Nasz optymizm bazuje na perspektywach podstawowego obszaru biznesowego, czyli działalnośc i audiowizualnej. Wzrostu wyników w 2024 roku w ujęciu r/r spodziewamy się także w segmencie deweloperskim w związku z harmonogramem realizowanyc h projektów. Obecnie spółka jest handlowana przy mnożniku EV/EBITDA na lata 2024-2025 w okolicy 3,7x i 3,3x. Mnożnik P/E według naszych symulacji wynosi 6,4x dla roku 2024 i 6,0x dla roku 2025.
Nasz scenariusz na okres 2024-2025 zakłada odczuwalny wzrost wyników z działalności audiowizualnej (suma dwóch segmentów: produkcja tv i filmowa oraz zarządzanie aktywami trwałymi). Tak jak wskazywaliśmy wcześniej, według naszych symulacji spółka wraz z Q2 2023 zapoczątkowała okres odbudowy wyników w segmencie produkcji tv i filmowej, co będzie widoczne w kolejnych okresach. Spodziewamy się, że łączny wynik z działalności audiowizualnej w ujęciu LTM w kolejnych kwartałach 2024 roku może wskazywać odczyty EBITDA powyżej 60 mln PLN, co będzie oznaczać ustanowienie nowych maksimów dla ATM Grupa (dotychczas najwyższy odczyt EBITDA w ujęciu LTM był w Q3 2019 na poziomie 59,6 mln PLN).
Na poziomie skonsolidowanym, zgodnie z przyjętymi przez nas założeniami EBITDA spółki za 2024 rok może wzrosnąć do 66,7 mln PLN i ponad 70 mln PLN w 2025 roku. Na poziomie wyniku netto spodziewamy się wzrostu zysku do 42 mln PLN, co oznacza wzrost o prawie 51% r/r. na rok 2025 prognozowany przez nas wynik netto wynosi 45,3 mln PLN (+7,9% r/r).
Zarząd ATM Grupa podjął uchwałę zgodnie z którą będzie rekomendować WZA przeznaczenie na wypłatę dywidendy za 2023 rok dodatkowo 0,12 PLN/akcj ę (w dniu 21 grudnia 2023 roku wypłacono już zaliczkę na poczet dywidendy za 2023 rok w kwocie 0,08 PLN/akcję). Łącznie zarekomendowana przez zarząd spółki dywidenda za 2023 rok wynosi 0,20 PLN/akcję. Spodziewamy się, że ATM Grupa w przyszłości będzie kontynuować wypłatę dywidend w dwóch płatnościach w trakcie roku kalendarzowego. Efektywny strumień DPS jaki mogą otrzymać akcjonariusze w roku 2024 w naszym modelu wynosi 0,22 PLN oraz rośnie do 0,3 PLN w roku 2025. Oznacza to rentowność dywidendy na lata 2024-2025 w przedziale 6,9%-9,4%.
WYCENA I PODSUMOWANIE
Utrzymujemy zalecenie Kupuj dla walorów ATM Grupa i jednocześnie podnosimy naszą wycenę do 4,91 PLN/akcję (jest to 53% powyżej obecnego kursu rynkowego).
Wzmacniamy nasz optymizm dotyczący spółki. ATM Grupa obecnie znajduje się w gronie podmiotów z grupy pokrywanych przez nas spółek z obszaru TMT notowanych na GPW, które mogą wykazać w bieżącym 2024 roku jedne z najlepszych dynamik wzrostu w ujęciu r/r. Nasz optymizm bazuje na perspektywach podstawowego obszaru biznesowego, czyli działalności audiowizualnej. Wzrostu wyników w 2024 roku w ujęciu r/r spodziewamy się także w segmencie deweloperskim w związku z harmonogramem realizowanych projektów.
Zachodzące zmiany w krajowym ekosystemie rynku produkcji telewizyjnych i filmowych w najbliższych latach naszym zdaniem będą wspierać biznes spółki. W perspektywie 2024-2025 liczymy na odczuwalną poprawę wyników z działalności audiowizualnej. Liczymy na wzrost portfela projektowego zarówno dla tradycyjnych odbiorców, czyli dla anten telewizji linearnej oraz dla platform streamingowych.
Według naszych szacunków spółka jest wyceniana na rynku przy historycznie niskich wskaźnikach, jeśli głównym kryterium oceny ATM Grupa mają być wyniki osiągane z działalności audiowizualnej (suma segmentu produkcji tv i filmowej oraz zarządzania aktywami trwałymi). Przyjęte przez nas prognozy dla działalności audiowizualnej wskazują, iż EBITDA LTM dla tego obszaru w kolejnych kwartałach 2024 roku będzie powyżej 60 mln PLN (dotychczasowy rekordowy odczyt 59,6 mln PLN był zanotowany w Q3 2019, kiedy kurs rynkowy spółki oscylował w okolicy 4,5-4,6 PLN).
Na poziomie skonsolidowanym, zgodnie z przyjętymi przez nas założeniami EBITDA spółki za 2024 rok może wzrosnąć do 66,7 mln PLN i ponad 70 mln PLN w 2025 roku. Na poziomie wyniku netto spodziewamy się wzrostu zysku do 42 mln PLN, co oznacza wzrost o prawie 51% r/r. na rok 2025 prognozowany przez nas wynik netto wynosi 45,3 mln PLN (+7,9% r/r).
Zarząd ATM Grupa podjął uchwałę zgodnie z którą będzie rekomendować WZA przeznaczenie na wypłatę dywidendy za 2023 rok dodatkowo 0,12 PLN/akcję (w dniu 21 grudnia 2023 roku wypłacono już zaliczkę na poczet dywidendy za 2023 rok w kwocie 0,08 PLN/akcję). Łącznie zarekomendowana przez zarząd spółki dywidenda za 2023 rok wynosi 0,20 PLN/akcję. Spodziewamy się, że ATM Grupa w przyszłości będzie kontynuować wypłatę dywidend w dwóch płatnościach w trakcie roku kalendarzowego. Efektywny strumień DPS jaki mogą otrzymać akcjonariusze w roku 2024 w naszym modelu wynosi 0,22 PLN oraz rośnie do 0,3 PLN w roku 2025. Oznacza to rentowność dywidendy na lata 2024-2025 w przedziale 6,9%-9,4%.
Przedstawiona wycena opiera się na metodzie SOTP. Sporządziliśmy wycenę DCF i mnożnikową segmentów produkcji telewizyjnej i filmowej oraz zarządzania aktywami trwałymi. Dodatkowo uwzględniamy szacunek wartości aktywów netto związanych z działalnością deweloperską. Do końcowej wartości dodajemy też wartość rynkową pakietu akcji w podmiocie Boombit.
Nasze podejście do wyceny posiadanych aktywów w ramach jednostek stowarzyszonych i wspólnych przedsięwzięć jest podobne jak poprzednio. Tak jak wskazaliśmy, wyceniamy walory Boombit zgodnie z bieżącą wartością rynkową. Natomiast aktywa reprezentowane przez Lumina, Black Photon oraz ATM Virtual na obecnym etapie nadal traktujemy jako projekty typu „start up” i wyceniamy je łącznie na poziomie wartości udzielonych im pożyczek przez ATM Grupa - jest to ujęte w pozycji dług netto. W kolejnych aktualizacjach nie wykluczamy zmiany naszego podejścia w stosunku do Lumina. Zwracamy bowiem uwagę, że w 2023 roku Lumina zwiększyła skalę działalności.
WYBRANE CZYNNIKI RYZYKA
Istotną część sporządzonej przez nas wyceny ATM Grupa stanowi posiadany pakiet w Boombit oraz szacowane przez nas aktywa netto segmentu deweloperskiego (odpowiednio w wycenie końcowej jest to 0,54 PLN i 0,77 PLN na akcję). Przyszły potencjał posiadanych aktywów deweloperskich może istotnie różnić się zarówno in plus jak in minus względem obecnie ustalonej przez nas wyceny. Dodatkowo przyszła wycena rynkowa pakietu Boombit może cechować się istotną zmiennością.
Wyniki segmentu produkcji tv i filmowej oraz zarządzania aktywami trwałymi są zależne od budżetów produkcyjnych poszczególnych anten telewizji linearnej oraz platform streamingowych. Zatem ewentualne przyszłe trwałe osłabienie rynku reklamy tv lub zmiany na rynku streamingu mogą negatywnie wpłynąć na docelowe rezultaty ATM Grupa.
Z ostatnich wydarzeń, mogących mieć wpływ na przyszłe wyniki ATM Grupy, zwracamy uwagę na komunikaty płynące z Viaplay (jednego z klientów spółki). Zgodnie z nową koncepcją działania, aktywa Viaplay w Polsce (obok aktywów m.in. w UK, USA czy Kanadzie) będą wystawione na sprzedaż lub mogą być elementem konsolidacji z innymi partnerami biznesowymi. Przypominamy, że historycznie Viaplay wpływał na rezultaty dwóch segmentów ATM Grupy: segment zarządzania m.in. wynajmuje pomieszczenia / halę na potrzeby transmisji wydarzeń sportowych w Warszawie, z kolei segment produkcji posiada ekspozycję na Viaplay w postaci realizacji m.in. produkcji tytułów non-fiction. Z bieżącej perspektywy oceniamy, że ATM Grupa jest dobrze przygotowana na wyjście z Polski platformy Viaplay.
WYCENA DCF (bez segmentu deweloperskiego)
Wyceny metodą DCF dokonaliśmy na podstawie 10 letniej prognozy free cash flow (FCFF). Koszt kapitału własnego w naszym modelu opiera się na zmodyfikowanym modelu CAPM. Stopa wolna od ryzyka przyjęta w modelu wynosi 5,8% (poprzednio było 5,6%). Beta odlewarowana została w wycenie ustalona na poziomie 1,0 i następnie w poszczególnych okresach prognozy stosujemy betę lewarowaną w oparciu o symulację naszego modelu. Premię za ryzyko rynkowe ustaliliśmy na poziomie 6,5%. Finalny koszt kapitału własnego uwzględnia dodatkową premię w wysokości 3,0% wymaganą przez nas w inwestycję w podmiot o niższej kapitalizacji i ograniczonej płynności jakim jest ATM Grupa.
Po okresie szczegółowej prognozy, w okresie rezydualnym przyjęliśmy założenie o wzroście przepływów o 2,5% r/r i w obliczeniach zastosowaliśmy WACC równy 14,9%. Szacowany przez nas dług netto na koniec 2023 roku uwzględnia środki pożyczone do jednostek stowarzyszonych / powiązanych. Finalnie metoda DCF sugeruje wartość equity na 284,7 mln PLN, czyli 3,38 PLN/akcję (bez aktywów związanych z deweloperką oraz bez Boombit; poprzednio nasza wycena sugerowała wartość 2,9 PLN/akcję). Wycena została sporządzona na dzień 2024-04-22.
WYCENA MNOŻNIKOWA (bez segmentu deweloperskiego)
Wycenę metodą wskaźnikową oparliśmy o mnożnik EV/EBITDA. Ustaliliśmy docelowy akceptowalny średni poziom EV/EBITDA na lata 2023-2025 w wysokości 5,0x (poprzednio było 5,5x). Jest to podejście bardziej konserwatywne uwzględniające perspektywę niepewności dotyczącej przyszłego zachowania rynku reklamy telewizyjnej w Polsce w okresie szybkiej ekspansji serwisów streamingowych. Nasze bieżące podejście sugeruje wycenę spółki na poziomie 321,8 mln PLN, czyli 3,82 PLN/akcję. Zastosowane podejście w analizie mnożnikowej nie uwzględnia wyników segmentu deweloperskiego.
Z uwagi na specyfikę działania ATM Grupa, dobór grupy porównawczej jest wg nas utrudniony. Poniżej przedstawiamy wskaźniki wybranych firm z UE oraz USA z szeroką ekspozycją na obszar media/rozrywka.
Mediana mnożnika EV/EBITDA na lata 2024/2025 dla wybranych podmiotów wynosi 7,4x i 7,1x.
Giełdowy Program Wsparcia Pokrycia Analitycznego 4.0
