Produkcja przemysłowa okazała się słaba. Apetyty były chyba jednak większe po zaskoczeniu wskaźnikiem PMI. Ceny producentów spadły mocniej niż w poprzednim miesiącu. Rynek pracy oceniamy zaś solidnie. Brak dalszych spadków zatrudnienia to niezły prognostyk, a płace trzymają się mocno.
Produkcja przemysłowa obniżyła się o 0,7% r/r zaś samo przetwórstwo przemysłowe o 2%. Gdyby więc nie pozytywny efekt wytwarzania i dystrybucji mediów, wynik ciążyłby właśnie w kierunku -2%. To jednoznacznie słabe dane, nie tylko dlatego, że prognozowaliśmy wzrost o 1,5%. Na wskaźniku rocznym cieniem kładzie się skok produkcji z listopada-grudnia ubiegłego roku stanowiący lekki efekt bazowy. Efekt ten wzmocni się w grudniu. Nie był to jednak element, o którym nie wiedzieliśmy wcześniej, więc nie tłumaczy pomyłki prognostycznej.
Bieżący strumień produkcji porusza się z prędkością trendu w przypadku całej produkcji (ale sam strumień jest wyższy) a samo przetwórstwo w zasadzie dokładnie odzwierciedla trend. Nie ma śladu po szalonych wzrostach z lat 2021-2022 wygenerowanych przez wzmożony popyt krajowy i zagraniczny oraz zerwanie łańcuchów dostaw. Jeśli polskie firmy zajęły w tym czasie nowe rynki, pojawiły się trwale (a nie tylko tymczasowo) w nowych łańcuchach wartości, odbicie gospodarki globalnej powinno być również bardziej niż historycznie korzystne dla polskiej produkcji. Cieniem oczywiście kładzie się standardowy łańcuch wartości związany z gospodarką niemiecką i jest to naszym zdaniem główny czynnik ryzyka w krótkim terminie. Jednocześnie znaczącego wsparcia upatrujemy w przypadku popytu wewnętrznego. Sektory krajowe oraz produkujące dobra zaopatrzeniowe są tymi, które najbardziej dołowały od 2022 roku. Pora na odwrócenie tych trendów. Warto zwrócić uwagę na dobra inwestycyjne. To jedyna część, która oparła się istotnemu spowolnieniu. Oczekujemy kontynuacji silnego trendu wzrostowego z uwagi na fakt, że przedsiębiorstwa muszą inwestować w kapitał produkcyjny (oraz energię), bo w przeciwnym przypadku straty konkurencyjności (kurs nominalny, szybciej rosnące ceny oraz płace) będą się pogłębiać. Zdajemy sobie sprawę, że nie powinniśmy prognozować na podstawie powinności, lecz to w tym momencie być albo nie być dla wielu firm.
Ceny producentów obniżyły się o 4,7% r/r, co było zaskoczeniem dla rynku, ale nie dla nas. W dół zaciążyły ceny w wytwarzaniu i dystrybucji mediów, choć wynik w cenach bazowych okazał się być również bardzo niski.
Ceny spadają przez koszty, a także - w wyniku działania sił konkurencyjnych. Dla producentów krajowych to konkurencja o niższy popyt (przejściowe), dla producentów zagranicznych dodatkowa walka z kursem walutowym. Uważamy, że w wyniku rozgrzania rynku pracy oraz silnych wzrostów wynagrodzeń, neutralnym poziomem inflacji bazowej spójnym z brakiem zmian luki popytowej są okolice 0,4% średniomiesięcznie. W miarę wygasania (i być może odwracania) szoków na cenach producentów, to będzie nowe minimum inflacyjne na kolejny rok, a być może nawet 2 lata.
Zobacz także: Sprawy frankowe: Zmiana przepisów uderzyła w sądy! Szybko się nie odkopią z tej lawiny pozwów...
Zatrudnienie spadło w ujęciu rocznym o 0,2%. To wynik słabszy od naszych oczekiwań. Również sezonowo nie wygląda to najlepiej. Natomiast patrząc z szerszej perspektywy, spadki zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw są relatywnie łagodne i ostatnio nawet nieco bliżej do stabilizacji. Zatrudnienie w całej gospodarce narodowej wygląda lepiej. Odradzający się popyt wewnętrzny powinien sprzyjać stabilizacji zatrudnienia w kolejnych miesiącach, a nawet być przyczynkiem do pewnych wzrostów w 2024 roku (średnio jednak rok ten będzie wyglądał zapewne niezbyt dobrze z uwagi na rewizję danych z początku roku).
Wynagrodzenia wzrosły o 11,2% r/r. Na początek kilka dość oczywistych wykresów. Spadki inflacji przy utrzymaniu (co prawda niższej, ale wciąż wysokiej) dynamiki wynagrodzeń nominalnych spowodowały na przestrzeni ostatnich miesięcy wyraźną poprawę dynamik realnych wynagrodzeń oraz realnego funduszu płac. Poprawa ta zbiega się również (lepiej niż wskazania optymizmu konsumentów*) z odbiciem konsumpcji oraz sprzedaży detalicznej, które obserwujemy. Naszym zdaniem nic się tu nie wydarzy negatywnego z uwagi na dalsze spadki inflacji liczonej w ujęciu rocznym.
* Trudno skonstruować model konsumpcyjny (albo my nie umiemy), w którym obok siebie występują wskaźniki koniunktury wraz z płacami (realnymi).
Oczywiście można byłoby argumentować, że wraz ze spadkiem inflacji zaczną spadać płace nominalne i płace realne pozostaną tam, gdzie były (a może i spadną!). Nie podpisujemy się jednak pod tym stwierdzeniem z kilku powodów.
Po raz pierwszy w historii wystrzał płac nominalnych zbiegł się z rozkorelowaniem luki zatrudnienia i luki popytowej. Naszym zdaniem to efekt mocnego rynku pracy (i w szczególności popytu na pracę) i po części tylko efekt wystrzału oczekiwań inflacyjnych. W każdym razie oczekiwaniom inflacyjnym nie można przypisać w całości podbicia dynamiki płac. Jeśli byłaby to prawda, powinniśmy - wraz z zejściem inflacji do poziomów 3x niższych niż w szczycie inflacji dóbr kupowanych często do stagnacji cen (a może nawet i lekkiej deflacji) - obserwować również wygaśnięcie dynamik płacowych. Nic takiego się nie dzieje. To prawda, że podbijać wszystko mogą jeszcze premie i nagrody roczne, ale są one także częścią procesu ad hoc, który toczy się w firmach, które zapewne nie chcą rozbudzać trwałych żądań płacowych (życzymy powodzenia...) i uciekają się do działań jednorazowych. Nie widzimy natomiast, aby proces płacowy przygasał poza górnictwem i energetyką, gdzie skomasowanie premii było w ostatnim czasie wyjątkowo głębokie. Wszystko kręci się nadal w okolicach wcale nie ledwo dwucyfrowych po annualizowaniu.
Na początku przyszłego roku pracownicy zostaną wsparci podniesieniem płacy minimalnej, płac nauczycieli oraz pracowników sfery budżetowej. To podbije dynamikę wynagrodzeń o 1-2pp. Swoje dołoży również korzystniejsza sytuacja popytowa w gospodarce. Pracownik jest i będzie dobrem rzadkim. Z uwagi na trudne warunki konkurencyjne część firm opuści rynek i "podaruje" pracowników innym, bardziej produktywnym firmom. Proces ten - przez samo istnienie efektu kompozycyjnego - będzie podbijał dynamiki płacowe (firmy bardziej produktywne powinny płacić lepiej). Droga do stabilnej, długoterminowej równowagi wiedzie przez inwestycje i zwiększenie produktywności całej gospodarki, a przede wszystkim przez dalszą automatyzację. W okresie przejściowym firmy będą musiały ponieść dodatkowe koszty inwestycji, podnosić płace oraz podzielić uwagę na bieżącą działalność oraz procesy inwestycyjne (co zwykle powoduje nawet przejściowy spadek produktywności). Tymczasem nisko wiszące owoce kosztów materiałowych są już zapewne zerwane. Widzimy sporo bodźców do podnoszenia cen wyrobów finalnych w 2024 roku.
