Odpowiedź na tak postawione pytanie może pomóc w określeniu co na rynku zostało już wycenione lub zgrane, a co dopiero będzie (lub już jest) nowym tematem. Dla ekonomisty to szczególnie ważny wątek, gdyż w naszej działce czas płynie wolniej niż u inwestorów portfelowych. Poza tym jakby nie patrzeć sporo się dzieje i sporo będzie się jeszcze działo. Rynek cały czas coś wycenia i dobrze wiedzieć kiedy się czymś nudzi. Mamy za sobą spotkania z całkiem sporą grupą inwestorów. Oto co zaprząta ich głowy.
Polska w UE
Być może akurat to nie zaprząta głowy w tym momencie, ale wielokrotnie pisaliśmy o tym, że jest to pewnego rodzaju fundament, czy szerzej ujmując – gwarant jakości instytucji. Oczywiście inwestorzy zagraniczni inwestują w krajach, których ład instytucjonalny może być nazwany co najwyżej chaosem instytucjonalnym. Wymagają jednak tam wyższego wynagrodzenia za kapitał. Sprowadzając to na grunt Polski – popyt na krajowe aktywa zawsze się znajdzie, to tylko kwestia ceny. Sęk w tym, aby tego popytu szukać teraz, a nie po przecenie. Cokolwiek podważać będzie wspomniany fundament, podważać będzie również zaufanie do polskiej gospodarki. Aby wybrzmiało: to nie oznacza, że ostatecznie gospodarka nie znajdzie sobie nowego miejsca. To oznacza, że droga do nowej równowagi będzie bardzo wyboista, kosztowna i bez ostatecznej pewności, iż to będzie równowaga lepsza.
Fundusze strukturalne i KPO
Wygląda na to, że ten pierwszy element nie jest poddawany w wątpliwość, zwłaszcza że ostatnio pojawiło się sporo informacji jakoby Polska wypełniała warunki do wypłaty tych funduszy. Sytuacja z KPO jest bardziej skomplikowana. Jak już pisaliśmy, po wyborach kredyt zaufania udzielony rządowi był duży. W dużej mierze opierał się on na obietnicy odblokowania środków unijnych. Ten scenariusz już się zgrał. Inwestorzy są coraz bardziej sceptyczni odnośnie do tego, że Bruksela będzie w jakiś większy sposób pobłażliwa w zakresie spełnienia kamieni milowych. A w grze są przede wszystkim trzy tzw. super milestones, bez których spełnienia nie możemy liczyć na wypłaty z Funduszu Odbudowy:
- Reforma systemu dot. odpowiedzialności sędziów i zastąpienie go nowym. Chodzi o Izbę Dyscyplinarną w SN.
- Ponowne rozpatrzenie spraw sędziów, które zostały dotknięte orzecznictwem Izby.
- Wdrożenie Arachne (link), systemu IT ukierunkowanego na zwalczanie nadużyć przy dystrybucji środków unijnych.
Nie będziemy w tym miejscu rozwodzić się nad tym jak będzie przeprowadzona ocena spełnienia tych kamieni milowych. Nie będziemy również pisać o prawdopodobieństwach ich realizacji. Poprzestaniemy na tym, że dopóki inwestorzy nie zobaczą wyraźnych sygnałów wejścia na pożądaną ścieżkę legislacyjną (bo tu konieczna jest współpraca z prezydentem) lub wyraźnych sygnałów, że można inaczej, wszystko co pozytywne w tym aspekcie jest już ograne.
Funkcja reakcji RPP: gdzie jest polityka, a gdzie jest gospodarka?
To jest pytanie, które przewija się zawsze podczas rozmów. Pogląd dominujący stawia pod znaczącą wątpliwość nagły zwrot w polityce pieniężnej w listopadzie, zwłaszcza w kontekście obniżek z września i października. Jeszcze nie słyszeliśmy komentarza, iż dokonane obniżki w jakiś znaczący sposób oddalają perspektywę powrotu inflacji do celu. Najważniejsza jest przyszłość. I teraz zaskakujące – inwestorzy, których spotkaliśmy raczej w wątpliwość poddają też bieżącą wycenę stóp procentowych w tym roku tzn. znaczące obniżki. Posiłkują się tu raczej szczególną sytuacją polskiego cyklu (znaczące wzrosty płac itp.). Pogląd odrębny zasadza się na podejściu regionalnym (wszyscy obniżają, więc RPP też może), czy specyficznym podejściu do inflacji, nakierunkowanym głównie na dobra podlegające wymianie międzynarodowej ("zaimportujemy niską inflację" i trudno to będzie zrównoważyć inflacją w usługach).
Inwestorzy portfelowi to jednak również gracze, a rynek nie znosi próżni i cały czas się porusza. W konsekwencji odnosimy wrażenie, że jednak jest apetyt, aby rozegrać (bo co innego dowieźć, a co innego rozegrać) obniżki stóp w Polsce, ale raczej w krótkim okienku czasowym pierwszej połowy roku. Naszym zdaniem rynek odpuścił ten moment tylko z uwagi na to, że prezes Glapiński był dość oszczędny w zakresie obniżek stóp w tym momencie. Tymczasem z inflacją blisko celu pokusa do obniżek ze strony RPP będzie spora, choć oczywiście wiele zależy tu od funkcji reakcji. Tak czy inaczej, ciekawy scenariusz do rozegrania.
Co to za pomysły z QT?
Problemów z rozszyfrowaniem funkcji reakcji nie rozwiązują ostatnie komentarze o QT (czyli sprzedaż obligacji z bilansu NBP). Inwestorów zastanawia przede wszystkim skąd nagle pomysł na sprzedaż? Są w pełni świadomi faktu, że QE (czyli kupowanie) było prowadzone w specyficznych warunkach, które mocno odbiegają od warunków występujących w krajach, które już od dłuższego czasu używają bilansu do sterowania polityką pieniężną (covid + znikomy wpływ rynków dłużnych na warunki finansowania gospodarstw domowych i firm z uwagi na specyfikę kontraktów kredytowych; brak roli sygnalnej). Orientują się również doskonale, że polski program QE był relatywnie niewielki w skali w porównaniu do innych banków centralnych.
Wybory w USA
Z uwagi na powyższe, to jeszcze nie jest temat. Przyjdzie na niego czas w drugiej połowie roku. Obecnie dominujący pogląd jest taki, że Donald Trump to problem dla USA, problem dla Europy oraz problem dla Polski. Odnosimy wrażenie, że póki co kontrowersyjne obietnice prezydentury w USA rozpatrywane są głównie w kontekście Ukrainy, w oderwaniu od tła gospodarczego. Bez poparcia USA Ukraina przegra. Bez poparcia USA trudno będzie też o jakieś większe wsparcie ze strony Europy, która zakopie się znów za moment w rozważaniach o konsolidacji fiskalnej i własnych armiach. Bez poparcia USA, będącego kluczowym gwarantem bezpieczeństwa w ramach NATO, bezpośrednia bliskość granic Polski i Rosji (i nie mamy tu na myśli Obwodu Kaliningradzkiego) stawia pod poważnym znakiem zapytania pogląd (pojawiający się szeroko w ankietach), że Polska jest świetnym miejscem do lokowania inwestycji przy skracaniu łańcuchów dostaw. To oczywiście spekulacje, ale chcieliśmy zwrócić uwagę, że sprawa wyborów w USA ma też ten, jakże gospodarczy charakter.
