AB należy do wiodących dystrybutorów sprzętu informatycznego w Polsce, jest największym dystrybutorem sprzętu informatycznego w Czechach i liczącym się graczem na rynku słowackim (po przejęciu AT Computers Holding).
W roku fnansowym 2016/17 wzrósł EPS Spółki (+5% r/r) i oczekujemy w 2017/18 pogorszenia wyników fnansowych AB w związku z (i) spadkiem tempa wzrostu przychodów skutkującego osłabieniem pozytywnego efektu dźwigni operacyjnej, (ii) presją na marżę zysku brutto na sprzedaży wynikającą z agresywnej konkurencji (Also), która powiększa udział w polskim rynku oraz (iii) presją na niektóre pozycje kosztowe, głównie koszty pracy.
Biorąc pod uwagę dwucyfrowe tempo spadku r/r EPS w I-III kw. 2017/18 spodziewamy się dalszej erozji zysków w IV kw. 2017/18. Niemniej zakładamy niższe zapotrzebowanie na kapitał obrotowy w związku ze spowolnieniem wzrostu sprzedaży i oczekujemy zmniejszenia wskaźnika dług netto/EBITDA na koniec 2017/18 do 2,7x w porównaniu z 2,9x w 2016/17.
Magazyn: Rafał Zaorski - Zarobił 2,5 mln w 24h
Zważywszy na widoczny spadek kursu akcji AB i pojawienie się wysokiego dwucyfrowego potencjału wzrostu kursu względem naszej 12-miesięcznej wyceny podwyższamy długoterminową rekomendację fundamentalną do Kupuj (poprzednio Trzymaj). Obecnie AB jest notowane przy niewygórowanych wskaźnikach P/E i EV/EBITDA (oba 5x) na 2018, z odpowiednio ok. 60% i 30% dyskontem względem porównywalnych spółek. Natomiast podtrzymujemy krótkoterminową rekomendację relatywną Neutralnie biorąc pod uwagę oczekiwania słabych wyników za IV kw. 2017/18.
Oczekiwania wyników fnansowych za IV kw. 2017/18
17 września AB ogłosi swoje wyniki za IV kw. 2017/18, który, według naszych szacunków, będzie kolejnym kwartałem erozji zysków widocznej w poprzednich kwartałach.
Prognozujemy w omawianym okresie 3% spadek r/r skonsolidowanych przychodów mając na uwadze (i) brak oczekiwanych nowych przetargów publicznych, (ii) umocnienie pozycji rynkowej Also oraz (iii) osłabienie popytu. Natomiast w mniejszym stopniu był widoczny pozytywny wpływ (i) utrzymującej się słabości bezpośredniego konkurenta – Action oraz (ii) częściowego „odmrożenia” inwestycji SMB i sektorze korporacyjnym.
Prognozujemy marżę zysku brutto na sprzedaży na porównywalnym poziomie r/r. Z drugiej strony spodziewamy się negatywnego wpływu dźwigni operacyjnej na wyniki. Prognozujemy pogorszenie wskaźnika koszty sprzedaży i ogólnego zarządu/ sprzedaż względem okresu bazowego (-0,30pp r/r) i oczekujemy spadku EBITDA i wyniku operacyjnego odpowiednio o 56% i 4% r/r do 22,0 mln zł i 18,8 mln zł. W oczekiwaniu wyższych kosztów dział. fnansowej netto (za sprawą wyższych kosztów ubezpieczenia należności i efektywnej stopy podatkowej równej 22%, podobnie jak w III kw. 2017/18) prognozujemy skons. wynik netto w wysokości 10,6 mln zł (-17% r/r).
AB - Prognozy fnansowe
Wprowadziliśmy niewielkie zmiany do prognoz wyników fnansowych dla AB uwzględniając wyniki Spółki za I-III kw. 2017/18 oraz nasze oczekiwania na IV kw. 2017/18. W następstwie prognozy sprzedaży marginalnie spadły. Z drugiej strony oczekiwania trudnych warunków biznesowych w IV kw. 2017/18 za sprawą utrzymującej presji ze strony agresywnego konkurenta Spółki (Also) wpłynęły na obniżenie prognoz EBITDA i wyniku operacyjnego. Przy lekko zmienionych prognozach dla rachunku wyników Spółki i w związku ze zmianą założeń dotyczących zapotrzebowania na kapitał obrotowy (pod wpływem słabych przepływów pieniężnych na dział. operacyjnej w III kw. 2017/18) wzrosły nasze prognozy długu netto na 2017/18, natomiast w zasadzie nie zmieniły się te na 2018/19 i lata następne biorąc pod uwagę oczekiwaną poprawę w zarządzaniu kapitałem obrotowym netto. Reasumując zakładamy wskaźnik Dług netto/EBITDA w wysokości 2,7x na koniec 2017/18 roku.
Wycena AB
Wskutek omówionych wyżej zmian prognoz fnansowych oraz przesunięcia do przodu horyzontu wyceny, nasza 12-miesięczna wycena walorów AB metodą DCF spada o 23% do 24,3 zł na akcję (poprzednio 31,5 zł). Porównanie z zagranicznymi i krajowymi spółkami daje wycenę 36,7 zł na akcję. Ostatecznie nasza docelowa 12-miesięczna wycena będąca kombinacją wyceny DCF oraz wyceny porównawczej w stosunku 50%-50% maleje o 8% do 30,5 zł na akcję.
Czytaj także: Bananowa giełda – Czym GPW zasłużyła sobie na takie miano?
Sprawdź podstawowe pojęcia użyte w tym raporcie.
Niniejszy raport został przygotowany przez Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska S.A. z siedzibą w Warszawie (dalej DM BOŚ).
Zakończenie prac nad niniejszym raportem: 20 lipca 2018 r., 7:55.
Dystrybucja niniejszego raportu: 20 lipca 2018 r., 8:05.
Raport jest badaniem inwestycyjnym w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez frmy inwestycyjne oraz pojęć zdefniowanych na potrzeby tej dyrektywy.
Niniejszy raport stanowi rekomendację w rozumieniu przepisów „Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) nr 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającego rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań kon?iktów interesów” i został sporządzony wyłącznie w celu informacyjnym. Niniejszy raport nie stanowi porady inwestycyjnej ani doradztwa inwestycyjnego, o którym mowa w art. 76 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami fnansowymi (t.j. Dz. U. 2014, poz. 94 z późn. zm.), porady prawnej lub podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora. Żadne informacje ani opinie wyrażone w raporcie nie stanowią zaproszenia ani oferty kupna lub sprzedaży papierów wartościowych, o których mowa w niniejszym dokumencie. Wyrażane opinie inwestycyjne stanowią niezależne, aktualne opinie DM BOŚ. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z należytą starannością i rzetelnością. W raporcie wykorzystano publiczne źródła informacji tj. publikacje prasowe, publikacje branżowe, sprawozdania fnansowe emitenta, jego raporty bieżące oraz okresowe, a także informacje uzyskane na spotkaniach i podczas rozmów telefonicznych z przedstawicielami emitenta przed dniem wydania raportu. Wymienione źródła informacji DM BOŚ uważa za wiarygodne i dokładne, jednak nie gwarantuje ich kompletności. Wszelkie szacunki i opinie zawarte w niniejszym raporcie stanowią ocenę DM BOŚ na dzień jego wydania.
DM BOŚ jest frmą inwestycyjną w rozumieniu Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami fnansowymi (t.j. Dz. U. 2014, poz. 94 z póź. zm.). Nadzór nad DM BOŚ sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego, Pl. Powstańców Warszawy 1, 00-950 Warszawa.
DM BOŚ, jego organy zarządcze, organy nadzorcze, ani pracownicy nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje podjęte na podstawie raportu i zawartych w nim opinii inwestycyjnych oraz ich skutki. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie raportu ponoszą wyłącznie inwestorzy. Opracowanie jest przeznaczone do wyłącznego użytku własnego inwestorów – klientów detalicznych i profesjonalnych DM BOŚ. Żadna część raportu nie może być rozpowszechniana, reprodukowana lub przekazywana w jakiejkolwiek formie bez uprzedniej pisemnej zgody DM BOŚ. Raport ten udostępniany jest w dniu jego wydania Klientom profesjonalnym i detalicznym, na podstawie Umowy o udostępnianie rekomendacji sporządzonych przez DM BOŚ lub innej umowy zawierającej zobowiązanie DM BOŚ do udostępnienia rekomendacji na rzecz tych Klientów. Raport ten może być udostępniany innym Klientom DM BOŚ w terminach i na warunkach wskazanych przez Dyrektora DM BOŚ. Raport w skróconej wersji przekazywany jest do publicznej wiadomości nie wcześniej niż w siódmym dniu po dacie pierwszego udostępnienia.
W DM BOŚ obowiązują regulacje wewnętrzne służące aktywnemu zarządzaniu kon?iktami interesów, w których w szczególności określone zostały wewnętrzne rozwiązania organizacyjne i administracyjne oraz bariery informacyjne ustanowione w celu zapobiegania i unikania kon?iktów interesów dotyczących rekomendacji. Szczególnym środkiem organizacyjnym jest stworzenie „chińskich murów”, czyli barier informacyjnych uniemożliwiających niekontrolowany przepływ informacji pomiędzy poszczególnymi jednostkami organizacyjnymi lub pracownikami DM BOŚ, którymi zostały rozdzielone poszczególne jednostki organizacyjne DM BOŚ. W uzasadnionych przypadkach DM BOŚ tworzy „chińskie mury” również w związku z realizacją określonego projektu. Ewentualne kon?ikty interesów dotyczące konkretnej rekomendacji, która jest dostępna publicznie lub dla szerokiego kręgu osób, są ujawnione w rekomendacji albo w dołączonym do niej dokumencie. Osoba (osoby) sporządzające niniejszy raport otrzymują wynagrodzenie zmienne zależne pośrednio od wyników fnansowych DM BOŚ, które z kolei zależą – między innymi – od wyniku osiągniętego ze świadczenia usług maklerskich. DM BOŚ wysyła raporty za pośrednictwem poczty elektronicznej lub udostępnia je za pośrednictwem oprogramowania wskazanego przez DM BOŚ, zgodnie z dyspozycją odbioru złożoną przez Klienta we właściwej umowie świadczenia usług maklerskich.
DM BOŚ SA nie posiada długiej/krótkiej pozycji netto przekraczającej 0,5% w kapitale podstawowym emitenta łącznie dla wymienionych spółek.
W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BOŚ S.A. świadczył usługi maklerskie na TGE na rzecz PKN Orlen i otrzymywał wynagrodzenie z tego tytułu. DM BOŚ S.A. jest animatorem rynku dla akcji i kontraktów terminowych PKN Orlen.
Poza wyżej wymienionymi przypadkami, pomiędzy DM BOŚ, analitykiem/analitykami przygotowującymi niniejszy raport a emitentem/emitentami papierów wartościowych, których dotyczy niniejszy raport nie występują jakiekolwiek powiązania oraz okoliczności, co do których można w uzasadniony sposób oczekiwać, że będą miały negatywny wpływ na obiektywność Rekomendacji, z uwzględnieniem interesów lub kon?iktów interesów, z ich strony lub ze strony jakiejkolwiek osoby fzycznej lub prawnej, dotyczących instrumentu fnansowego lub emitenta. DM BOŚ nie zawarł z analizowaną spółką/spółkami umów o prowadzenie usług w postaci sporządzania rekomendacji. Niniejszy raport nie został przekazany analizowanej spółce przed jego rozpowszechnieniem do Klientów.
Niniejsze opracowanie stanowi tłumaczenie pełnej lub skróconej wersji raportu, który sporządzono w języku angielskim. W razie rozbieżności językowych rozstrzyga wersja angielska. Historię rekomendacji oraz rozkład rekomendacji zawiera pełna wersja raportu w języku angielskim dostępna na stronie
Czytaj także: Jak prawidłowo zbudować portfel akcji dywidendowych?
