Prognozy wzrostu globalnej gospodarki na lata 2023-2024 nie zmieniły się istotnie w 3Q 2023, aczkolwiek pogłębiły się różnice między scenariuszami dla niektórych gospodarek. Pogorszyły się perspektywy dla strefy euro, głównego odbiorcy polskiego eksportu, a zwłaszcza dla Niemiec, dla których oczekuje się recesji w 2023 r. i wolnego wzrostu w 2024 r.
Zmiany te, w naszej ocenie, oznaczają, że wpływ globalnej koniunktury w nadchodzących kwartałach będzie dla polskiej gospodarki mniej korzystny niż w poprzedniej rundzie prognoz. W 3Q 2023 inflacja w gospodarkach rozwiniętych dalej obniżała się. Po szybkim i znaczącym zacieśnianiu polityki pieniężnej najważniejsze banki centralne przechodzą w tryb „wait-and-see” uzależniając dalsze kroki od napływających danych.
W 2Q 2023 polska gospodarka skurczyła się o 2,2% kw/kw oraz 0,6% r/r. Pomimo wyhamowania aktywności ekonomicznej wykorzystanie mocy produkcyjnych w gospodarce utrzymuje się powyżej średniej długoterminowej. Dane wysokiej częstotliwości za okres lipiec-wrzesień sugerują, iż polska gospodarka mija dołek cyklu koniunkturalnego. Szacujemy, że w 3Q dynamika PKB powróci do poziomów dodatnich, a w całym roku wyniesie 0,6%. W 2024 r. oczekujemy przyspieszenia dynamiki PKB do 2,9%. Czynnikiem wiodącym w odbudowie koniunktury będzie konsumpcja prywatna, wspierana poprawą sytuacji dochodowej konsumentów (wzrost płacy minimalnej, wypłata transferów społecznych, spadek inflacji). Mniej optymistycznie rysują się natomiast perspektywy inwestycji w środki trwałe, głównie ze względu na ryzyko mniejszych napływów środków z Unii Europejskiej. Pomimo osłabienia koniunktury rynek pracy pozostaje stabilny. Według BAEL liczba pracujących wyniosła w 2Q 16,9 mln, utrzymując się na poziomach zbliżonych do historycznego maksimum. Na najwyższym poziomie w historii danych jest też wskaźnik zatrudnienia, co jest dobrą informacją w kontekście niekorzystnych tendencji demograficznych. Nie zakładamy, aby w nadchodzących kwartałach stopa bezrobocia zmieniła się istotnie.
Zobacz także: Inflacja w Polsce w październiku - ile wyniesie? Mamy słodko-gorzkie prognozy
Inflacja CPI spadała w 3Q 2023 nieco szybciej niż oczekiwaliśmy, głównie z powodu szybszego ustępowania negatywnych szoków na rynku paliw i żywności. We wrześniu wskaźnik CPI wyniósł 8,2% r/r i był o nieco ponad 10 pkt. proc. niższy względem szczytu z lutego br. Dezinflacja miała jednak szeroki zakres i widoczna była też w inflacji bazowej. Po szybkiej zniżce inflacji w tym roku, uważamy, że przestrzeń do spadku wskaźnika CPI w przyszłym roku będzie ograniczona. Niskie bezrobocie, rosnące koszty pracy, spodziewana przez nas odbudowa konsumpcji prywatnej wsparta ekspansywną polityką fiskalną będą ograniczały zakres spadku inflacji. O ile więc na koniec 2023 r. wskaźnik CPI wyniesie ok. 7% r/r, to średnio w roku 2024 ukształtuje się w naszej ocenie na poziomie 6,5% r/r. Źródłem niepewności dla ścieżki inflacji w przyszłym roku są czynniki regulacyjne, w szczególności zakres działań osłonowych w zakresie cen energii elektrycznej i żywności.
Rada Polityki Pieniężnej dokonała nagłego zwrotu i niespodziewanie obniżyła we wrześniu stopy proc. o 75 pkt. baz. Silna wyprzedaż złotego po takim ruchu wpłynęła na spowolnienie tempa luzowania monetarnego i w październiku RPP ścięła stopy o 25 pkt. baz. Głównym argumentem RPP za obniżkami stóp jest zmniejszenie się presji inflacyjnej, choć zwracamy uwagę, iż powrót inflacji do celu wciąż pozostaje odległą perspektywą, a luzowanie polityki monetarnej w Polsce kontrastuje z jastrzębią narracją nie tylko EBC i Fed, ale także banków centralnych w naszej części Europy. Przestrzeń do dalszego luzowania monetarnego w naszej ocenie wyczerpuje się. W naszym scenariuszu zakładamy, że do końca przyszłego roku stopa referencyjna spadnie do 4,50%. Nieczytelna funkcja reakcji RPP stanowi główny czynnik niepewności co do tempa dochodzenia do tego poziomu, choć w naszej ocenie będzie to proces stopniowy.
Do perspektyw złotego podchodzimy ostrożnie z uwagi na wysoką zmienność, ale też umiarkowanie optymistycznie. Według naszego modelu wartości godziwej kursu EUR/PLN agresywne cięcie stóp procentowych sprawiło, że złoty po 3 miesiącach przewartościowania znalazł się w obszarze nieznacznego niedowartościowania. Dlatego – z fundamentalnego punktu widzenia – przestrzeń do dalszej deprecjacji złotego jest naszym zdaniem ograniczona. Nawet jeśli złoty w krótkim terminie będzie pod presją na osłabienie ze względu na rosnące ryzyko lokalne (decyzje RPP, wynik wyborów, kwestie fiskalne).
