- GUS zrewidował szacunek PKB w 1kw23 do -0,3%r/r z -0,2%r/r wg wstępnego odczytu. Po korekcie o wpływ czynników sezonowych gospodarka urosła o 3,8%kw/kw, po spadku o 2,3%kw/kw w 4kw22, przy czym dane oczyszczone sezonowo charakteryzują się w ostatnich kwartałach bardzo wysoką zmiennością.
- Poznaliśmy także dane o strukturze wzrostu PKB w pierwszym kwartale br. Popyt krajowy skurczył się o 5,2%r/r, za sprawą pogłębienia spadku konsumpcji, która obniżyła się o 2,0%r/r, po spadku o 1,1%r/r w 4kw22. Wciąż solidnie trzymają się inwestycje, które w 1kw23 zwiększyły się o 5,5%r/r ( po 5,4%r/r w 4kw22). Zgodnie z oczekiwaniami zmiana stanu zapasów negatywnie oddziaływała na wzrost PKB, odejmując 4,1pkt. proc. z rocznego tempa wzrostu. Zostało to zrekompensowane przez poprawę salda wymiany handlowej z zagranicą. Pozytywny wpływ eksportu netto na zmianę rocznego PKB wyniósł 4,3pkt. proc. Eksport towarów i usług zwiększył się o 3,2%r/r, podczas gdy import był o 4,6% niższy niż rok wcześniej. Deflator PKB wyniósł 15,6%.
- Od strony wartości dodanej odnotowano spadki w handlu i naprawach (-4,4%r/r), przemyśle (-1,4%r/r) oraz transporcie i gospodarce magazynowej (-1,2%r/r). Większość pozostałych sektorów gospodarki notowała wzrosty.
- Zgodnie z oczekiwaniami, początek 2023 przyniósł spadek PKB w ujęciu rocznym, jednak w wyraźnie mniejszej skali niż się obawialiśmy. Nie oznacza to jednak, że perspektywy na cały rok rysują się wyraźnie lepiej. Dane wysokiej częstotliwości wskazują na słabość handlu, przemysłu i budownictwa mieszkaniowego w 2kw23. Utrzymuje się jednak wzrost w zakresie budownictwa związanego z infrastrukturą. Towarzyszy temu nadal podwyższony poziom inflacji, co negatywnie wpływa na kondycję konsumentów, ciążąc wynikom gospodarki. Pozytywnie na koniunkturę będzie oddziaływała aktywność inwestycyjna, przy czym koncentruje się ona najprawdopodobniej w dużych przedsiębiorstwach i sektorze publicznym (m.in. zbrojenia). Spodziewamy się, że głównym kołem zamachowym gospodarki pozostanie poprawiające się saldo wymiany handlowej z zagranicą, przede wszystkim za sprawą niskiego importu, głównie z powodu słabego popytu krajowego.
- Struktura wzrostu PKB będzie w tym roku dezinflacyjna z uwagi na słabość konsumpcji, rosnące inwestycje oraz dużą rolę handlu zagranicznego w kształtowaniu aktywności gospodarczej. W połączeniu z wygasaniem bezpośredniego wpływu szoku energetycznego powinno to sprzyjać dalszemu spadkowi inflacji, przy czym jego tempo będzie ograniczane przez inflację bazową, która charakteryzuje się większą inercją/lepkością niż główny wskaźnik CPI. Jednym z czynników wolniejszego hamowania inflacji bazowej będzie napięty rynek pracy i wysoki wzrost wynagrodzeń. Prognozujemy, że do końca 2023 zarówno główny wskaźnik inflacji jak i inflacja bazowa znajdą się na jednocyfrowych poziomach, jednak perspektywy na 2024 są na tyle niepewne, że ewentualne obniżki stóp NBP w 2023 byłyby ryzykowne. Taki ruch wydłużyłby czas powrotu inflacji do celu 2,5%, który i tak jest odległy (2025-26). Niemniej jednak, w RPP ponownie pojawiają się głosy o gotowości do złagodzenia polityki pieniężnej przed końcem tego roku i nie można wykluczyć takiego ruchu ze strony Rady.
Inflacja CPI w Polsce hamuje na cenach paliw i energii
- Według wstępnego szacunku inflacja CPI spowolniła w maju do 13,0%r/r, zgodnie z naszą prognozą, ale poniżej konsensusu (13,3%). Miesiąc wcześniej ceny konsumpcyjne wzrosły o z 14,7%r/r. Stoi za tym przede wszystkim hamowanie cen paliw (-4,8% m/m, -9,5% r/r) i w mniejszym stopniu energii (-0,5% m/m, +20,4% r/r). Obie te kategorie obniżyły roczną dynamikę CPI o około 1pp wobec kwietnia. Ceny żywności i napojów bezalkoholowych wzrosły o 18,9%r/r, nieco mocniej niż zakładaliśmy (18,4%). Inflacja bazowa spowolniła natomiast do 11,6-11,7%rr, mocniej niż zakładaliśmy (11,9%), z 12,2% miesiąc wcześniej.
- Taki układ danych, przede wszystkim szybsze hamowanie inflacji bazowej, będzie wspierać oczekiwania na obniżki stóp NBP jeszcze przed końcem tego roku. O ile jednak pierwszy etap hamowania inflacji będzie stosunkowo szybki (m.in. ze względu na tendencje na globalnych rynkach surowców), do jednocyfrowych poziomów na koniec roku, to powrót inflacji w granice celu 2,5% nastąpi prawdopodobnie nie wcześniej niż w 2025. Dlatego nawet jeżeli RPP zdecyduje się na obniżki stóp w tym roku to będą one symboliczne. Większej obniżki stóp spodziewamy się w 2poł24, gdy perspektywa powrotu inflacji do celu będzie bardziej realna.
- Problemem pozostaje przede wszystkim inflacja bazowa. Jest ona powiązana z popytem krajowym, który od 2024 prawdopodobnie wzmocni m.in. podniesienie świadczenia wychowawczego 500+ oraz kolejny wysoki wzrost płacy minimalnej. Nakłada się na to ogólnie ciągle mocny rynek pracy. Dlatego, o ile główny wskaźnik CPI na koniec roku prawdopodobnie spadnie do jednocyfrowych poziomów, to inflacja bazowa będzie blisko 10%r/r. A w 2024 będzie też hamować powoli.
Perspektywy dla stóp procentowych NBP
- Oczekiwania na obniżkę stóp NBP mogą wzrosnąć (widzimy 30-40% szans w 2poł23), teoretycznie ostatnie dane wskazują na poprawę perspektyw inflacji: lepsza struktura PKB, spowolnienie inflacji bazowej m/m, NBP głośniej mówi o obniżkach stóp.
- Jednak porównanie między krajami (zwłaszcza z Czechami) sygnalizuje, że może to być przedwczesny ruch. Co więcej, nadal widzimy istotne ryzyka inflacyjne w dłuższej perspektywie: silna akceptacja społeczna dla podwyżek cen, wyścig wydatków wyborczych, silne inwestycje głównie w energetyce (inne sektory nadal radzą sobie słabo, aby zrównoważyć wysokie koszty). Naszym zdaniem obniżka stóp NBP nie pomogłaby obligacjom o dłuższych terminach zapadalności. Przedwczesna obniżka wydłużyłaby powrót CPI do celu, co jest już odległą perspektywą (2025-26).
I.Duda z RPP: Obniżki możliwe gdy Rada będzie widzieć trwały trend spadkowy CPI
- Iwona Duda z RPP uważa, że Rada może obniżyć stopy procentowe, gdy będzie przekonana, że trend spadkowy inflacji jest trwały i inflacja szybko zmierza do celu. Oceniła, że najnowsze odczyty inflacji wskazują, że marcowa projekcja NBP się sprawdza i pod koniec roku główny i bazowy wskaźnik inflacji w Polsce znajdą się na poziomie jednocyfrowym.
MF planuje dwa przetargi sprzedaży SPW w czerwcu
- W czerwcu Ministerstwo Finansów planuje przeprowadzić dwa przetargi obligacji: 16 czerwca (PLN3-7mld) i 28 czerwca (PLN4-7mld). Resort nie planuje przetargów zamiany.
- Ministerstwo podało również, że w kwietniu udział inwestorów zagranicznych w polskich obligacjach spadł o PLN2,3mld zł m/m i wyniósł PLN139,8mld. Potwierdza to, że mimo zakupów złotego jakie obserwowaliśmy w kwietniu, środki nie trafiały na krajowy rynek długu.
