy na poziomie wyższym niż przed wybuchem pandemii (o 0,8%). Głównym źródłem zwiększenia dynamiki PKB w II kw. w porównaniu do I kw. był wyższy wkład konsumpcji (o 7,2 pkt. proc.). Drugie najwyższe zwiększenie wkładu do dynamiki PKB (o 2,6 pkt. proc.) odnotowano w przypadku zapasów, co również było związane z niską ubiegłoroczną bazą. Niska ubiegłoroczna baza oraz szybkie zwiększanie zapasów przez przedsiębiorstwa były w naszej ocenie głównymi źródłami znaczącego przyspieszenia wzrostu importu, którego dynamika ponownie przewyższyła tempo wzrostu eksportu.
W efekcie, wkład eksportu netto do dynamiki PKB
w II kw. pozostał ujemny (-0,7 pkt. proc. wobec -1,9 pkt. proc. w I kw.). W kierunku zwiększenia tempa wzrostu gospodarczego oddziaływał również wyższy wkład inwestycji (o 0,6 pkt. proc.), jednak okazał się wyraźnie niższy od oczekiwań rynkowych i naszej prognozy. Podtrzymujemy naszą prognozę, zgodnie z którą PKB zwiększy się o 5,3% w 2021 r. (patrz niżej). Zgodnie ze wstępnym szacunkiem inflacja CPI w Polsce zwiększyła się w sierpniu do 5,4% r/r wobec 5,0% w lipcu, kształtując się powyżej konsensusu rynkowego równego naszej prognozie (5,1%).
GUS opublikował częściowe dane nt. struktury inflacji zawierające informacje o tempie wzrostu cen w kategoriach „żywność i napoje bezalkoholowe”, „nośniki energii” oraz „paliwa”. W kierunku wzrostu inflacji oddziaływało zwiększenie dynamiki żywności i napojów bezalkoholowych (3,9% w sierpniu wobec 3,1% w lipcu), nośników energii (6,1% wobec 4,0%, efekt podwyżki cen gazu), a także inflacji bazowej, która zgodnie z naszymi szacunkami zwiększyła się w sierpniu do 3,9% r/r wobec 3,7% w lipcu.
W przeciwnym kierunku oddziaływała niższa dynamika cen paliw (28,0% r/r w sierpniu wobec 30,0% w lipcu). Sierpniowe dane stanowią ryzyko w górę dla prognozowanej przez ścieżki inflacji w najbliższych kwartałach (por. tabela kwartalna).
Dokładna analiza tego ryzyka będzie możliwa po zapoznaniu się z finalnymi sierpniowymi danymi o inflacji
Indeks PMI dla polskiego przetwórstwa zmniejszył się w sierpniu do 56,0 pkt. wobec 57,6 pkt. w lipcu, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (56,7pkt.) i nieznacznie powyżej naszej prognozy (55,9 pkt.). Spadek indeksu wynikał z niższych wkładów 4 z 5 jego składowych (dla nowych zamówień, bieżącej produkcji, czasu dostaw i zatrudnienia), podczas gdy przeciwny wpływ miał wzrost zapasów (por. MAKROpuls z 01.09.2021). Zgodnie z raportem do wolniejszego wzrostu produkcji przyczyniły się opóźnienia w dostawach. W rezultacie zaległości produkcyjne zwiększyły się w sierpniu w prawie rekordowym tempie (tj. nieznacznie niższym niż w czerwcu).
Choć wciąż trudno mówić o osłabieniu barier podażowych w polskim przetwórstwie, to należy zwrócić uwagę, że narastały one w sierpniu w najwolniejszym tempie od kilku miesięcy. Średnia wartość indeksu PMI dla polskiego przetwórstwa zmniejszyła się do 56,8 pkt. w okresie lipiec-sierpień z 58,3 pkt. w II kw., co sygnalizuje spowolnienie wzrostu gospodarczego w III kw. i jest spójne z naszą zrewidowaną prognozą dynamiki PKB (5,4% r/r w III kw. wobec 11,1% w II kw.).
Zgodnie ze wstępnym szacunkiem inflacja w strefie euro
zwiększyła się w sierpniu do 3,0% r/r wobec 2,2% w lipcu, kształtując się powyżej konsensusu rynkowego równego naszej prognozie (2,8%). Do zwiększenia inflacji przyczyniły się wyższe wkłady wszystkich czterech składowych (cen usług, dóbr przemysłowych, żywności i nośników energii). W kolejnych miesiącach odczekujemy dalszego wzrostu inflacji, która w listopadzie osiągnie swoje maksimum lokalne na poziomie 3,8% r/r. W konsekwencji prognozujemy, że w całym 2021 r. inflacja będzie równa średniorocznie 2,1% r/r, a w 2022 r. wyniesie 1,6%
Indeks Caixin dla chińskiego przetwórstwa zmniejszył się w sierpniu do 50,1 pkt. wobec 50,4 pkt. w lipcu, kształtując się nieznacznie poniżej oczekiwań rynku (50,2 pkt.). Spadek indeksu wynikał z niższych wkładów składowych dla nowych zamówień, produkcji i zatrudnienia, podczas gdy przeciwny wpływ miały wyższe wkłady składowych dla czasu dostaw oraz zapasów. W strukturze danych na uwagę zasługuje dalsze wydłużenie czasu dostaw, które zgodnie z komunikatem było po części związane z opóźnieniami związanymi z nasileniem się pandemii i niskim poziomem zapasów u dostawców. Zgodnie z raportem, rosnąca liczba zachorowań w Chinach miała również niekorzystny wpływ na popyt. Nowe zamówienia spadły już drugi miesiąc z rzędu, a bieżąca produkcja obniżyła się po raz pierwszy od lutego 2020 r.
Ubiegłotygodniowe wyniki badań koniunktury w chińskim przetwórstwie
stanowią czynnik ryzyka w dół dla naszej prognozy, zgodnie z którą w całym 2021 r. PKB w Chinach zwiększy się o 8,5% wobec wzrostu o 2,3% w 2020 r. W ubiegłym tygodniu poznaliśmy istotne dane z amerykańskiej gospodarki. Zatrudnienie poza rolnictwem, które zwiększyło się w sierpniu o 235 tys. wobec wzrostu o 1053 tys. w lipcu (rewizja w górę z 943 tys.), ukształtowało się wyraźnie poniżej oczekiwań rynku (wzrost o 750 tys.).
Wyraźnie słabszy od oczekiwań wzrost zatrudnienia w USA może wynikać z utrzymującego się negatywnego wpływu zwiększonych zasiłków w ramach pakietu J. Bidena w niektórych stanach, które zniechęciły część osób do poszukiwania pracy, jak również rozprzestrzeniającego się wariantu Delta koronawirusa, który miał negatywny wpływ na aktywność gospodarczą (por. COVID Dashboard). Zatrudnienie spadło w handlu detalicznym (o 28,5 tys. osób), sektorze publicznym (o 8 tys.), budownictwie (o 3 tys.) i dostawie mediów (1,3 tys.), a w pozostałych kategoriach liczba etatów zwiększyła się. Stopa bezrobocia zmniejszyła się w sierpniu do 5,2% wobec 5,4% w lipcu, kształtując się zgodnie z oczekiwaniami rynku.
Jednocześnie współczynnik aktywności zawodowej
nie zmienił się w sierpniu w porównaniu do lipca i nadal kształtował się wyraźnie poniżej poziomów obserwowanych przed wybuchem pandemii (ok. 63,3%). W ubiegłym tygodniu poznaliśmy również indeks ISM dla przetwórstwa, który zwiększył się w sierpniu do 59,9 pkt. wobec 59,5 pkt., kształtując się powyżej oczekiwań rynku (58,5 pkt.). Wzrost indeksu wynikał z wyższych wkładów 3 z 5 jego składowych (dla zapasów, nowych zamówień i bieżącej produkcji), podczas gdy przeciwny wpływ miały niższe wkłady składowych dla zatrudnienia i czasu dostaw.
Dane wskazują na dalsze wydłużenie czasu dostaw odzwierciedlające utrzymujące się bariery podażowe w amerykańskim przetwórstwie związane z niedoborem niektórych surowców i półproduktów, które podbijają wzrost cen. W ubiegłym tygodniu opublikowany został także indeks ISM dla usług, który zmniejszyłsię w sierpniu do 61,7 pkt. wobec 64,1 pkt. w lipcu, kształtując się nieznacznie powyżej oczekiwań rynku (61,5 pkt.). Spadek indeksu wynikał z niższych wkładów wszystkich jego składowych.
W usługach, podobnie jak w przetwórstwie,
odnotowano dalsze wydłużenie czasu dostaw związane z narastającymi barierami podażowymi. W ubiegłym tygodniu poznaliśmy również indeks Conference Board, który zmniejszył się w sierpniu do 113,8 pkt. wobec 125,1 pkt. w lipcu (rewizja w dół ze 129,1 pkt.), kształtując się wyraźnie poniżej oczekiwań rynku (124 pkt.). Spadek indeksu wynikał ze zmniejszenia jego składowych zarówno dla oceny bieżącej sytuacji, jak i oczekiwań, wywołanego obawami gospodarstw domowych o rozwój pandemii COVID-19 w USA. Dane o zatrudnieniu poza rolnictwem w USA w sierpniu, wskazują, że mimo postępującej poprawy sytuacji na amerykańskim rynku pracy nadal znajduje się on daleko od poziomu równowagi. Biorąc pod uwagę wystąpienie prezesa FED w Jackson Hole (por. MAKROmapa z 30.08.2021) stanowi to istotny argument na rzecz odsunięcia w czasie decyzji o zacieśnianiu polityki pieniężnej w USA.
W grudniu 2020 r. gdy FED wprowadził do swojej komunikacji warunek „znaczącej dalszej poprawy” na rynku pracy w kontekście zaostrzenia polityki pieniężnej poziom zatrudnienia w USA znajdował się ok. 10 mln osób poniżej poziomu sprzed szoku pandemicznego. Od tego czasu odrobione zostało ok. 45% tej luki. Uważamy, że przed podjęciem decyzji o taperingu skupu aktywów, FED chciałby, aby co najmniej połowa wspomnianej łącznej luki w zatrudnieniu została zlikwidowana. Tym samym, oczekujemy, że prawdopodobieństwo ogłoszenia ograniczenia luzowania ilościowego na wrześniowym posiedzeniu FOMC jest znikome. Prognozujemy, że decyzja o taperingu zostanie podjęta w listopadzie, jeżeli kolejne miesiące wskażą na silniejszy wzrost zatrudnienia niż w sierpniu.
