Inflacja powoli spowalnia. Jak dużą wagę należy przywiązywać do kolejnych odczytów inflacyjnych?
Odczyty inflacji nadal pozostają bardzo istotne. Z jednej strony widzimy, że tempo wzrostu cen spowalnia i faktycznie wszystko wskazuje, iż szczyt inflacji jest już za nami. Coraz trudniej przenosić przedsiębiorstwom wyższe koszty działalności na klientów, a też i pewne kategorie kosztów zaczęły im po prostu spadać. Z drugiej strony rynki pracy w USA, UE czy w Polsce pozostają mocne i nadal płace rosną dość dynamicznie, a wraz z nimi ceny usług. Przy nieco lepszych ostatnio danych makro, wskazujących na łagodniejszą trajektorię spowolnienia wzrostu gospodarczego, rosną więc obawy o możliwość pełnego poskromienia inflacji obecnym czy finalnie wyższym poziomem stóp procentowych. Kolejne odczyty wskazujące na niższe tempo inflacji mogłyby zwiększyć pole manewru banków centralnych, co powinno mieć pozytywny wpływ na wyceny akcji. Zwłaszcza, gdy równolegle nie odbiłoby się to rosnącymi obawami o tempo wzrostu gospodarczego.
Czy należy oczekiwać obniżki stóp procentowych Fedu w 2023 r.?
Jeszcze miesiąc temu rynek wyceniał pierwszą obniżkę stóp procentowych w USA pod koniec roku. Jednak po posiedzeniu Fed na początku czerwca i po lepszych danych makro, uwiarygadniających łagodniejsze spowolnienie wzrostu gospodarczego, rynek spodziewa się tego ruchu dopiero w połowie 2024. Wydaje się to rozsądne. Należy jednak nadal oczekiwać stosunkowo jastrzębiej narracji, bowiem trendy inflacyjne pozostają mocne poprzez rynek pracy i ceny usług. Dodatkowym elementem wspierającym trend makro pozostają wykorzystywane w coraz większym stopniu, aczkolwiek będące nadal na stosunkowo wysokim poziomie, „nadwyżkowe” oszczędności konsumentów (efekty dużych programów socjalnych z okresu pandemii). Innymi słowy Fed stać jest jeszcze na czekanie na twarde dane i podtrzymywanie jastrzębiej narracji.
Na ile istotne z perspektywy polskich inwestorów będą kolejne działania bankierów?
W mojej opinii działania banków centralnych pozostają nadal bardzo istotne z perspektywy polskich inwestorów. Kształt krzywej dochodowości na bazowych rynkach rozwiniętych, poziom rentowności obligacji 10-letnich czy kurs USD są fundamentalne w ocenie ryzyka i apetytu na nie we wszystkich klasach aktywów, w tym rynku polskiego. Płynność na rynkach ciągle jest ograniczana. Po udanym rajdzie pierwszej połowy 2023 r. zmienność pozostaje na bardzo niskim poziomie. Stąd jakakolwiek gwałtowna zmiana sentymentu wywołana np. komentarzem bankierów centralnych może doprowadzić do perturbacji rynkowych (zarówno na rynkach akcji jak i obligacji).
Jak oceniasz atrakcyjność amerykańskiego i polskiego rynku akcji pod względem wycen?
Historycznie w ujęciu wycenowym polski rynek wygląda nadal bardzo atrakcyjnie. Wskaźnik cena/zysk (oczekiwany zysk na kolejne 4 kwartały) dla indeksu WIG w okolicach 8,5 nie jest poziomem wygórowanym. Oczywiście należy pamiętać, że poziom wyceny rynku istotnie się poprawił od dołka w okolicy 5,5 w drugiej połowie 2022 r. W mojej opinii było to głęboko uzasadnione, a poprawiająca się długoletnia perspektywa makroekonomiczna dla kraju nadal powinna wspierać ten trend. Polska staje się znów modna. Gospodarczy stress-test wojny, kryzysu energetycznego, nowej rzeczywistości po COVID-19, spółki notowane na GPW zdały bardzo dobrze. Widzimy też przyspieszające inwestycje bezpośrednie – Polska pozostaje kluczowym beneficjentem trendu nearshoring’u w regionie. Ponadto program PPK czy inne formy systematycznego oszczędzania powinny stanowić wsparcie dla wycen. Potencjał rynku nadal zostaje doceniany jedynie przez inwestorów branżowych – trwają wezwania, w których ceny są niejednokrotnie podwyższane (np. Ciech, Alumetal). Pogłębiający się entuzjazm klienta detalicznego nie znajduje jeszcze odzwierciedlenia u klienta instytucjonalnego. Daleko nam jeszcze do spekulacyjnej bańki, czego najlepszym miernikiem było ostatnio nieudane IPO Dr. Ireny Eris. Z drugiej strony konkurencja o kapitał rośnie, co powinno podtrzymywać zainteresowanie rynkiem GPW, jako źródłem finansowania. Powinno to skutkować wzrostem liczby transakcji, co okaże się kluczowe do zachęcenia kapitału zagranicznego do inwestycji portfelowych i wyższych wycen. Zaszyty w modelach wysoki koszt kapitału stanowi dodatkowy bufor, gdyby faktycznie warunki rynkowe się poprawiały w tym zakresie.
Porównując wskaźnik cena/zysk dla indeksu S&P500, który jest na poziomie ok. 19,0, rynek amerykański wygląda na relatywnie drogi do rynku polskiego. Nie jest to poziom skrajny historycznie, ale w mojej opinii obecna relacja potencjalnego zysku do ryzyka na amerykańskim rynku akcji jest mniej atrakcyjna w porównaniu do rynku polskiego. Oczywiście w żaden sposób nie jest moją intencją umniejszanie potencjału gospodarczego USA. Uważam, że Stany Zjednoczone nadal pozostają strukturalnym zwycięzcą ostatnich zawirowań geopolityczno-gospodarczych. Dla rynków akcyjnych kluczowy nadal będzie wzrost wyników spółek – po okresie łatwego przerzucania wyższych kosztów na klientów, trudno będzie poprawiać rezultaty, bez faktycznego przyspieszenia wzrostu gospodarczego. Temat sztucznej inteligencji i wynikającej z niej poprawy produktywności pozostaje istotny, ale faza entuzjazmu (rynku) a fazy wdrożenia i monetyzacji tej technologii są mocno rozciągnięte w czasie, co może mieć wpływ na wyceny po tegorocznym rajdzie.
W jakich sektorach giełdowych oraz w jakich państwach szukać okazji?
Nadal jestem optymistą, co do rynku polskiego. Biorąc pod uwagę, iż faktycznie lokalna perspektywa najbliższej pięciolatki kształtuje się wyjątkowo korzystnie, byłbym głęboko zainwestowany w rynku GPW. Wszędzie tam, gdzie liderzy swoich branż potrafili wyjść z kryzysu ostatnich 12 miesięcy obronną ręką, dostosowując się do skrajnie zmieniających się warunków rynkowych, zarówno po stronie kosztowej (lepsza efektywność operacyjna), jak i przychodowej (niejednokrotnie szukanie całkiem nowych rynków zbytu) widziałbym trwały fundament solidnych zysków w przyszłości. Tym bardziej, gdyby szło to w parze ze zwiększonym udziałem w rynku oraz z dobrą praktyką dzielenia się zyskami z akcjonariuszami (stabilna polityka dywidendowa/ skup akcji). Trwały trend wzrostu liczby wezwań przez inwestorów branżowych i nadal atrakcyjne wyceny z punktu widzenia długoterminowego utwierdzają mnie w tym przekonaniu. Głównym ryzykiem rynku polskiego w krótkim terminie moim zdaniem pozostaje sentyment rynków rozwiniętych.. Co do innych geografii to skupiłbym się na podobnych walorach na rynkach-beneficjentach trendu nearshoring’u w regionie CEE, Azji czy też selektywnie wokół USA. W Europie, która przyspiesza inwestycje transformacji energetycznej, szukałbym okazji w całym łańcuchu wartości tego trendu.
Czy kwestia zbliżających się wyborów zmienia coś w przypadku inwestycji w aktywa notowane w Polsce?
Patrząc na szansę rozwojową rynku polskiego, odpowiedź jest jednoznaczna – zdecydowanie TAK. Bardziej proeuropejski kierunek w polityce zagranicznej, skuteczna zmiana percepcji Polski na arenie międzynarodowej na pewno miałyby wymierny efekt w postrzeganiu Polski jako kraju, gdzie można bezpiecznie inwestować. W krótkim okresie odblokowanie środków z KPO stanowiłoby duży bodziec inwestycyjny. Z kolei na poziomie inwestorów portfelowych i zapewne po dynamicznym dostosowaniu premii za ryzyko na wielu klasach aktywów (lepsza percepcja=niższa premia za ryzyko) rynek zyskałby nowy potencjał, gdyby skutecznie naprawiono stabilność otoczenia prawno-skarbowego.
Jak bardzo ważna będzie w najbliższych miesiącach dywersyfikacja? Zarówno rodzajów aktywów, jaki krajów ich pochodzenia
Z punktu widzenia pożądanej ekspozycji i potencjalnych gwałtownych reakcji rynku, portfel powinien być przede wszystkim zdywersyfikowany. Mam na myśli również podejście scenariuszowe. Poprzez różne strategie w naszej ofercie produktowej w zakresie papierów udziałowych, możemy stosunkowo prosto uzyskać ekspozycję geograficzną (Europa Zachodnia, USA, Polska) czy pod względem wielkości spółek (krajowo-globalny fundusz MiŚS). Natomiast co do filozofii inwestowania, staramy się oprócz pozycji strategicznych (strukturalnych zwycięzców) dywersyfikować portfel poprzez taktyczne podejście do sektorów czy firm, co skutecznie pozwala na ograniczenie ryzyka niekorzystnego scenariusza rynkowego i stabilizuje wyniki inwestycyjne funduszy
O jakie aktywa inne niż akcje warto teraz wzbogacać portfel?
Przy spowalniającej inflacji i umiarkowanym wzroście gospodarczym obligacje stanowią nadal interesującą propozycję. Ciekawie też prezentują się trendy w zakresie dóbr luksusowych i to pomimo rosnących obaw o wzrost gospodarczy. Zakładając strukturalny wzrost zamożności w Polsce nie wykluczałbym wzrostu zainteresowania artykułami kolekcjonerskimi. Dodatkowo w dobrej kondycji nadal pozostaje krajowy rynek nieruchomości. W trendzie well-being zachęcałbym też do inwestycji w siebie.
