Czego dowiesz się z tego artykułu:
- Jaką istotność ma debiut Allegro dla polskich inwestorów?
- Dlaczego oferta Allegro jest skrojona na miarę WIG20?
- Jaki wpływ na indeks może mieć największy debiut od ponad dekady?
- Dlaczego mBank ma jednak pecha?!
Debiut na miarę naszych czasów
To już przesądzone - Allegro w ciągu najbliższych tygodni pojawi się na GPW. Debiut ten jest interesujący nie tylko z perspektywy sektora, w którym działa spółka, ale także z perspektywy globalnego kapitału, postrzegania Polski i roszad, które wywoła ten proces na GPW. Oferta Allegro przeprowadzana jest bardzo szybko w obawie o kondycję technologicznych spółek z USA, dodatkowo firma chce wykorzystać dobry klimat wokół sprzedaży internetowej. Allegro będzie spółką notowaną na bazie prawa luksemburskiego, podobnie jak ma to miejsce w przypadku Play. Debiut Allegro jest idealnie skrojony tak, aby spółka znalazła się w indeksie WIG20. By znaleźć się w najważniejszym indeksie polskiej giełdy "poza kolejnością" należy spełnić wymogi odpowiedniej kapitalizacji. W aktualnej sytuacji próg ten wynosi około 8 mld PLN, w przeszłości podobne dywagacje na temat nadzwyczajnej rewizji indeksów pojawiały się w przypadku spółki PGE podczas debiutu w 2009 roku. Wstępne szacunki zakładają zatem, że oferowane akcje będą warte około 10 miliardów zł tak, aby spółka od razu dostała się do indeksu WIG20 i musiała być uwzględniona w światowych funduszach. Spowoduje to automatyczny popyt na akcje. To sprytny zabieg, ponieważ gwarantuje zapotrzebowanie. Allegro przedstawiło niezwykle ambitną wycenę, według Financial Times 10 – 12 miliardów euro, co daje sumę około 44 – 50 miliardów złotych. Wycena ta na papierze jest wyjątkowo wysoka, zważywszy że zysk za 2019 rok wyniósł 400 mln PLN. Wspomnianą kwotę mógłby uwiarygodnić potencjalny zysk za 2020 rok na poziomie 70% wyższym niż ten za 2019 (jest to dość prawdopodobne). 680 milionów złotych przy cenie do zysku na poziomie 60 uwiarygadniałoby wycenę spółki. Cena do zysku na poziomie 60 to bardzo wysoki pułap dla spółki, która już osiągnęła duży sukces i prawdopodobnie będzie rozwijała się w tempie lekko wyższym niż wzrost handlu internetowego na polskim rynku. Jednak to sektor modny, spółka rozpoznawalna, zatem wskaźnik c/z nie jest aż tak istotny. Poziom 70 w krótkim terminie nikogo nie powinien zdziwić. W momencie tworzenia tego artykułu Allegro nie przedstawiło prospektu emisyjnego, planów inwestycyjnych, strategii biznesowej, wszystkich konkretnych danych. Powyższe wyliczenia należy zacząłem traktować jako szkic inwestycyjny, "kawiarniane obliczenia na skrawku serwetki ".
Źródło: https://www.ft.com/content/d6543228-94e6-49f6-b71b-4996578e6fc7
4 lata, to samo miejsce
WIG20 to w dużym stopniu indeks zdominowany przez kapitał zagraniczny i duże podmioty polskie. Istotne są zatem parametry kapitalizacji całego indeksu, ulokowanych pieniędzy w konkretną spółkę, czy standardowych przepływów kapitału międzynarodowego. Debiut Allegro odbywa się w niezwykle interesującym miejscu z perspektywy indeksu WIG20. Aktualnie główny indeks polskiej giełdy jest na podobnych poziomach co we wrześniu 2016 roku – 4 lata temu, także chwilę przed wyborami w USA. W stosunku do września 2016 roku w WIG20 pozostało 16 spółek, 4 opuściły ten indeks. Wartość indeksu przed czterema laty to około 1700 punktów, podobnie jak dzisiaj. Najciekawsze jest jednak to, że pomimo kilku ważnych roszad w indeksie oraz emisji akcji, sumaryczna wartość akcji w wolnym obrocie z indeksu WIG20 jest bardzo podobna przy takich samych poziomach. W 2016 roku akcje w wolnym obrocie z WIG20 warte były 162 mld PLN, a dziś jest to około 164,5 mld PLN. W tych rozważaniach istotne jest to, że dana kapitalizacja spółek z WIG20 nie odpowiada konkretnej wartości indeksu. Wynika to z charakterystyki indeksu, spółki mające zbyt dużą kapitalizację mają ograniczony wpływ na indeks jak w ostatnich kwartałach CDProjekt. Dodatkowo w indeksie mogą pojawić się nowe akcje danej spółki, zwiększając kapitalizację indeksu, a nie zmieniając wyceny w punktach. W ciągu ostatnich czterech lat wśród 16 spółek, które pozostają w indeksie WIG20, aż 9 przedsiębiorstw zmieniło liczbę akcji w wolnym obrocie. Ubyło akcji PKN Orlen i PGNiG o około 6,5%, oraz Alior Banku o około 3%. Wiąże się to zazwyczaj z objęciem ponad 5-procentowych pakietów akcji. Ponad 10% inflację akcji w wolnym obrocie zanotowało Pekao SA, Cyfrowy Polsat oraz CCC, w przypadku tej ostatniej spółki ma to związek z niedawną emisją akcji.
Procentowa zmiana liczby akcji w wolnym obrocie w ciągu 4 lat
Dajcie nam 10 miliardów
W ostatnim swoim materiale na łamach FXMag dotyczącym WIG20 analizowałem możliwe zmiany w indeksie. Przedstawiłem prawdopodobieństwo możliwej zmiany w indeksie, w której mBank zostałby zastąpiony przez Biomed-Lublin. W wyniku stworzonej listy rankingowej Biomed nie dostał się do indeksu WIG20 z powodu najmniej korzystnej daty sporządzenia listy. Sporządzenie rankingu na podstawie notowań nawet o jeden dzień wcześniejszych spowodowałoby wejście Biomedu do WIG20. Aktualnie BML nie ma już żadnych szans na “20”, ponieważ wyraźnie zmniejszył kapitalizację. Jednak mBank wciąż jest zagrożony, ponieważ to on opuści indeks WIG20 po debiucie Allegro na GPW. Jednak prawdopodobnie wróci do kluczowego indeksu GPW po rozliczeniu transakcji wezwania na Play jeszcze w listopadzie. Z perspektywy kapitału zagranicznego oraz polskich dużych inwestorów istotne jest to, iż aktualnie mBank ma około 1,44% wpływu na indeks WIG20. Natomiast Allegro na bazie wyżej przedstawionych hipotetycznych danych może mieć udział w granicach 5 – 6%. Co zatem oczywiste wszystkie spółki z WIG20 stracą trochę ze swojej istotności w WIG20. Najwięcej straci CD Projekt który aktualnie ma 14,3% udziału w indeksie, po wejściu Allegro udział ten spadnie do 13,7%, zatem strata to 0,63 punkta procentowego. Ponad pół punkta procentowego straci także KGHM i PKO. W praktyce oznaczać to będzie, że międzynarodowy kapitał, który opiera swój portfel o strukturę indeksu WIG20, czy nawet szerzej indeksu MSCI Poland, musi te akcje sprzedać. Trudno oszacować jak duża część kapitału ulokowana jest w tego typu aktywach, niemniej kwoty te liczone są w miliardach. Akcje trzeba sprzedać i kupić za nie Allegro. Ostatnie sesje charakteryzują się lekko wyższymi obrotami - nawet w dniach, w których różnica min-max dla WIG20 wynosi 15 punktów, notujemy obroty na poziomie 600 mln PLN. Wzrost obrotów wciąż nie jest bardzo mocny, jednak należy mieć na uwadze, że może wyraźnie przyspieszyć i obroty mogą wzrosnąć nawet do poziomu 800 mln PLN na sesję. Wszystko to celem złapania równowagi nowego indeksu WIG20 z Allegro.
Szacunkowa utrata udziału w WIG20 w punktach procentowych
Skarb Państwa płakał, gdy kupował
Allegro to także kolejna odsłona procesu, o którym pisałem w ostatnim swoim materiale na temat WIG20. Udział spółek Skarbu Państwa lawinowo spada. Pomimo tego, iż od wspomnianego 2016 roku Skarb Państwa zwiększył swoje portfolio o akcje Pekao SA to i tak udział narodowego zarządcy majątku cały czas maleje. W 2016 roku udział Skarbu Państwa liczony jeszcze bez Pekao SA wynosił 60% WIG20. Transakcja zakupu drugiego największego banku w Polsce była tylko chwilowym drgnięciem zwiększenia zaangażowania w WIG20. Aktualnie spółki z portfolio Skarbu Państwa to 58,5% kapitalizacji w wolnym obrocie. Procentowo udział jest bardzo podobny, jednak to efekt wspomnianego Pekao. Realna utrata wartości spółek Skarbu Państwa to ponad kilkanaście procent. Inwestycje Skarbu Państwa to aktualnie odwrotność dotyku Midasa. Po debiucie Allegro udział spółek Skarbu Państwa zmaleje do 56%. Jeśli natomiast zrealizuje się według mnie nieuchronny scenariusz, który szerzej omówiłem w poprzednim artykule, Spółki Skarbu Państwa w przyszłym roku mogą mieć udział w indeksie WIG20 nawet poniżej 50%. Byłby to historyczny moment.
TOP 7 spółek w WIG20
Debiut Allegro wyssie kapitał
Debiut Allegro na GPW krótkoterminowo wyssie kapitał z innych spółek z WIG20. Równolegle zaprosi szerokie portfolio zagranicznych inwestorów. W perspektywie okolic debiutu spółki na GPW, WIG20 może to kosztować utratę 2– 4% wartości. W dłuższej perspektywie sytuacja jednak się wyrówna. Historycznie bardzo interesujące będzie, to iż okolice 1730 punktów na indeksie WIG20 będą reprezentowane przez kapitalizację spółek w wolnym obrocie na poziomie około 172,5 mld PLN. Indeks wart tyle samo co we wrześniu 2016 i 2020 roku w pierwszych dniach października 2020 będzie miał kapitalizację większą nawet o 10 mld PLN - ot zawiłości liczenia wartości indeksów.
Debiut Allegro na GPW to pozytywna i dobra informacja. Trzeba jednak pamiętać o zawiłościach tego procesu i o istotnych przepływach kapitałowych. Jeżeli sprzedający nie przeszarżują z wyceną i przynajmniej w ciągu pierwszego miesiąca podtrzymają dobry klimat inwestycyjny i dadzą zarobić kupującym krótkoterminowo, końcówka roku może być atrakcyjna. Tak pod względem debiutów, jak i obrotów nawet w obliczu trudnego klimatu inwestycyjnego po wyborach w USA. W momencie publikacji tego artykułu ukazał się prospekt emisyjny, właściciele sprzedadzą akcje za około 8 mld zł (nieco mniej niż w wykorzystaniu symulacji). Book-building kończy się 28 września, data debiutu planowana na 12 października.
Michał Palaczyk
