Tendencje w zakresie kształtowania się tempa wzrostu gospodarczego w Czechach i na Węgrzech w 2023 r. wyglądały podobnie. Dynamiki PKB kształtowały się na ujemnym poziomie w tych krajach w okresie IIII kw. ze względu na oddziaływanie efektów wysokiej bazy sprzed roku, pogorszenie koniunktury w Niemczech i strefie euro, wygasanie odłożonego popytu, wysoką inflację ograniczającą siłę nabywczą dochodów gospodarstw domowych oraz transmisję podwyżek stóp procentowych realizowanych w ostatnich latach na realną sferę gospodarki. Czynniki te wpływały również negatywnie na tempo wzrostu gospodarczego w Rumunii. Niemniej jednak z uwagi na silną podwyżkę płacy minimalnej oraz utrzymujący się solidny wzrost inwestycji (podwyższona absorbcja środków unijnych przed końcem wieloletniej perspektywy finansowej), dynamika PKB w tym kraju utrzymywała się wyraźnie powyżej zera.
Zobacz również: Co dalej z kursem korony czeskiej? Gospodarka naszych sąsiadów wpadła w kłopoty
Oczekujemy, że wzrost PKB we wszystkich krajach regionu umiarkowanie przyspieszy począwszy od IV kw. br. Głównym czynnikiem dynamizującym wzrost gospodarczy będzie spadająca inflacja (patrz poniżej), zwiększająca realną siłę nabywczą gospodarstw domowych i ich konsumpcję. Stopy oszczędności gospodarstw domowych w krajach EŚW-3 kształtowały się na podwyższonych poziomach w ostatnich kwartałach (w szczególności w Czechach). Akumulacja oszczędności była wspierana przez motyw ostrożnościowy, jak również wysokie stopy procentowe. Łagodzenie polityki pieniężnej, jak również poprawa nastrojów będą czynnikami wspierającymi spadek stóp oszczędności, dodatkowo podbijając wzrost spożycia prywatnego w 2024 r.
W 2024 r., wraz z oczekiwanym przez nas (opóźnionym) ożywieniem w strefie euro i światowym handlu, prognozujemy, że tempo wzrostu PKB umiarkowanie przyspieszy w krajach EŚW-3. Dodatkowym czynnikiem wspierającym wzrost gospodarczy w 2024 r. będą efekty niskiej bazy z 2023 r. Czynnikiem ograniczającym skalę ożywienia w 2024 r. będą oczekiwane przez nas tendencje w inwestycjach publicznych. Biorąc pod uwagę cykl absorbcji środków unijnych (pauza pomiędzy dwiema siedmioletnimi perspektywami finansowymi) dynamika publicznych nakładów brutto na środki trwałe wyraźnie obniży się w 2024 r. W Rumunii i Czechach ten czynnik będzie częściowo łagodzony przez realizację projektów w ramach tzw. Instrumentu na rzecz Odbudowy i Zwiększenia Odporności (odpowiednik polskiego KPO). W przypadku Węgier dominująca cześć środków w ramach tego projektu jest wciąż zablokowana przez Komisję Europejską i ten stan rzeczy prawdopodobnie nie zmieni się w kolejnych miesiącach. Czynnikiem ograniczającym tempo wzrostu w krajach regionu w 2024 r. będzie również oczekiwane zacieśnienie polityki fiskalnej. W przypadku Węgier i Czech jego skala będzie jednak większa niż w Rumunii (przede wszystkim z uwagi na planowane znaczące podwyżki emerytur w roku wyborczym). Podsumowując zarysowane powyżej tendencje prognozujemy, że tempo wzrostu PKB w Czechach wyniesie 2,1% w 2024 r. wobec w -0,2% w 2023 r., na Węgrzech 2,3% wobec -0,5% i 3,5% wobec 1,5% w Rumunii.
Zobacz również: Dolar jest przewartościowany. Kurs euro może wzrosnąć o aż 8% w 2024
Nasz scenariusz inflacyjny dla krajów EŚW-3 nie uległ istotnym zmianom względem poprzedniej prognozy. Perspektywy inflacyjne wyglądają podobnie we wszystkich krajach regionu. Szczyty inflacji zostały osiągnięte w nich na przełomie lat 2022 i 2023 a następnie dynamika cen stopniowo się obniżała. Oczekujemy kontynuowania tendencji dezinflacyjnych w kolejnych kwartałach w związku z oddziaływaniem efektów wysokiej bazy, wygasaniem zakłóceń w łańcuchach dostaw i spadkiem presji kosztowej. Pod tym względem szczególnie optymistycznie wygląda sytuacja w Czechach. Z początkiem 2024 r. wygasną efekty niskiej bazy związane z działaniami osłonowymi w zakresie cen nośników energii wprowadzonymi w IV kw. 2022 r., co przyczyni się do znaczącego spadku inflacji ogółem. Rząd czeski uchwalił wówczas czasowe dopłaty dla gospodarstw domowych (na okres październik grudzień 2022 r.), które w statystykach inflacyjnych zostały uwzględnione jako przejściowy spadek cen energii elektrycznej. Prognozujemy, że ukształtuje się ona poniżej 3% r/r w I kw., a tym samym będzie wyraźnie niższa niż w pozostałych krajach regionu, w tym w Polsce. Prognozujemy, że średnioroczna inflacja w 2024 r. wyniesie 2,7% w Czechach, 4,8% na Węgrzech i 5,3% w Rumunii.
Zobacz również: Gospodarka Niemiec na dnie. Recesja i załamanie w przemyśle
Pomimo korzystnych perspektyw inflacyjnych, cykl łagodzenia polityki pieniężnej jeszcze nie rozpoczął się w Czechach, jednak pierwsza obniżka stóp procentowych (o 25pb) nastąpi zapewne już na posiedzeniu w grudniu. Głównym argumentem w ocenie zarządu Czeskiego Banku Narodowego (CNB) przeciwko przedwczesnym obniżkom stóp procentowych były oczekiwane kształtowanie się inflacji bazowej powyżej celu inflacyjnego w 2024 r. Dodatkowo, część członków zarządu obawiała się odkotwiczenia oczekiwań inflacyjnych gospodarstw domowych w warunkach wzrostu inflacji w IV kw. br. (spowodowanego wspomnianymi wyżej efektami niskiej bazy w zakresie kształtowania się cen nocników energii) i jednoczesnego łagodzenia polityki pieniężnej. Uważamy, że z uwagi na spadkową trajektorię inflacji stopy procentowe zostaną obniżone łącznie o 200pb w 2024 r. Zawężający się dysparytet stóp procentowych pomiędzy Czechami i strefą euro będzie czynnikiem negatywnym dla kształtowania się kursu korony w kolejnych kwartałach. Niemniej jednak, z uwagi na oczekiwaną przez nas poprawę koniunktury w Niemczech, oddziałującą w kierunku ożywienia czeskiego eksportu oczekujemy umiarkowanej aprecjacji korony czeskiej względem euro w horyzoncie naszej prognozy. Prognozujemy, że kurs EURCZK wyniesie 23,9 na koniec 2024 r.
Oczekujemy, że inflacja na Węgrzech i w Rumunii znajdzie się w dopuszczalnym przedziale odchyleń od celu inflacyjnego dopiero w 2025 r., co będzie uzasadniało ostrożność w zakresie podejmowania decyzji w polityce pieniężnej w tych krajach. Narodowy Bank Rumunii (NBR) w ostatnich miesiącach wielokrotnie podkreślał utrzymującą się niepewność dotyczącą perspektyw makroekonomicznych i utrzymywał stopy procentowe na niezmienionym poziomie (7,00%). Bank centralny zaznaczał tylko, że w podczas podejmowania swoich decyzji kieruje się zamiarem trwałego doprowadzenia rocznej stopy inflacji do celu między innymi poprzez zakotwiczenie oczekiwań inflacyjnych w średnim okresie, w sposób prowadzący do osiągnięcia trwałego wzrostu gospodarczego. NBR podkreślał również wielokrotnie, że dla jego decyzji istotne są także perspektywy polityki pieniężnej EBC i Fed, a także stanowisko innych banków centralnych w regionie. Biorąc pod uwagę fakt, że prognozowana przez NBR inflacja znajdzie się poniżej górnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego (tj. 3,5%) dopiero w III kw. 2025 r. uważamy, że cykl łagodzenia polityki pieniężnej w Rumunii zostanie rozpoczęty dopiero w I kw. 2024 r. i stopy zostaną obniżone łącznie o 125pb w przyszłym roku. Ze względu na interwencje walutowe banku centralnego uważamy, że kurs EURRON pozostanie relatywnie stabilny w okolicach poziomu 4,92 do końca 2024 r.
Zobacz również: Davos 2024: Nie ma powrotu do ery darmowych pieniędzy
W ostatnich miesiącach Narodowy Bank Węgier (MNB) kontynuował cykl łagodzenia polityki pieniężnej. Bazowa stopa procentowa została obniżona o 75pb w październiku i listopadzie. Wcześniej polityka pieniężna była łagodzona poprzez obniżki stopy jednodniowego depozytu w tempie 100pb miesięcznie, która wówczas odgrywała rolę głównej stopy procentowej. Oczekujemy, że bazowa stopa procentowa zostanie obniżona o 50pb w grudniu, a tym samym wyniesie 11,00% na koniec br. Przedstawiciele MNB wielokrotnie sygnalizowali, że obecnie uzasadnione jest ostrożne podejście do decyzji w polityki pieniężnej oraz podkreślali ryzyko, że procesy dezinflacyjne mogą materializować się wolniej od oczekiwań. W związku z tym oczekujemy utrzymania tempa (50pb) obniżek stóp procentowych w 2024 r. W rezultacie zakładamy, że bazowa stopa procentowa wyniesie 6,00% na koniec przyszłego roku. Pewne ryzyko dla naszego scenariusza stanowi publikacja wyników najnowszej projekcji inflacyjnej MNB w grudniu. Spowolnienie tempa łagodzenia polityki pieniężnej powinno stanowić wsparcie dla kursu forinta w krótkim okresie. Niemniej jednak, z uwagi na trwający spór na linii Węgry-UE, oczekujemy tylko ograniczonej skali umocnienia forinta z zasięgiem 368 na koniec 2024 r. Węgry wciąż nie wprowadziły wymaganych przez Komisję Europejską reform w zakresie praworządności oraz grożą zablokowaniem prac nad budżetem unijnym, nie zgadzając się na przeznaczenie środków pomocowych dla Ukrainy. Główną konsekwencją sporu jest blokowanie Węgrom wypłaty dominującej części środków unijnych (zarówno w ramach siedmioletniej perspektywy finansowej, jak również w ramach Funduszu Odbudowy), co jest niekorzystnie postrzegane przez inwestorów.
Zobacz również: Kurs dolara pnie się w górę. W tle najwyższe poziomy od 1989 roku
**************
