DADELO. Results Review 3Q’22: wyniki przebiły oczekiwania, ale nie zmieniają obrazu spółki [neutralne]

- Zapasy na koniec 3Q’22 wyniosły 71mln PLN (+82% r/r, +7% kw/kw), NWC 75mln PLN (+29% r/r);

- Należności handlowe na koniec 3Q’22 wyniosły 11mln PLN, w tym 3,5mln PLN przedpłat za towary;

- OCF po 9 miesiącach -6 vs. -16mln PLN przed rokiem, gotówka netto na koniec 3Q’22 wyniosła 20 vs 25mln PLN w 2Q.

✕

Komentarz: Wyniki istotnie przybyły nasze oczekiwania. Główne odchylenia względem naszych prognoz dotyczyło niższego OPEX (wsk. SG&A wyniósł 24,1% vs. 25,9% w naszej prognozie), co wiążemy z niższymi kosztami performance marketingu (w 3Q zakładaliśmy ponad 4mln PLN, a spółka mogła wydać 2,5-3mln PLN). Ponadto oczekiwaliśmy również nieco głębszej erozji MBNS w ujęciu rocznym jako konsekwencja przyśpieszenia wzrostu dynamiki sprzedaży względem 2Q. W rezultacie erozja rentowności EBITDA w ujęciu rocznym była znacznie niższa niż raportowana przez wiele platform e-commerce w 3Q. #Pozycja gotówkowa. Sezonowo w 3Q kapitał obrotowy powinien się obniżać, ale widać, że DAD dalej poszerza asortyment. W następstwie wzrostu zapasów o 7% kw/kw i spadku zobowiązań handlowych OCF był negatywny i przełożył się na spadek gotówki o 4mln PLN kw/kw. Zakładamy, że magazyn będzie jeszcze rósł do końca 1Q, a poziom gotówki obniży się wtedy do ~10mln PLN. #Mało konserwatywna polityka w obszarze odpisów zapasów. Zasady dokonywania odpisów w DAD trudno nazwać jako konserwatywne i pomimo wydłużenia rotacji spółka może przeszacowywać w ten sposób wartość odzyskiwalną magazynu, szczególnie w przypadku odzieży i obuwia. Spółka co do zasady stosuje 20% odpis dla towarów zalegających w magazynie powyżej 720 dni (nota 3.2.8 str. 27 raportu kwartalnego). Podsumowując, wyniki lepsze od oczekiwań, ale pytanie o trwałość stabilizacji rentowności. W kolejnych kwartałach presja na spadek MBNS może naszym zdaniem wzrosnąć, co odzwierciedlałoby focus na wzrost skali biznesu, słabsze makro i wysoką bazę wydatków na kategorię leasure w koszykach konsumentów. Jednocześnie baza kosztów SG&A wzrośnie, szczególnie, że DAD przenosi się do nowego magazynu, a w perspektywie pół roku planuje otwarcie dużego sklepu stacjonarnego w Warszawie. Wzrost wskaźnika S&A będzie również zależał od dynamiki wzrostu wartości koszyka, która w tym roku rozwadnia koszty. Niepewność dotycząca rentowności i potencjalne dalsze wydłużenie rotacji zapasów, który zwiększa ryzyko negatywnego efektu FIFO, ciążyć będzie naszym zdaniem sentymentowi do spółki. Warto wspomnieć, że Azji, skąd pochodzi istotna część kolekcji obserwujemy obecnie lekką deflację producencką, która może się pogłębić w ’23.

Program Wsparcia Pokrycia Analitycznego