Sentyment na rynkach pogorszył się dość mocno. Inwestorzy, widząc przed sobą rosnące stopy i możliwą recesję, wstrzymali popyt - a to wystarczy - aby na rynkach zagościły spadki. O rynkach zagranicznych piszą dziś dużo Tomasz i Jakub. Skupimy się zatem na rynkach krajowych: akcji i obligacji. Spadki na obu rynkach stwarzają bowiem okazje, nad którymi należy się pochylić i – przynajmniej - zastanowić.
Obligacje mają za sobą …paskudny okres,
najgorszy w historii (i jaki pamiętamy). Indeks TBSP (polskich „skarbówek” o stałej stopie) spadł od szczytu w I kw. ubiegłego roku - już o 18,6%. Rentowność obligacji 5-letniej urosła aż do 7,2%, co jest efektem, oczywiście, oczekiwań na dalszy wzrost stóp procentowych przez RPP (obecnie stopa referencyjna wynosi 5,25%). Naszym zdaniem, już obecny poziom oprocentowania kredytów, będzie w najbliższych kwartałach mocno oddziaływać na zmniejszanie się konsumpcji, zwłaszcza, że kieszenie Polaków drenuje również duży wzrost cen gazu, elektryczności, benzyny i żywności. Pomimo że, prawdopodobnie, w kolejnych dwóch miesiącach zobaczymy wciąż wyższe odczyty inflacji, to, naszym zdaniem, RPP może zakończyć cykl podwyżek w okolicy 6,5%. Dlatego nasze myślenie idzie, w tej chwili, w kierunku systematycznego (w dwóch lub trzech krokach, co miesiąc) wydłużania duracji w portfelach dłużnych i sprzedaży, powoli, funduszy z obligacjami opartymi o zmienną stopę procentową, w tym kredytowymi, emitowanymi przez firmy. Wysokie odsetki mogą za 3-4 kwartały stanowić problem w obsłudze takich zobowiązań przedsiębiorstw, obciążonych wysokim zadłużeniem.
Dlaczego wydłużenie duracji może być już teraz dobrym ruchem inwestycyjnym, z horyzontem dłuższym, niż 2 lata? Jeśli np. kupimy obligację 5-letnią (albo o dłuższym terminie zapadalności) z rentownością w okolicy 7%, to o tym, czy na niej stracimy, czy zarobimy - będą decydować przyszłe poziomy inflacji. O ile odczyty za rok mogą być jeszcze w okolicy 10%, to jednak - od końca 2023 roku - spodziewamy się, że poziom inflacji będzie dużo niższy. Jeśli do tego, w końcówce br., zobaczymy jeszcze silne spowolnienie polskiej gospodarki, to RPP zacznie obniżać stopy już w 2023 roku.
A co z akcjami?
Indeks WIG wycenia obecnie (wg wskaźnika C/WK) średnioroczny wzrost cen w okresie następnych 5 lat na poziomie ok. +11,2%. Jest to bardzo wysoka, nominalna wartość, ale wciąż nie bardzo atrakcyjna w relacji do rentowności obligacji. Obecna premia za ryzyko inwestycji w akcje (ERP) wynosi bowiem +3,7% (1,112/1,072 = 1,037). Jednak, średnia ERP zmierzona od końca 2005 roku wynosi aż 5,8% (zob. wykres). Czyli, dla aktualnego poziomu rentowności 5-letniej obligacji skarbowej, implikowany wzrost średnioroczny powinien wynosić nie +11,2%, ale ok. +13,4%. A to oznacza, że atrakcyjny (do zakupów) poziom WIG jest równy lub poniżej 47 600 pkt, czyli wciąż jeszcze około 9% niżej. Z kupowaniem akcji należy się jeszcze nieco wstrzymać, chyba, że ERP zacznie się zwiększać, i nie z powodu dalszych spadków cen akcji, ale na skutek wzrostu cen obligacji (spadku ich rentowności). Jednak taki scenariusz jest mniej prawdopodobny – odczyty inflacji nadal powinny być (przez dwa miesiące) wyższe od ostatniej wartości, a rentowności obligacji nie powinny zbyt mocno spadać, dopóki inwestorzy nie będą mieć pewności, co do skali dalszych ruchów RPP.
Dla porządku dodamy, że niedawno ERP osiągnęło minimalną, ujemną wartość
– więcej można było oczekiwać od obligacji, niż oferował indeks WIG. Było to dokładnie 11 kwietnia br. i taką obserwację mieliśmy, po raz pierwszy, od 14 lat! Nie trwało to jednak długo. W okresie miesiąca indeks obligacji TBSP spadł wprawdzie o 0,8%, ale w tym samym czasie WIG spadł aż o 18,6%. Właśnie dzięki temu ERP znowu jest dodatnia, na poziomie 3,7%.
Wykres: aktualne wartości indeksów WIG i TBSP oraz rentowności obligacji z dnia 12 maja br. (godz. 12:00). Źródło: obliczenia własne Grzegorz Chłopek
Autor: Grzegorz Chłopek, Dyrektor Zarządzający, iWealth oraz Jacek Maleszewski, Dyrektor Zespołu Doradztwa, iWealth
