Kolejne rekordy rentowności amerykańskich obligacji przyprawiają o ból głowy już nie tylko Fed i zmuszony się coraz drożej finansować rząd, ale przed ich konsekwencjami zaczęli nawet przestrzegać najważniejsi bankierzy na Wall Street. Ile bólu rynek jeszcze wytrzyma i jaki może być finał implodującego zadłużenia?
Artykuł dostępny jest też w formie video:
Dzisiaj spojrzymy na temat numer jeden, którym żyje ostatnio cały finansowy świat. Chodzi oczywiście o systematycznie wspinające się coraz wyżej rentowności amerykańskich obligacji, co jednocześnie oznacza kontynuację ich przeceny.
Jakim elementom przyjrzymy się szczegółowo?
- Co o perspektywach rynku długu sądzi czołowy strateg JPMorgan oraz CEO Jamie Dimon?
- Czy Rezerwa Federalna przyjdzie w porę z odsieczą, czy też pozwoli się inwestorom roztrzaskać o ścianę?
- Jak na te warianty zareagować mogą metale szlachetne?
- Czy ostatnia przecena złota i srebra to przygotowanie do ruchu w przeciwnym kierunku?
Pod koniec września ukazał się w mediach wywiad Jamie Dimona, prezesa i dyrektora generalnego JPMorgan, a więc największego banku w Stanach Zjednoczonych, działającego także w ponad 60 krajach na świecie. Instytucja ta jest liderem w bankowości inwestycyjnej, usługach finansowych dla osób fizycznych i przedsiębiorstw, transakcjach finansowych, rynku CDS i instrumentów pochodnych, zarządzaniu aktywami, bankowości prywatnej i private equity, a ilość jej klientów przekracza 90 mln. Warto zatem nie ignorować tego, co o perspektywach rynku sądzi jej prezes. W niedawnym wywiadzie odnosząc się do obecnego cyklu wzrostu stóp procentowych zasugerował, że o ile zmiana stóp z zera do 2% nie była dla nikogo większym zaskoczeniem, przejście z 2% do 5% także mieściło się w sferze dopuszczalnych możliwości, o tyle wątpi on, aby świat był przygotowany na stopy na poziomie 7%. Nalegał jednocześnie, aby jego klienci przygotowali się na taki scenariusz.
Na początku tego tygodnia pojawiły się również wypowiedzi jednego z czołowych strategów JP Morgan Asset Management, Davida Lebovitza dla Bloomberga. Również on zwrócił uwagę na bardzo poważne ryzyka związane z rosnącymi rentownościami amerykańskich obligacji. Nawiązując do tytułu, ich kontynuacja wywołać może jego zdaniem jakiś „finansowy wypadek”, a Rezerwa Federalna w pewnym momencie nie będzie miała wyboru, jak zainterweniować i ponownie obniżyć stopy procentowe.
Spójrzmy teraz, jakie opcje ma Fed i co to będzie oznaczało dla rynku. Pierwsza opcja to nie robienie nic i pozwolenie wolnemu rynkowi działać. Gdyby Fed się na to zdecydował, wiązałoby się to z realnym ryzykiem rozkręcenia spirali implodującego rynku długu, a spadające ceny obligacji z czasem zaczęłyby wyrzucać z rynku kolejnych jego uczestników.
Póki co pomimo spadającej ceny ETFu TLT kapitał płynie do niego szerokim strumieniem. Wyobraźcie sobie jednak, co się stanie, gdy inwestorom zabraknie w pewnym momencie cierpliwości i zaczną się z nietrafionej inwestycji wycofywać. Przy lawinowo rosnących rentownościach obligacji koszty obsługi długu rządowego byłyby tak duże, że ten zmuszony byłby radykalnie ciąć wydatki, aby zdołać wypłacić odsetki od wyemitowanych obligacji, co na arenie międzynarodowej jest priorytetem. Ewentualny brak spłaty odsetek jest bowiem równoznaczny z technicznym bankructwem. Implodujący rynek długu to nie tylko problem rządu, ale także każdego, kto zadłużenie posiada, czy to na poziomie prowadzonej firmy, czy gospodarstwa domowego.
O kwestii topniejących oszczędności Amerykanów i jednocześnie rosnących zobowiązań kredytowych mówiliśmy już zresztą wielokrotnie. Wyobraźcie sobie, jakie byłyby społeczne nastroje w USA, gdyby rząd musiał ostro ściąć np. wydatki na wszelkiego rodzaju zasiłki, emerytury, opiekę zdrowotną czy pomoc socjalną, a to wszystko w asyście lawinowo rosnącego bezrobocia. Pamiętajcie też, że za nieco ponad rok za oceanem odbędą się wybory prezydenckie. Takie uderzenie w ścianę, a więc brak interwencji na rynku długu, wydaje się więc bardzo mało prawdopodobne, co oczywiście nie oznacza, że nie ma prawa się wydarzyć.
Teraz zastanówmy się, co w obydwu scenariuszach oznaczałoby to dla rynków finansowych oraz interesujących nas metali szlachetnych. W przypadku braku interwencji i implozji rynku długu można by się liczyć z globalnym delewarowaniem, a więc pęknięciem piramidy Extera.
Źródło: Wikipedia
W tej sytuacji kapitał zaangażowany w klasach aktywów zlokalizowanych wyżej przemieszcza się w dół, czego beneficjentem ostatecznie staje się fizyczne złoto i srebro. Cena papierowych kontraktów terminowych na te metale, jako że mówimy w tej sytuacji o znajdujących się wyżej w piramidzie derywatach, prawdopodobnie drastycznie rozkleiłaby się z rynkiem fizycznym.
Jeśli z kolei spojrzymy na scenariusz wsparcia rynku długu przez Fed, a więc obniżek stóp procentowych, powrotu do skupu obligacji, bądź kombinację obu, dostajemy decyzję, której konsekwencje oglądaliśmy już w ostatnich kwartałach w Japonii. To decyzja, czy ratujemy rynek długu kosztem waluty. Ostatecznie to za emitowane na nowo dolary skupowane byłyby rządowe obligacje, co w oczywisty sposób musi się odbić na spadku siły nabywczej waluty. W tym scenariuszu, a więc pivotu Fedu, rynek stara się od razu pozbyć dolara i zaangażować w bardziej ryzykowne aktywa finansowe. W kontekście złota mam nadzieję, że pamiętacie także, co oznacza kontynuacja spadku siły nabywczej dolara.
Jeśli więc kierować się logiką i przede wszystkim polityczną kalkulacją, bardziej prawdopodobny wydaje się scenariusz, w którym Fed w pewnym momencie wraca do gry i ratuje rynki, nawet ryzykując kolejną falę inflacji. Na drugiej stronie tej szali leży bowiem kompletny chaos na rynkach, w gospodarce, fala niezadowolenia na ulicach i naturalnie ryzyko pożegnania się obecnej administracji z władzą. W przypadku obu tych scenariuszy fizyczne metale powinny sobie dobrze poradzić, zwłaszcza na poziomie siły relatywnej względem innych klas aktywów, natomiast jedynie w przypadku pivotu Fedu beneficjentami staną się też posiadacze ekspozycji papierowych.
Zobacz także: Spółka z GPW ma ważną umowę z największą siecią dyskontów w Polsce - akcje mocno w górę!
Spójrzmy jeszcze na ostatnie spadki cen kontraktów terminowych na złoto i srebro oraz na to, co mogło być ich przyczyną. A chodzi dokładnie o to, co się stało, że obu metalom tak długo udawało się ignorować rosnące rentowności i mocniejszego dolara, aż w końcu w pewnym momencie się poddały. Zwróćcie jeszcze raz uwagę na przywołane dziś wypowiedzi stratega z JP Morgan Asset Management, dla którego scenariuszem bazowym jest powrót Fedu do luźniejszej polityki monetarnej. Biorąc pod uwagę rekordową serię wzrostowych tygodni na indeksie dolara z rzędu, ale i całą serię recesyjnych ostrzeżeń opartych na odwróconych krzywych dochodowości, coraz więcej zarządzających może się zacząć pozycjonować pod szczyt na dolarze i dołek na obligacjach, względnie końcowej paniki obligacji, której konsekwencją byłoby wkroczenie Fedu do akcji.
W takim scenariuszu oznaczałoby to powrót bardzo korzystnego otoczenia dla metali. Zwróćcie teraz uwagę na pozycjonowanie banków bulionowych na złocie, a więc dolny panel zielona linia.
Choć cofnięcie dolarowych cen złota trwa tu od maja, bankom bulionowym nie udało się całkowicie wydostać z krótkich pozycji netto. A jak powszechnie wiadomo, najłatwiej jest to zrobić na silnie spadającym rynku. Taką wyprzedaż trzeba najpierw zainicjować, a gdy zacznie się rozkręcać i aktywować kolejne stop lossy długich pozycji, warunki do zamykania shortów są wówczas bardzo sprzyjające. Obecne 108 tys. krótkich pozycji netto to stan na wtorek 26. września. W następnych dniach po tej dacie rynek wyraźnie przyspieszył ruch spadkowy, a zatem można zakładać, że w kolejnej aktualizacji tego raportu, zobaczymy wyraźny spadek zaangażowania po krótkiej stronie netto przez banki bulionowe.
W kontekście timingu wychodzenia z krótkich pozycji jeszcze ciekawostka kalendarzowa. Otóż przez cały ubiegły tydzień ze względu na Święto Narodowe zamknięty był rynek chiński. A to właśnie Chińczycy w ostatnich miesiącach generowali ogromny popyt na fizyczne metale. Ich nieobecność była więc w pewnym sensie okienkiem, które ułatwiło manewr zredukowania ekspozycji short netto przez banki bulionowe.
Wczoraj Chińczycy wrócili do gry, a wraz z nimi 112$ premia na złocie względem Londynu.https://t.co/pFVBrUAB4z
— Tavex Research (@TavexPL) October 10, 2023
Przypomnijcie sobie przy okazji, czym przed rokiem zakończyło się zbliżenie ich pozycjonowania do neutralnego.
Utworzenie kolejnego, cyklicznego dołka powyżej zeszłorocznego, byłoby technicznie bardzo dobrą wiadomością, bowiem powrót z wyższego już piętra ponownie w stronę maksimów, zwłaszcza w czasie krótszym, aniżeli odległość między szczytami 2022 i tegorocznym, w połączeniu ze zneutralizowanym pozycjonowaniem banków bulionowych, oznaczałoby techniczne przygotowanie do ostatecznego uderzenia na ATH. Dlaczego warto dorzucić tu jeszcze wspomniany czynnik czasu? Jeśli rynek wyznacza sobie jakiś horyzontalny opór, a tak jest w przypadku złota, a później zaczyna w jego kierunku coraz częściej powracać, jest to informacja o słabnącej podaży, a więc jednocześnie rosnących szansach na docelowe rozbicie poziomej bariery.
Obojętnie jaką drogę przejdą rynki, a więc czy z pomocą Fedu, czy też bez niej, fizyczne złoto jako aktywo pozbawione ryzyka kredytowego powinno w tych bardzo zmiennych warunkach spełnić swoje zadanie bezpiecznej przystani, w skrajnym scenariuszu rozklejając się ze złotem papierowym. Mam nadzieję, że udało mi się przybliżyć Wam, z jakimi wyzwaniami mierzyć się teraz musi globalny rynek finansowy i jakiego kalibru decyzje mają do podjęcia monetarni decydenci za oceanem.