Rada Polityki Pieniężnej na posiedzeniu w październiku obniżyła stopy procentowe Narodowego Banku Polskiego o 0,25 pkt proc. W konsekwencji referencyjna stopa procentowa będzie wynosić 5,75%. Mniejsza skala cięcia stóp niż przed miesiącem, gdy wyniosła 0,75 pkt proc., była spodziewana. Łącznie na posiedzeniach we wrześniu i w październiku cięcia stóp wyniosły 1,00 pkt proc. i naszym zdaniem miejsce do kolejnych obniżek w tym roku znacząco się zmniejszyło.
W naszej ocenie komunikat opublikowany po decyzji nie daje jasnych wskazówek co do ruchów Rady Polityki Pieniężnej w przyszłości. Rada pisze, że „napływające dane potwierdzają utrzymywanie się niskiej presji popytowej i kosztowej w gospodarce, a także ograniczenie presji inflacyjnej w warunkach osłabionej koniunktury w otoczeniu polskiej gospodarki”. Na ten moment trudno jest nam ocenić, czy fragment o „utrzymywaniu się niskiej presji popytowej” w kolejnych miesiącach nadal będzie aktualny, gdy odbicie konsumpcji gospodarstw domowych zapewne będzie się utrwalało. Już 3 miesiące z rzędu rośnie m/m sprzedaż detaliczna, a wzrost realnego funduszu płac będzie przyspieszać.
Po obniżkach stóp procentowych we wrześniu i w październiku przestrzeń do obniżek stóp procentowych w tym roku znacznie się zmniejszyła. Wynika to przede wszystkim z możliwości osłabienia się złotego w warunkach jastrzębiej narracji Fed i EBC. Niemniej naszym zdaniem istnieje możliwość jeszcze jednej obniżki stóp procentowych w listopadzie o 0,25 pkt proc. Argumentem może być kolejny znaczny spadek inflacji CPI w październiku, zgodnie z naszymi szacunkami, do ok. 7% r/r. Według naszej prognozy, w kolejnych miesiącach znaczące spadki inflacji wyhamują. Wygaśnie już wtedy dezinflacyjny wpływ ustępowania szoków w cenach żywności i nośników energii, a inflacja bazowa powinna pozostać wysoka. Jednocześnie zapewne ceny paliw pójdą w górę po zakończeniu wyborów. Przestrzeń do kolejnych cięć stóp będzie zatem wyczerpywała się.
Dodatkowym argumentem dla niewielkiego dostosowania w stopach procentowych w listopadzie może dać uaktualniona projekcja makroekonomiczna. Spodziewamy się, wzorem ub. roku, że horyzont prognoz zostanie wydłużony o rok 2026. Zakładamy, że prognozy pokażą spadek inflacji w okolice celu pod koniec 2026 r. Czynnikiem niepewności dla prognozy obniżki przez RPP stóp procentowych w listopadzie może być ewentualna podwyżka stóp procentowych przez Fed. Zmniejszyłaby ona dysparytet stóp między Polską a USA zwiększając presję na słabszego złotego. Czynnikiem rozstrzygającym o ewentualnym cięciu stóp w listopadzie będzie w dużej mierze kształtowanie się kursu złotego. Źródłem niepewności jest także wynik wyborów parlamentarnych.
Według naszego scenariusza w 2024 r. dojdzie do kolejnych obniżek stóp procentowych, wraz z powoli obniżającą się inflacją. Skala obniżek nie będzie mogła być duża, m.in. z powodu poprawiającej się aktywności gospodarczej wspartej łagodną polityka fiskalną, które nie będzie spójna z szybkim sprowadzeniem inflacji do celu. Na ten moment podtrzymujemy, że na koniec 2024 r. stopa referencyjna wyniesie 4,50%.
Chcielibyśmy podkreślić niepewność dotyczącą oczekiwań dla ścieżki stóp procentowych. Dotyczy ona nie tylko procesów inflacyjnych i stanu gospodarki, ale także ewentualnej zmiany funkcji reakcji RPP w zależności od wyników wyborów parlamentarnych. Przypomnijmy, że inflacja sprzyja dochodom budżetowym i może pojawić się motywacja do utrzymania „podatku inflacyjnego”. Tym bardziej, że założenia co do dochodów w ustawie budżetowej na 2024 r. nie dają przestrzeni do negatywnych niespodzianek.
Podtrzymujemy naszą ocenę, że aktualny scenariusz ekonomiczny nie uzasadniał tak szybkiego rozpoczęcia obniżek stóp procentowych i ich skali. Co prawda inflacja CPI dość szybko obniża się, ale proces dezinflacji znacząco przyhamuje w przyszłym roku, a powrót inflacji do celu w warunkach wzrostu transferów społecznych pozostaje odległą perspektywą.
