Inflacja CPI we wrześniu wyniosła 8,2% r/r, i była zgodna z szybkim szacunkiem, który GUS opublikował 2 tygodnie temu. W skali miesiąca ceny spadły o 0,4% m/m i był to piąty miesiąc z rzędu, kiedy ceny konsumenta nie rosły. W głównej mierze jednak to efekt zmian regulacyjnych (darmowe leki dla seniorów i dzieci oraz obniżka cen energii elektrycznej) oraz zniżki cen paliw. Oba te czynniki obniżyły inflację CPI we wrześniu o 0,4 pkt. proc. Powrót inflacji do wartości jednocyfrowych to niewątpliwie dobra informacja, niemniej zwracamy uwagę, że część spadku inflacji we wrześniu to efekt działania czynników regulacyjnych.
Dezinflacja ma jednak szeroki zakres, a złagodzenie napięć inflacyjnych widoczne jest w niemal wszystkich głównych elementach koszyka inflacyjnego. Wrzesień przyniósł dalsze ustępowanie szoku na rynku żywności. Ceny żywności spadły czwarty miesiąc z rzędu, a ich roczna dynamika wyhamowała do 10,3% r/r, najniższej od marca 2022 r. Co istotne spadły także ceny usług (-0,2% m/m), a ich roczna dynamika wyhamowała do 9,7% r/r, poziomu najniższego od marca 2022 r. Wpływ na to miał spadek cen usług transportowych, turystyki zorganizowanej oraz opłat radiowo telewizyjnych. Rozładowywanie napięć cenowych w obszarze usług cieszy, niemniej zwracamy uwagę, że cześć tych zmian ma charakter sezonowy (turystyka) lub jednorazowy/ przejściowy. Według naszych szacunków inflacja bazowa, liczona jako wskaźnik CPI po wyłączeniu cen żywności i energii, obniżyła się do 8,1% r/r z 10,0% r/r w sierpniu, a w skali miesiąca spadła o ok. 0,1% m/m. Częściowo to jednak efekt spadku cen leków.
Biorąc pod uwagę sytuację na rynku paliw, a także wpływ wysokiej bazy odniesienia, inflacja CPI za październik spadnie poniżej 7% r/r. Przestrzeń do zniżki inflacji w kolejnych miesiącach będzie jednak niewielka. Szczególnie, że ceny detaliczne paliw będą musiały dostosować się do trendów na rynkach międzynarodowych, zwiększając wskaźnik CPI w ostatnich miesiącach tego roku. Na koniec tego roku inflacja powinna być zbliżona do 7% r/r. W przyszłym roku natomiast przestrzeń do spadku inflacji ograniczać będą czynniki regulacyjne. Zakładamy bowiem, że rząd wycofa się z zamrożenia cen energii elektrycznej dla gospodarstw domowych, a także podniesiona zostanie stawka VAT na część żywności. Dodatkowo, wyczerpuje się przestrzeń do dalszych spadków cen surowców, co wyraźnie widoczne jest na rynku ropy naftowej. Mniej sprzyjające dla dezinflacji będzie także otoczenie makroekonomiczne – odbudowa konsumpcji prywatnej, silna podwyżka płacy minimalnej, wypłata transferów społecznych. W takich uwarunkowaniach w naszej ocenie dezinflacja wyhamuje, a w drugiej połowie przyszłego roku wskaźnik CPI nieznacznie wzrośnie. Osiągnięcie celu inflacyjnego NBP (2,5% +/- 1%) pozostaje wciąż odległą perspektywą.
Perspektywa zniżki inflacji CPI w październiku poniżej 7% r/r to argument, który dla zwolenników luźnej polityki pieniężnej może być pretekstem do kolejnej obniżki stóp procentowych w Polsce na listopadowym posiedzeniu RPP. Narracja RPP pozostaje łagodna, dlatego nie wykluczamy kolejnego ruchu stóp w dół o 25 pkt. baz. jeszcze w tym roku. Istotna z punktu widzenia decyzji RPP będzie niewątpliwie sytuacja na rynku walutowym. Ewentualne osłabienie złotego może zmniejszyć skłonność RPP do łagodzenia i opóźnić decyzję o cięciu stóp. Podtrzymujemy naszą ocenę, że w przyszłym roku przestrzeń do dalszego luzowania monetarnego będzie mniejsza i RPP będzie ostrożniej dozować łagodzenie warunków monetarnych. Podtrzymujemy nasz scenariusz zakładający spadek stopy referencyjnej do 4,50% na koniec 2024 r.
