We wtorek obserwowaliśmy wzrosty rentowności na bazowych rynkach długu. Dochodowość amerykańskiej 10latki podniosła się o prawie 10pb. Sugeruje to, że umocnienie długu w ubiegłym tygodniu było tylko realizacją zysków w ramach trendu wzrostowego rentowności. W ślad za rynkami bazowymi straciły również POLGBs, choć w mniejszej skali (5pb w przypadku 10latki).
Wzrosty rentowności pogorszyły popyt na ryzykowne aktywa, obserwowaliśmy m.in. spadki na rynkach akcji. Odbudowa oczekiwań na podwyżki stóp Fed i generalnie gorsze nastroje na rynkach pomogły dolarowi. Kurs €/US$ zbliżył się do 1,13 i bez trudności wrócił w granice konsolidacji, z której wybił się w ubiegłym tygodniu. Mimo mocniejszego dolara, czy gorszych nastrojów na rynkach kurs €/PLN był względnie stabilny, blisko 4,53. Wsparciem dla złotego był wzrost rentowności także w kraju.
Dolar wraca do umocnienia, a rentowności do wzrostów
Po sporym spadku wczoraj, dziś rano nie wykluczamy niewielkiej korekty / wzrostu €/US$. Para oparła się na linii trendu wzrostowego w okolicach 1,1320. Jej przełamanie da sygnał techniczny do zejścia kursu do dołków z końcówki 2021, czyli okolic 1,12. Naszym zdaniem to najbardziej prawdopodobny scenariusz na kolejne tygodnie, biorąc pod uwagę retorykę Fed sugerującą, że pierwszej podwyżki stóp można oczekiwać nawet już w marcu.
Wciąż oczekujemy też, że w tym półroczu kurs dotrze co najmniej do 1,10. Spodziewamy się wyższej ścieżki stóp Fed niż aktualnie wycenia to rynek. Scenariusz taki wspierają m.in. ostatnie komentarze centrowych członków FOMC. Presja na spadek pary powinna jednak wygasnąć w 2poł22, gdy zaczną rosnąć oczekiwania na zacieśnienie polityki pieniężnej także ze strony EBC.
Sytuacja na rynkach długu wygląda analogicznie. Wzrost oczekiwań na podwyżki stóp w USA powinien przełożyć się na wzrosty rentowności, szczególnie Treasuries. Spodziewamy się również, że Fed rozpocznie redukcję swojego bilansu blisko początku cyklu, co dodatkowo powinno wspierać osłabienie długu. Dokłada się do tego mniej korzystna relacja popytu do podaży na dług, szczególnie w USA. Optymizm na rynkach budzą też dane o pandemii – w UK jest ona już po szczycie, wspierając oczekiwania, że wariant omikron uda się przetrzymać beż dużych obostrzeń sanitarnych i osłabienia koniunktury. Dlatego uważamy, że wzrost rentowności na rynkach bazowych będzie dominującym trendem w całym 2022.
€/PLN w trendzie bocznym, złoty powinien zyskać, gdy dolar przestanie się umacniać
Dopóki €/US$ będzie spadać, kurs €/PLN najprawdopodobniej nawet nie podejmie prób powrotu poniżej 4,50. Zachowanie złotego sugeruje jednak, że gdy tylko presja na umocnienie dolara osłabnie inwestorzy mogą znów zajmować pozycje na umocnienie krajowej waluty. Para najprawdopodobniej przetestuje silny techniczny opór na 4,47-48, choć umocnienie dolara wskazuje, że może nie dojść do niego już w styczniu. Głębszy ruch w tym kwartale będzie jednak bardzo trudny, gdyż podwyżki stóp NBP są już w dużym stopniu w cenach. Spodziewamy się również, że umacniający się zacznie dolar osłabi popyt na waluty CEE.
Uruchomienie tarcz antyinflacyjnych oznacza, że rynek może wyceniać mniej zdecydowany scenariusz podwyżek stóp NBP niż sami zakładamy (4,5% na koniec cyklu). Jednocześnie oczekujemy, że przez znaczną część tego półrocza zyskiwać będzie dolar. Dlatego w najbliższych miesiącach para €/PLN powinna utrzymać się relatywnie blisko 4,50. Pod koniec roku, wraz ze stabilizacją / wzrostem €/US$, para €/PLN może dotrzeć do około 4,45. Wsparciem dla złotego pozostaną podwyżki stóp NBP, zwłaszcza gdy po wygaśnięciu tarcz antyinflacyjnych inflacja znów skoczy w górę w połowie roku.
Powrót rentowności do wzrostu na rynkach bazowych sugeruje podobną sytuację również w przypadku SPW. Wzrost dochodowości na krajowym rynku powinien być jednak słabszy szczególnie, że krótkoterminowo tarcze antyinflacyjne mogą osłabiać determinację NBP do takich podwyżek jak w regionie. Publikowane w tym tygodniu dane nie powinny znacząco tego obrazu zmienić. Widzimy istotne ryzyko zaskoczenia na plus, ale po udanym PMI tego też powinni spodziewać się inwestorzy.
Oczekujemy, że przez większą część 2022 rentowności SPW pozostaną w trendzie wzrostowym. Działania antyinflacyjne rządu nie zmieniają naszego scenariusza dla polityki NBP. Po ich wygaśnięciu, w połowie roku inflacja znów wyskoczy w górę, podtrzymując presję na normalizację polityki NBP. Skala wzrostu rentowności krajowych papierów powinna być jednak zdecydowanie mniejsza niż np. Bunda. NBP już rozpoczął podwyżki stóp, wygasił również swój program QE.
