Nie zmieniamy naszego nastawienia i podchodzimy do wyników bieżącego roku z ostrożnością. Zwracamy uwagę na niski poziom kontraktacji segmentu produkcji tv i filmowej oraz wymagającą bazę wynikową w segmencie zarządzania aktywami trwałymi. Przygotowujemy się zatem na scenariusz, że przez najbliższe kwartały spółka będzie prawdopodobnie wykazywała ujemne dynamiki wyników w relacji r/r. W perspektywie 2024-2025 liczymy na odczuwalną poprawę wyników z działalności audiowizualnej.
Nasze oczekiwania dotyczące 2Q 2023 (raport okresowy będzie opublikowany 2023-09-28)
Naszym zdaniem 2Q’23 wskaże, iż w ujęciu ostatnich czterech kwartałów (LTM) w ramach dwóch podstawowych segmentów (produkcja tv i filmowa oraz zarządzanie) odczyt EBITDA pozostanie na stabilnym poziomie 52,1 mln PLN. Będzie to zatem ósmy z rzędu kwartał, kiedy EBITDA LTM pozostanie w przedziale 52,0-53,6 mln PLN.
Zwracamy jednocześnie uwagę, że punktowo sam 2Q’23 będzie prawdopodobnie najsłabszym kwartałem dla segmentu produkcji tv i filmowej w bieżącym roku. Jest to efekt, na co wcześniej zwracaliśmy uwagę, niskiej kontraktacji nowych tytułów tv oraz jednocześnie zaprzestania realizacji dwóch długoletnich i ważnych pozycji dla ATM Grupa. Dodatkowo przypominamy, że spółka w 1Q’23 pokazała dane silniejsze niż się spodziewaliśmy w segmencie produkcji tv i filmowej, a to jest dla nas wskazanie, iż mogła wcześniej nastąpić konsumpcja przychodów, które mieliśmy w modelu uwzględnione na 2Q. W 3Q i 4Q br. liczymy na stopniową poprawę linii przychodowej w segmencie produkcji tv i filmowej względem pierwszego półrocza’23, choć przygotowujemy się, że będą to nadal wartości słabe w relacji r/r.
W ramach działalności audiowizualnej (suma segmentu produkcji tv i filmowej oraz zarządzania) założyliśmy w 2Q’23 przychody na poziomie blisko 41,3 mln PLN, co będzie oznaczało spadek o 11,3% r/r. Za pierwsze półrocze’23 powinna być to wartość ok 87,7 mln PLN. W porównaniu z naszymi wcześniejszymi oczekiwaniami na pierwsze półrocze zrewidowaliśmy w dół przychody o ok 8%. Łączna EBITDA omawianych dwóch segmentów, według nas, może wynieść 8,6 mln PLN. Za pierwsze półrocze może to być zatem 18,4 mln PLN (około 15% mniej niż w naszych wcześniejszych projekcjach).
Zakładamy, że do końca 2023 roku spółka w obszarze deweloperki powinna rozliczyć pozostałe pojedyncze obiekty ze Szwecji. Dlatego przyjęliśmy, iż w 2Q’23 przychody segmentu mogą wynieść 7,4 mln PLN. Przypominamy, że po rekordowym dla tego segmentu wyniku z 2022 roku, najbliższe lata prawdopodobnie wskażą na zdecydowanie mniejszą kontrybucję tego obszaru do wyników skonsolidowanych ATM Grupa.
Ogółem, skonsolidowany odczyt EBITDA za 2Q’23 może wynieść 9,1 mln PLN (-44% r/r), a w ujęciu LTM będzie to 58,4 mln (+11% r/r). Na poziomie wyniku netto spodziewamy się zysku w kwocie 3,3 mln PLN (-66% r/r), co będzie wskazywać na odczyt LTM rzędu 38,4 mln PLN (+33% r/r).
Segment produkcji tv i filmowej + segment zarządzania (działalność audiowizualna)
Przychody segmentu produkcji tv i filmowej za cały 2022 rok wykazały erozję o 4% r/r, a EBITDA o 17,7% r/r. Mamy na uwadze, że po wielu latach zaprzestano realizacji dwóch ważnych dla spółki projektów. W pierwszych trzech kwartałach 2022 roku EBITDA w tym obszarze wskazywała ujemne dynamiki r/r, natomiast ostatni kwartał 2022 roku wskazał na wzrost. Dlatego fakt, że w końcówce 2022 roku udało się powrócić do dodatnich odczytów (zarówno na przychodach jak i EBITDA w relacji r/r) ocenialiśmy pozytywnie.
Rok 2022 był bardzo mocny dla segmentu zarządzanie. Każdy kwartał ubiegłego roku wskazywał na wysokie dynamiki wzrostu przychodów jak i EBITDA r/r. W skali całego 2022 roku wpływy z tego obszaru wzrosły o ponad 51%, a EBITDA była wyższa o niemal 20% r/r.
Suma danych ze wskazanych dwóch segmentów pokazała wzrost przychodów do 220,9 mln PLN (+10,1% r/r) przy symbolicznie wyższym odczycie EBITDA o 2,1% r/r (53,6 mln PLN). Zwracamy uwagę, że od ponad 7 kwartałów z rzędu odczyt LTM EBITDA (suma dwóch omawianych segmentów związanych z działalnością audiowizualną) porusza się w wąskim paśmie 51,7-53,6 mln PLN.
Historycznie przychody segmentu produkcji tv i filmowej były skorelowane z dynamiką rynku reklamy tv w Polsce. Perspektywa spowolnienia aktywności gospodarczej w Polsce spowodowała znaczące ochłodzenie koniunktury na rynku reklamowym. W 2023 roku, wg naszych założeń, dynamika rynku reklamy (w ujęciu nominalnym) może być na średnim jednocyfrowym plusie i prawdopodobnie będzie to kolejny okres z odczytami istotnie poniżej inflacji w Polsce.
Przygotowujemy się na scenariusz, że rok 2023 pod względem wyników będzie słabszy dla działalności audiowizualnej (suma dwóch segmentów: produkcja tv i filmowa oraz zarządzanie). Jest to podejście bardziej pesymistyczne niż ostatnio, kiedy kreśliliśmy scenariusz płaskich wyników w relacji r/r. Słabsze wyniki w segmencie produkcji telewizyjnej i filmowej traktujemy w dużej mierze jako efekt przesunięcia harmonogramów realizacji i nadal oceniamy, że ATM Grupa jest dobrze przygotowana pod względem możliwości poszerzenia portfela realizowanych projektów i wg nas efekty tego będą mieć pozytywny i odczuwalny wpływ na rezultaty w 2024-2025.
Zwracamy też uwagę na fakt, że obecnie ATM Grupa ma bardzo niskie (na tle odczytów historycznych) budżetowanie w segmencie produkcji tv i filmowej dla anten TVP (odwrotnie niż w segmencie zarządzania aktywami trwałymi). Liczymy, że obecna baza projektów dla TVP jest tak niska, że w kolejnych okresach (po 2023 roku) ten obszar biznesowy powinien przynieść znacznie więcej pozytywnych informacji.
Nasza bieżąca symulacja wskazuje, że EBITDA z dwóch wymienionych segmentów w 2023 roku będzie niższa o 13,8% r/r, a w roku 2024 i 2025 wejdzie w obszar dodatnich dynamik: odpowiednio +7,1% i +13,7% r/r/.
Przypominamy też, że w 2023 roku w wynikach będzie widać rozliczenie filmu fabularnego „Skołowani” (spółka otrzymała na ten film wsparcie z PISF). Tym samym w 2Q i 3Q spodziewać się można ujęcia efektów monetyzacji w kinach oraz ewentualnie z kolejnych etapów „cyklu życia” filmu.
Zwracamy dodatkowo uwagę, że na wskazanie przez spółkę w raporcie rocznym za 2022, iż przewidywane nakłady inwestycyjne w najbliższych 2 latach (2023-2024) w kategorii produkcje oraz koprodukcje filmowe i telewizyjne mogą wynieść ok 15-25 mln PLN (jest to istotna zmiana względem poprzedniego wskazania). W naszym modelu na chwilę obecną nie uwzględniamy realizacji istotnego projektu do własnej biblioteki i sygnalizujemy, iż w kolejnych aktualizacjach może to być jeden z powodów zmian w projekcjach. Realizacja scenariusza polegającego na wytworzeniu projektu (serialu) na własne ryzyko może być istotnie innym modelem aniżeli dotychczasowe realizowane projekty (z odpowiednio wyższym profilem risk/return).
Według nas warto też mieć na uwadze czerwcowy komunikat, iż Wydawnictwo Znak i ATM Grupa podpisały umowę na ekranizację książki Się żyje. Kora. Biografia!. Spółka zakupiła prawa do ekranizacji wspomnianej książki i spodziewamy się, iż projekt będzie obejmował zarówno wersję dokumentalną jak i kinową.
Segment związany z działalnością deweloperską
Segment związany z działalnością deweloperską obejmuje realizację projektów budowlanych związanych ze wznoszeniem budynków mieszkalnych (głównie domki jednorodzinne). Podmioty, w których ATM Grupa jest zaangażowana z tego segmentu to m.in.: ATM Inwestycje, ATM Golf Estate, ATM Baltic oraz ATM Living. W raporcie wyceniliśmy aktywa netto tego segmentu na ok 65 mln PLN, czyli 0,77 PLN/akcję ATM Grupa.
Szacujemy, że zapasy wykazane w bilansie na koniec 2022 roku związane z przedsięwzięciami deweloperskimi wynosiły ok 31,5 mln PLN. Na koniec 2021 roku zapasy powiązane z działalnością deweloperską według naszych szacunków mogły być wyceniane na ponad 66 mln PLN. Spadek poziomu zapasów r/r na koniec 2022 roku związany był przede wszystkim z zakończonymi projektami deweloperskimi w ATM Inwestycje i ATM Living.
Na rok 2023 zakładamy istotne ograniczenie wyników tej części biznesowej i stopniowo od drugiej połowy 2024 roku zakładamy wejście na nową ścieżkę wzrostu wraz ze stopniem zaawansowania kolejnych dużych projektów w Polsce oraz Szwecji.
Zobacz także: Cena złota będzie reagować na te dane. Jak się do nich przygotować?
Zmiany w prognozie w porównaniu do poprzedniego modelu
W porównaniu z naszymi poprzednimi założeniami (raport analityczny z 2023-05-22) zdecydowaliśmy się na zrewidowanie in minus założeń dotyczących podstawowej działalności. Tak jak już wskazaliśmy, bieżący rok upływa pod znakiem słabego zakontraktowania w segmencie produkcja telewizyjna i filmowa, z kolei segment zarządzania aktywami trwałymi ma bardzo wysoką bazę w układzie porównawczym r/r.
W perspektywie najbliższych trzech lat wprowadzone korekty dla segmentu produkcji filmowej i telewizyjnej traktujemy jako przesunięcie w czasie powrotu do wyższej kontraktacji. Nadal oceniamy, że spółka jest dobrze przygotowana na stopniowy wzrost liczby realizowanych projektów (liczymy na odczuwalną poprawę EBITDA na przełomie 2024/2025).
Dla segmentu zarządzanie aktywami zdecydowaliśmy się na trwałe obniżenie założeń, co związane jest z opisanym ryzykiem kontraktacji z Viaplay (przyjęte podejście może okazać się finalnie zbyt konserwatywne).
Przedstawiona obecnie przez nas ścieżka przychodów na wskazanych dwóch segmentach jest niższa o 11%/9%/7% w latach 2023/2024/2025 (w porównaniu z poprzednim modelem). EBITDA dla najbliższych trzech lat w naszym obecnych scenariuszu bazowym rośnie spadła o 13%/11%/10% względem majowych założeń.
Jednocześnie zrewidowaliśmy in plus założenia dla wyniku przypisanego z tytułu zaangażowania w jednostki stowarzyszone i wspólne przedsięwzięcia. Na rok 2023 jest to głównie efekt Boombit i założenia kolejnego bardzo udanego przełomu roku dla parków iluminacji (Lumina Park).
Finalnie na poziomie netto obecnie zakładamy niższe wyniki odpowiednio o 17%/16%/16% względem tego co oczekiwaliśmy w maju’23.
