We wtorek doszło do dalszego spadku €/US$, a dziś rano para znalazła się bardzo blisko 1,08. Wsparciem dla dolara pozostają oczekiwania na podwyżki stóp Fed, podczas gdy inwestorzy nie są przekonani co do determinacji EBC do walki z inflacją. Na rynkach długu obserwowaliśmy jednak korektę po wcześniejszych wzrostach rentowności. Amerykańska 10latka zyskała około 8pb, Bund mniej niż połowę tego. Skala ruchu nie byłą jednak duża, biorąc od uwagę wcześniejsze osłabienie papierów. Np. Bund od początku miesiąca stracił 40pb.
Złoty dobrze zniósł wczoraj umocnienie dolara. Para €/PLN spadła z 4,66 do 4,64. Wyraźnie umocniły się też SPW, około 10pb na długim końcu. W samym kwietniu dochodowość papierów z długiego końca podniosła się już jednak o ponad 100pb. Dominujące znaczenie dla krajowych aktywów ciągle mają oczekiwania na podwyżki stóp NBP.
Stabilizacja lub wzrost €/US$ w drugiej połowie tygodnia
Uważamy, że w drugiej połowie tygodnia para €/US$ wyhamuje spadek przy 1,08 lub zanotuje niewielką korektę / wzrost. Duże podwyżki stóp w USA są już w cenach. Jednocześnie struktura wczorajszej inflacji z USA sugeruję, że dynamika cen w amerykańskiej gospodarce zbliża się do szczytu. Z kolei retoryka EBC po czwartkowym posiedzeniu może ulec dalszemu zaostrzeniu pod naporem rosnącej inflacji, tworząc przeciwwagę do silnych oczekiwań na podwyżki stóp w USA. Inwestorzy mieli też już okazję zareagować na wyniki pierwszej tury wyborów prezydencjach we Francji, gdzie przewaga urzędującego E. Macrona była wyższa niż w sondażach, ale nie na tyle duża, aby rynki podchodziły do drugiej tury wyborów komfortowo.
Trudno jednak zakładać, aby EBC miał zdecydować się na podwyżki stóp w tym kwartale. Z kolei Fed prawdopodobnie przyspieszy swoje podwyżki do 50pb co posiedzenie. Dlatego oczekujemy, że para €/US$ przez dużą część 2-3kw22 utrzyma się w trendzie bocznym blisko 1,08.
Uważamy, że wczorajsza korekta / umocnienie na rynkach długu okaże się krótkotrwała, szczególnie w Europie. Przekaz po jutrzejszym posiedzeniu EBC powinien stopniowo budować wśród inwestorów przekonanie, że w Radzie Prezesów przewagę zyskują jastrzębie i mimo ryzyka związanego z wojną i sankcjami podwyżki stóp w strefie euro nastąpią najpóźniej pod koniec roku.
Spodziewamy się również, że wzrosty rentowności na rynkach bazowych pozostaną dominującym trendem na dalszą część roku. W 2poł22 liczymy przy tym na nieco większą skalę wzrostu dochodowości Bunda niż amerykańskiej 10latki. Rośnie ryzyko uporczywie wysokiej inflacji (np. wywołanej odejściem od rosyjskich źródeł energii). Ponadto UE czeka istotny impuls fiskalny w postaci wzrostu wydatków na zbrojenia oraz dywersyfikację źródeł dostaw surowców energetycznych.
Umocnienie złotego, SPW mogą nadal tracić
Oczekujemy, że w ciągu około tygodnia para €/PLN zbliży się do 4,60. Oczekiwana przez nas korekta po spadku €/US$ powinna wesprzeć waluty CEE. Wsparciem dla złotego pozostają również oczekiwania na podwyżki stóp NBP. Wiarę rynku w scenariusz zdecydowanych podwyżek stóp NBP powinna też wzmocnić retoryka na czwartkowym posiedzeniu EBC. W okresie świątecznym (czyli niższej płynności) widzimy jednak ryzyko podwyższonej zmienności złotego, zwłaszcza, gdyby doszło do zaostrzenia konfliktu na Ukrainie.
Według naszych szacunków przy wycenianej obecnie ścieżce stóp EBC i NBP poziom równowagi dla €/PLN to nie więcej niż 4,50. Spodziewamy się, że para może zbliżyć się do tego poziomu już na przełomie 2-3kw22. Duże zależy tu jednak od sytuacji geopolitycznej, zwłaszcza rozwoju konfliktu na Ukrainie. Czynnikiem ograniczającym aprecjację PLN pozostaje też przeciągający się konflikt Warszawy z Brukselą w sprawie KPO. Uzyskanie dostępu do środków z KPO byłoby dużym impulsem dla wzmocnienia złotego, biorąc pod uwagę, że środki te zostałyby wymienione na rynku na PLN.
Ciągle widzimy przestrzeń do wzrostów rentowności na krajowym rynku. Krótkoterminowo widzimy duże szanse na zaostrzenie tonu komentarzy EBC we czwartek. To powinno wzmocnić oczekiwania na bardziej zdecydowane posunięcia wszystkich banków centralnych w Europie. Nakłada się na to bardzo słaba płynność, która w okresie przedświątecznych tylko się pogorszy. Sugeruje to utrzymanie wysokiej ziemności.
Ryzyko dalszej wyprzedaży SPW w kolejnych tygodniach pozostaje istotne
Utrzymuje się niska płynność, a retoryka RPP znacząco utrudnia ocenę, gdzie może ostatecznie znaleźć się docelowy poziom stóp NBP. Na to nakłada się niska płynność. Obecne poziomy rentowności SPW wyceniają już jednak wysoki poziom stóp NBP, dość bliski zakładanemu przez nas. Nadal jednak spora część inwestorów liczy na poluzowanie polityki NBP w 2023. Trudno nam jednak wyobrazić sobie redukcję stóp w sytuacji, gdy wdrażany będzie kolejny impuls fiskalny w kraju, który tylko wzmocni proinflacyjną strukturę PKB, opartą o konsumpcję.
