Dezinflacji oczywiście. Według szybkiego szacunku GUS, inflacja w październiku obniżyła się do 6,5% r/r, spadając z 8,2% miesiąc wcześniej. Spadek przekroczył oczekiwania rynkowe (6,6%) i naszą prognozę (6,7%). Sporo jest w nim jednak smaczków. Na szczęście, RPP raczej nie będzie dzieliła włosa na czworo. Obniżka inflacji spełnia wcześniejsze obietnice o szybkim spadku inflacji połączonym z cięciem stóp. Oczekujemy obniżki stopy referencyjnej o 25pb do 5,5%.
Co w szczegółach inflacji piszczy? Ceny zmieniły się o 0,2% względem poprzedniego miesiąca. Passa spadków została przerwana. Żywność podrożała o 0,4% m/m (7,9% r/r), energia o 0,2% m/m (8,3% r/r), a paliwa potaniały o 4,2% m/m (-14,4% r/r). Ten ostatni element wydaje się najciekawszy z tej układanki (bo tylko jego nie trafiliśmy). O skalę spadku kopii kruszyć nie będziemy (bo to się jednak mieści w odchyleniu standardowym), ale gdyby ceny paliw nie zmieniły się m/m, inflacja wyniosłaby 6,8%. Warto o tym pamiętać w kolejnych miesiącach. Wygląda na to, że w tym roku zobaczyliśmy już najniższą wartość CPI.
Niespodzianek nie ma po stronie bazowej. Pisaliśmy miesiąc wcześniej, że, gdy zakończy się inżynieria inflacyjna, rozpędzenie cen bazowych wróci do poprzednich poziomów. No i wróciło. Przy spadku dynamiki rocznej tej miary do 7,9-8%, zmiany miesięczne wciąż lepią się na 0,5%. Postęp w dezinflacji tej miary osiągnięty dotychczas to zapewne zakończenie przeniesienia wyższych cen żywności i energii na ceny towarów i usług. Warto pamiętać, że ten niezbyt imponujący (w kontekście lądowania inflacji) wynik osiągamy przy globalnej dezinflacji cen towarów, która w polskim przypadku powoli zaczyna zbliżać się do końca wraz z rodzącym się powoli odbiciem gospodarczym. Nasze proste modele sugerują, że 0,4-0,5% momentum inflacji bazowej spójne jest z bieżącymi szacunkami luki popytowej. W kolejnych kwartałach, oczekiwalibyśmy przyspieszenia do 0,5-0,6%. To niby tylko jedna cyferka po przecinku, ale po annualizacji daje to grubo ponad 1pp.
Kolejne miesiące będą naszym zdaniem naznaczone wzrostem inflacji CPI. O dołku inflacji (bądź jego braku) zadecyduje kwestia tarcz inflacyjnych. Oczekujemy sporej presji politycznej przynajmniej na ich częściowe przedłużenie. Stąd też, ostateczny dołek na inflacji w 2024 roku możemy zobaczyć na przełomie 1 i 2 kwartału. Nie będzie on jednak położony daleko od bieżących poziomów zmian cen. W konsekwencji - i wraz z bardzo stopniowym, aczkolwiek widocznym napływem (ewidentna zmiana kierunku zaskoczeń) danych krajowych - RPP jeszcze w listopadzie zdecyduje się na obniżkę stóp procentowych o 25pb. Dalsze kroki obarczone są naszym zdaniem dużą niepewnością. Nasze scenariusze obecnie rozdarte są pomiędzy stabilizacją stóp na poziomie 5,5% do końca 2024 roku i dalszym cięciem stóp do 5% na początku 2024 roku a następnie podwyżką do 6% gdzieś w okolicy przełomu II i III kwartału. Póki co, ten drugi wariant uznajemy za bazowy. Możemy zmienić zdanie, gdy zobaczymy listopadową projekcję i usłyszymy listopadową retorykę (całej) RPP.
PS. Wysokość inflacji w związku z tarczami inflacyjnymi nie ma większego znaczenia dla perspektyw polityki pieniężnej. Jeśli tarcze będą przedłużone, to oznacza kontynuację ekspansji fiskalnej i gdzieś na horyzoncie będzie czaić się podwyżka cen (a NBP powinien gdzieś w projekcjach uwzględniać wzrost cen w przyszłości - automatyczny powrót do stanu sprzed wprowadzenia czasowej regulacji). Brak przedłużenia byłby oczywiście lepszy z punktu widzenia polityki pieniężnej (zacieśnienie fiskalne + potencjał na większy, statystyczny spadek inflacji w 2025 roku), jednak pozostaje w tym momencie w sferze domysłów, czy nie doprowadzi to do kolejnego, sporego dostosowania oczekiwań płacowych w okresie, gdy gospodarka będzie budziła się do życia, a firmy zmuszone będą podwyższać płacę minimalną o blisko 20%.
