Przez większość 1Q 2023 roku wycena krajowych obligacji skarbowych pozostawała względnie stabilna. Źródłem uspokojenia była przede wszystkim postawa wait-and-see Rady Polityki Pieniężnej - de facto odczytywana jako zakończenie cyklu zacieśniania monetarnego - oraz częściowy spadek stawek asset swap (mniejsze ryzyko fiskalne), choć nadal pozostawały one na podwyższonym poziomie.
Zobacz także: Deficyt budżetowy w Polsce: niekorzystne perspektywy sektora finansów publicznych
Wpływ wyższych rentowności obligacji rynków bazowych częściowo niwelowało sprawnie postępujące finansowanie tegorocznych, rekordowo wysokich potrzeb pożyczkowych brutto (74% na koniec marca). Nie zmaterializował się zatem jeden z głównych krajowych czynników ryzyka przypisywanych na 2023 rok mogący podbijać dochodowość skarbowych papierów wartościowych. W rezultacie, podtrzymujemy nasze oczekiwania z poprzedniego raportu zakładające stopniowy spadek rentowności krajowych obligacji, jako konsekwencja zmian w polskiej polityce pieniężnej. W naszej ocenie termin pierwszej obniżki stóp procentowych obarczony jest niepewnością i może być źródłem przejściowego wzrostu dochodowości SPW. Zakładamy bowiem, iż RPP nie zdecyduje się na obniżkę kosztu pieniądza na jesieni, co jest wycenione przez rynek. W horyzoncie końca 2024 roku natomiast nasza prognoza stóp procentowych jest zgodna z wyceną rynkową. W rezultacie mimo spodziewanych epizodów podbicia zmienności wyceny długu jest prawdopodobne, iż tegoroczne maksima dochodowości SPW zostały już osiągnięte. Oczekujemy ponadto utrzymania wypłaszczenia krajowej krzywej jako konsekwencja oczekiwań cięć stóp (wpływ na 2-latkę), ale i pozytywnej sytuacji fundamentalnej tj. zmniejszenia emisji długu, wysokiej poduszki płynnościowej MinFin, jak i trendów globalnych (pozytywny wpływ na wycenę 10-latki).
Wspomnianą wysoką zmienność obligacji generować mogą nie tylko czynniki lokalne, ale i momenty zewnętrznego stresu rynkowego (perturbacje globalnego sektora bankowego, zawirowania geopolityczne). Od 2022 roku wyraźnie wzrosła bowiem wrażliwość wyceny SPW w sytuacji wzrostu zmienności na rynkach rozwiniętych. Częściowo jest to pokłosie systematycznie malejącej płynności krajowego rynku (w grudniu liczba transakcji typu outright była trzecia najniższa w historii dostępnych danych tj. od 2014 roku). Potęguje ją również historycznie niewielki udział inwestorów zagranicznych na polskim rynku długu.
***Materiał pochodzi z raportu Banku Millenium: "Makro i Rynek - Banki centralne w (dez)inflacyjnym klinczu", którego pełną zawartość możesz zobaczyć i pobrać klikając w poniższy przycisk:
