Pełne dane o wzroście cen w poszczególnych kategoriach w styczniu i lutym br., w tym zrewidowany wskaźnik inflacji w styczniu, zostaną opublikowane w marcu. W kierunku spadku inflacji oddziaływała niższa dynamika cen we wszystkich jej głównych kategoriach: „żywność i napoje bezalkoholowe” (4,9% r/r w styczniu wobec 6,0% w grudniu), „nośniki energii” (-2,1% wobec 9,8%), „paliwa” (-8,1% wobec -6,0%), a także obniżenie inflacji bazowej, która zgodnie z naszymi szacunkami zmniejszyła się w styczniu do 6,4% r/r wobec 6,9% w grudniu. Szacujemy, że miesięczna dynamika cen bazowych wyniosła w styczniu 0,5%, a tym samym pozostaje ona powyżej poziomów zgodnych ze swoim wzorcem sezonowym (ok. -0,1%). W naszej ocenie wskazuje to na utrzymującą się podwyższoną presję inflacyjną w polskiej gospodarce. Warto jednocześnie zauważyć, że relatywnie silny wzrost inflacji bazowej w ujęciu miesięcznym w styczniu wynikał w znacznym stopniu z corocznej aktualizacji cenników w wielu firmach. Z tego powodu uważamy, że w kolejnych miesiącach miesięczna dynamika cen bazowych obniży się, choć nadal pozostanie powyżej swojego wzorca sezonowego (por. MAKROpuls z 15.02.2024). Prognozujemy, że najbliższe miesiące przyniosą dalszy spadek inflacji, a ona sama w II kw. br. osiągnie swoje minimum lokalne na poziomie 2,3%. Od III kw. br. oczekujemy stopniowego wzrostu inflacji, która osiągnie swoje maksimum lokalne w II kw. 2025 r. na poziomie 4,8% r/r, po czym spadnie do 3,5% w IV kw. 2025 r. Tym samym nasz scenariusz zakłada, że inflacja ogółem przejściowo ukształtuje się poniżej celu inflacyjnego (2,5% r/r) w okresie marzec-maj br. (por. MAKROmapa z 15.01.2024). W świetle ostatnich wypowiedzi prezesa NBP A. Glapińskiego dostrzegamy istotne ryzyko w górę dla naszego scenariusza, zgodnie z którym przejściowy spadek inflacji poniżej celu inflacyjnego skłoni RPP do dwóch obniżek stóp procentowych po 25pb (w marcu i lipcu br.). Saldo na polskim rachunku obrotów bieżących spadło w grudniu do -24 mln EUR wobec 1203 mln EUR w listopadzie, kształtując się powyżej oczekiwań rynku (-250 mln EUR) i poniżej naszej prognozy (332 mln EUR). Tym samym Polska odnotowała deficyt na rachunku obrotów bieżących po raz pierwszy od kwietnia 2023 r. Zmniejszenie salda na rachunku obrotów bieżących wynikało z niższych sald obrotów towarowych i dochodów wtórnych (odpowiednio o 782 mln EUR i 871 mln EUR niższe niż w listopadzie). W przeciwną stronę oddziaływały z kolei wyższe salda usług i dochodów wtórnych (odpowiednio o 328 mln EUR i 98 mln EUR wyższe niż w listopadzie). Jednocześnie w grudniu odnotowano spadek dynamiki eksportu (-6,0% r/r w grudniu wobec -1,9% w listopadzie) i dynamiki importu (-11,3% wobec -7,8%). W kierunku obniżenia dynamiki obrotów w handlu zagranicznym w grudniu oddziaływały niekorzystne efekty kalendarzowe. Zgodnie z komunikatem NBP spadek eksportu miał szeroki zakres i został odnotowany we wszystkich jego głównych kategoriach. W przypadku towarów konsumpcyjnych NBP w swoim komunikacie zwrócił uwagę na pogłębiający się spadek sprzedaży zagranicznej artykułów gospodarstwa domowego, mebli i odbiorników telewizyjnych. W komunikacie podkreślone zostały również rozbieżne tendencje w eksporcie w branży motoryzacyjnej. Z jednej strony zwiększyła się sprzedaż samochodów dostawczych, ciągników drogowych i samochodów osobowych. Z drugiej strony doszło do spadku eksportu części motoryzacyjnych, które stanowią główną kategorię eksportową branży. W komunikacie zaznaczono również, że istotnym czynnikiem oddziałującym w kierunku spadku wartości importu było obniżenie cen paliw. Jednocześnie zwrócono uwagę, że obserwowany spadek importu towarów zaopatrzeniowych i dóbr inwestycyjnych jest w dużej części konsekwencją obniżającego się popytu na towary produkowane w Polsce. Szacujemy, że skumulowane saldo na rachunku obrotów bieżących za ostatnie 4 kwartały w relacji do PKB zwiększyło się w IV kw. 2023 r. do 1,6% wobec 1,0% w III kw. 2023 r.
Zgodnie ze wstępnym szacunkiem, dynamika PKB w Polsce zwiększyła się w IV kw. do 1,0% r/r wobec 0,5% w III kw., kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (1,1%) i zgodnie z naszą prognozą. Wyrównana sezonowo kwartalna dynamika PKB zmniejszyła się w IV kw. do 0,0% wobec 1,1% w III kw. Warto zauważyć, że GUS dość istotnie zrewidował odsezonowane dane w poprzednich kwartałach. Wynika z nich, że w II kw. 2023 r. odnotowano nieznaczny spadek odsezonowanego PKB (o 0,1% kw/kw). Wcześniej dane wskazywały, że od I kw. 2023 r. obserwowany był nieprzerwany wzrost aktywności w polskiej gospodarce. Opublikowane przez GUS dane są wstępnym szacunkiem, a pełne dane o PKB uwzględniające informacje dotyczące jego struktury poznamy pod koniec miesiąca. Niemniej na podstawie opublikowanych wcześniej danych za cały 2023 r. szacujemy, że głównym źródłem przyspieszenia wzrostu gospodarczego pomiędzy III kw. a IV kw. były wyższe wkłady zapasów i inwestycji. Jednocześnie uważamy, że wkład spożycia prywatnego pozostał niski, co wynika z opóźniającego się ożywienia konsumpcji. Prognozujemy, że kolejne kwartały przyniosą dalsze, stopniowe zwiększenie dynamiki PKB (por. MAKROmapa z 05.02.2024). W konsekwencji oczekujemy, że w całym 2024 r. PKB w Polsce zwiększy się o 2,8% r/r wobec wzrostu 0,2% w 2023 r.
Zgodnie kolejnym szacunkiem, kwartalna dynamika PKB w strefie euro zwiększyła się w IV kw. do 0,0% wobec -0,1% w III kw. (brak zmian względem pierwszego szacunku). W ujęciu rocznym PKB w strefie euro zwiększył się o 0,1% r/r w IV kw. wobec 0,0% w III kw. Spośród głównych gospodarek zmniejszenie kwartalnej dynamiki PKB odnotowano w Niemczech (-0,3% kw/kw w IV kw. wobec 0,0% w III kw.). Natomiast jej wzrost nastąpił w Hiszpanii (0,6% w IV kw. wobec 0,4% w III kw.) i we Włoszech (0,2% wobec 0,1%), podczas gdy tempo wzrostu PKB we Francji nie zmieniło się (0,0% w III kw. i IV kw.). Dane mają charakter wstępny i nie zawierają informacji nt. struktury wzrostu gospodarczego. W świetle styczniowych wyników badań koniunktury (por. MAKROmapa z 29.01.2024) dostrzegamy znaczące ryzyko w dół dla naszego scenariusza, zgodnie z którym kwartalna dynamika PKB w strefie euro w I kw. wyniesie 0,2%.
W ubiegłym tygodniu poznaliśmy ważne dane z USA. Inflacja CPI w styczniu obniżyła się do 3,1% r/r wobec 3,4% w grudniu, kształtując się powyżej konsensusu (2,9%) i naszej prognozy (3,0%). W kierunku obniżenia inflacji oddziaływały niższe dynamiki cen nośników energii i żywności, podczas gdy inflacja bazowa nie zmieniła się w styczniu w porównaniu do grudnia i wyniosła 3,9% (konsensus zakładał spadek inflacji bazowej do 3,7%). Czynnikami hamującym obniżenie inflacji bazowej były rewizja wag w koszyku inflacyjnym, gdzie zwiększył się udział silnie drożejących w ubiegłym roku kategorii oraz utrzymująca się wysoka dynamika cen w kategoriach „mieszkanie” oraz „zdrowie”. W ubiegłym tygodniu poznaliśmy również dane o produkcji przemysłowej, której miesięczna dynamika zmniejszyła się w styczniu do -0,1% wobec 0,0% w grudniu, kształtując się poniżej oczekiwań rynku (0,3%). Do jej spadku przyczyniły się niższe dynamiki produkcji w przetwórstwie i budownictwie, podczas gdy przeciwny wpływ miała wyższa dynamika produkcji w dostarczaniu mediów. Warto jednak zwrócić uwagę, że wzrost produkcji w tej ostatniej kategorii w znacznym stopniu wynikał z mroźniej zimy. Wykorzystanie mocy wytwórczych obniżyło się w styczniu do 78,5% wobec 78,7% w grudniu, osiągając tym samym najniższy poziom od września 2021 r. Wskazuje to naszym zdaniem na obniżającą się aktywność w amerykańskim przemyśle. W zeszłym tygodniu poznaliśmy także dane o sprzedaży detalicznej, której miesięczna nominalna dynamika spadła w styczniu do -0,8% m/m wobec 0,4% w grudniu, kształtując się wyraźnie poniżej oczekiwań rynku (-0,1%). Bez uwzględnienia samochodów sprzedaż detaliczna obniżyła się w styczniu o 0,6% wobec wzrostu o 0,4% w grudniu. Spadek sprzedaży detalicznej miał szeroki zakres i został odnotowany w większości kategorii. Choć dane sygnalizują osłabienie popytu konsumpcyjnego to w naszej ocenie nie jest ono tak gwałtowane jak sugerowałyby styczniowe dane. Należy zauważyć, że istotny negatywny wpływ na sprzedaż w styczniu miały niekorzystne warunki pogodowe. Ponadto, raportowane dane dotyczą nominalnych cen, stąd widoczny jest w nich odnotowany w styczniu spadek cen dóbr bazowych (o 0,3 m/m). W najbliższych kwartałach oczekujemy dalszego, stopniowego osłabienia popytu konsumpcyjnego. W ubiegłym tygodniu ukazały się również dane nowych pozwoleniach na budowę (1470 tys. w styczniu wobec 1493 tys. w grudniu) orazrozpoczętych budowach domów (1331 tys. wobec 1562 tys.), które wskazały na lekki spadek aktywności na amerykańskim rynku nieruchomości. W ubiegłym tygodniu poznaliśmy również wyniki badań koniunktury. Na poprawę nastrojów w przetwórstwie dostarczyły regionalne wyniki badań koniunktury: indeks NY Empire State (-2,4 pkt. w lutym wobec -43,7 pkt. w styczniu) oraz Philadelphia Fed (5,2 pkt. wobec -10,6 pkt.). Z kolei wstępny indeks Uniwersytetu Michigan zwiększył się w lutym do 79,6 pkt. wobec 79,0 pkt. w styczniu, kształtując się lekko poniżej oczekiwań rynku (80,0 pkt.). Tym samym osiągnął on najwyższą wartość od lipca 2021 r. Jego wzrost wynikał ze zwiększenia składowej dla oczekiwań, podczas gdy przeciwny wpływ miało obniżenie składowej dla oceny bieżącej sytuacji. Podawana wraz z indeksem Uniwersytetu Michigan mediana dla oczekiwanej inflacji w horyzoncie 1 roku zwiększyła się w lutym do 3,0% r/r wobec 2,9% w styczniu, co wskazuje, że oczekiwania inflacyjne amerykańskich gospodarstw domowych pozostają na podwyższonym poziomie. Zgodnie z naszym scenariuszem, sprowadzone do wymiaru rocznego tempo wzrostu PKB w USA zmniejszy się w I kw. 2024 r. do 1,3% wobec 3,3% w IV kw. 2023 r.
