Założenia makroekonomiczne. Nie zmieniamy naszych długoterminowych założeń makroekonomicznych. W porównaniu do naszego poprzedniego raportu zmieniliśmy cenę gazu w 2023/24e na 53/38 EUR/MWh (wobec zakładanych w poprzednim raporcie 108/42 EUR/MWh) oraz cenę węgla na 40/33 PLN/GJ ( vs. 50/45 PLN/GJ w naszym ostatnim raporcie). W efekcie zmieniamy nasze szacunki energii elektrycznej na 1068/686 PLN/MWh w 2022/23e (vs. 1115/1016 PLN/MWh w naszym ostatnim raporcie).
Prognozy finansowe
- Kogeneracja SA (spółka matka). Elektrociepłownie węglowe również ucierpią na wprowadzeniu limitu cenowego, jednak dla tych mocy, ze względu na spodziewane wysokie ceny węgla, limit cenowy zostanie ustalony znacznie wyżej niż w przypadku EC Zielona Góra. Niemniej jednak, podobnie jak w przypadku EC Zielona Góra, uważamy, że pułap cenowy zostanie ustalony w taki sposób, aby pokryć wszystkie zmienne i stałe koszty wytwarzania energii, a wynik spółki będzie zbliżony do wyniku na ciepłownictwie i przychodach z CRM. Z drugiej strony podkreślamy, że cena ciepła w taryfie zatwierdzonej przez URE wzrosła w 2023 r. do 70 zł/GJ (vs. 42 zł/GJ w 2022 r.), co jest powyżej naszych oczekiwań z ostatniego raportu, również koszt węgla powinien być znacznie niższy niż nasze wcześniejsze oczekiwania. Łącznie prognozujemy EBITDA na poziomie - 2/130 mln zł (wobec założonych wcześniej 62/150 mln zł).
- EC Zielona Góra. W naszym ostatnim raporcie podkreślaliśmy, że spółka będzie korzystać w 2023/24e z długoterminowej umowy na dostawy gazu, podpisanej w 2004 roku na okres 20 lat, gdzie cena jest indeksowana formułą inflacyjną. Spodziewaliśmy się, że Elektrociepłownia ta, przy gwałtownym wzroście cen energii elektrycznej i relatywnie stabilnej bazie kosztowej, będzie realizowała wyjątkowo wysokie marże na sprzedaży energii elektrycznej nawet w przypadku wprowadzenia europejskiego pułapu cenowego (180 EUR/MWh). Jednak przyjęte przez polski rząd rozwiązania pozwolą jedynie na pułap cenowy, który naszym zdaniem pozwoli jedynie na pokrycie kosztów zmiennych i stałych wytwarzania energii. Dlatego uważamy, że wyniki powinny być zbliżone do wyniku na ciepłownictwie i przychodach CRM. Stąd prognozujemy EBITDA w 136/121 mln zł (wobec zakładanych wcześniej 216/145 mln zł).
- Czechnica. Nie zmieniamy naszego kluczowego założenia dla elektrociepłowni gazowej Czechnica i zakładamy, że zostanie uruchomiona do końca 2024e oraz zakładamy EBITDA w 2025/26e na poziomie 199/301 mln zł.
Program Wsparcia Pokrycia Analitycznego
