Według wstępnego szacunku produkt krajowy brutto wzrósł w 4Q 2022 o 2,0% r/r wobec 3,6% r/r kwartał wcześniej. Natomiast po korekcji sezonowej i w ujęciu kw/kw spadł o 2,4%. Potwierdziły się zatem informacje z tzw. szybkiego szacunku opublikowanego przed dwoma tygodniami. Dziś poznaliśmy także strukturę PKB w 4Q 2022. Przypomnijmy jednak, że z końcem stycznia br. Główny Urząd Statystyczny opublikował dane o PKB za cały 2022 r., można więc było z przybliżeniem oszacować strukturę w 4Q. Z tego względu dane mają charakter historyczny i nie modyfikują oczekiwań co do polskiej gospodarki.
Dane GUS wskazują, że konsumpcja gospodarstw domowych spadła w 4Q 2022 o 1,5% r/r, po wzroście o 0,9% r/r kwartał wcześniej. Jak wielokrotnie zaznaczaliśmy jest to skutkiem erozji siły nabywczej przez wysoką inflację oraz wyższe stopy procentowe. Wpłynęły one na niższe wartości nowych kredytów konsumpcyjnych oraz na – poprzez rynek nieruchomości mieszkaniowych - wydatki na rzecz wykańczania nowych mieszkań, które podnosiły konsumpcję gospodarstw domowych. Warto zauważyć, że (po wyrównaniu sezonowości) spadła ona w 4Q 2022 o 2,5% kw/kw po spadku o 0,7% kw/kw w 3Q, a więc drugi kwartał z rzędu. Jest to prawdopodobnie najsilniejszy spadek w danych pomijając 2020 r., gdy obowiązywały obostrzenia. Dane te jeszcze bardziej dobitnie świadczą o negatywnym wpływie inflacji na dochody realne oraz potwierdzają ponadto wygasanie wzmożonego popytu po napływie uchodźców do Polski (zakupy na ich rzecz oraz ich własne wydatki w Polsce klasyfikowane są jako konsumpcja). W 4Q 2022 odnotowano natomiast przyspieszenie wzrostu inwestycji w 4Q 2022 do 4,9% r/r z 2,0% r/r w 3Q. W ujęciu kw/kw popyt inwestycyjny wzrósł o 1,3% kw/kw odrabiając z nawiązką spadek o 0,6% kw/kw kwartał wcześniej. Dane te stanowią pozytywną niespodziankę, którą wiążemy przede wszystkim z rozliczaniem starej perspektywy budżetowej Unii Europejskiej. Inwestycje miały zatem dodatni wkład do dynamiki PKB, podobnie jak zmiana zapasów. Wzrost r/r PKB podnoszony był także przez wkład eksportu netto, co wynika ze sporo słabszego importu w 4Q, który hamowany był przez zmniejszenie popytu krajowego.
Struktura danych nie zmienia oczekiwań co do niskiej dynamiki PKB w Polsce w nadchodzących kwartałach. W szczególności w 1Q 2023 odnotujemy znaczący spadek PKB (według nas o 1,6% r/r). Kolejne kwartały powinny przynieść już odbicie, choć w całym 2023 PKB wzrośnie wg naszych oczekiwań tylko o ok. 0,7%. Szybszemu wzrostowi przeciwdziałać będzie nadal wysoka inflacja i spadające w ujęciu realnym płace. Jednocześnie wydaje się, że pozytywna niespodzianka w inwestycjach w 4Q 2022 nie utrzyma się, a zwiększenie inwestycji będzie utrudnione, z powodu niepewności geopolitycznej, przedłużającej się wypłaty środków z KPO oraz przejściowego okresu między starą na nową perspektywą budżetową UE. Nie pomaga również budownictwo mieszkaniowe odczuwające mocny wzrost stóp procentowych (wydatki na mieszkania są wliczane do inwestycji). Spodziewamy się natomiast, że pomagać będzie saldo obrotów handlowych z zagranicą, podobnie jak w 4Q, tym bardziej, że poprawiły się w ostatnim okresie oczekiwania dla najważniejszych partnerów handlowych Polski.
W naszej opinii opublikowane dziś dane nie wpłyną na większość członków w Radze Polityki Pieniężnej, którzy optują za utrzymaniem podejścia „wait-and-see". Na ten moment wydaje się, że za kontynuacją stabilnych stóp procentowych będzie przemawiała projekcja marcowa, której elementy – PKB i CPI poznamy w przyszłym tygodniu wraz z komunikatem po posiedzeniu Rady. Sądzimy, że nowe prognozy powinny ponownie pokazać powrót inflacji do celu w horyzoncie końca 2025 r. Z jednej strony napływ nowych danych i informacji wskazuje na lepszy niż zakładano wzrost PKB w 4Q 2022 i wyższą dynamikę płac. Poprawiły się także oczekiwania dla otoczenia krajowej gospodarki. Z drugiej zaś strony inflacja w 4Q okazała się nieco niższa niż oczekiwano przy jej mocniejszym wpływie na konsumpcję gospodarstw domowych, tj. największy komponent popytu krajowego. Tym samym nowa projekcja powinna dawać argumenty dla większości członków Rady za utrzymaniem nastawienia wyczekującego.
Podtrzymujemy nasze oczekiwania, że stopy procentowe NBP w tym roku nie ulegną zmianie, a ewentualna dyskusja o obniżkach mogłaby się rozpocząć wraz z obniżeniem się inflacji do poziomów jednocyfrowych (co może się wydarzyć w 4Q 2023). Prawdopodobieństwo powrotu Rady do podwyżek w tym cyklu pozostaje jednak niezerowe i ostatnie dane z otoczenia krajowej gospodarki wskazują, że inflacja może być bardziej uporczywa niż się wydaje, zwłaszcza, że rynek pracy w Polsce pozostaje i będzie pozostawał ciasny. Czynnikiem niepewności dla polityki pieniężnej i fiskalnej są także zbliżające się wybory parlamentarne, które mają odbyć się jesienią tego roku.
