WYNIKI ZA OSTATNIE OKRESY
- Spółka podała najpierw w połowie lutego’24 wstępne jednostkowe wyniki za 2023. Finalne jednostkowe wyniki były wyższe ze względu na końcowe rozliczenie dotacji z NCBiR (w 3Q’23 spółka odpisała koszty projektu B+R na poziomie 3,9 mln PLN, w 4Q’23 zaksięgowano dotację na poziomie 1,8 mln PLN, co nie było ujęte w wynikach wstępnych).
- Poniżej komentarz do finalnych wyników skonsolidowanych.
- W 4Q'23 na poziomie przychodów Relpol miał 27,8 mln PLN (-26% r/r). Sprzedaż na rynku polskim spadła o 39% r/r. Sprzedaż eksportowa spadła o -17% r/r (w tym w Niemczech o -4% r/r).
- Rentowność brutto ze sprzedaży była trochę wyższa r/r (17% vs 16% rok temu, ale są to poziomy sporo niższe niż w 1H’23). Zwracamy uwagę na stabilizację kosztów materiałów, ale z drugiej strony na mocny PLN mógł ograniczać marżowość eksportu.
- Rentowność produkcji w 4Q’23 wyniosła tylko 4% a sprzedaż towarów miała 66% (marże wskazują na duże odchylenie od standardowych wartości, zakładamy, że niska rentowność produkcji mogła wynikać z ograniczonego wykorzystania mocy w końcówce roku oraz/lub ewentualnego rozliczenia bonusów sprzedażowych z 1H’23).
- EBITDA wyniosła 3,6 mln PLN (vs 3,2 mln PLN rok temu). Wynik był wsparty przez +2,3 mln PLN salda pozostałej działalności operacyjnej (w tym 1,8 mln PLN dotacja).
- Wynik netto wyniósł 1,5 mln PLN (vs +0,5 mln PLN w 4Q'22).
- Cash flow operacyjny: +0,4 mln PLN (vs +1,1 mln PLN rok temu).
- CAPEX: 8,8 mln PLN w 4Q’23 (15,5 mln PLN w całym 2023 roku).
- Dług netto po 4Q'23: 23,7 mln PLN (vs 13,9 mln PLN rok temu).
- Spółka podała w połowie maja wstępne jednostkowe wyniki za 1Q'24 (pełny raport skonsolidowany będzie opublikowany 22 maja). Spółka opublikowała dane jednostkowe, jednak wyniki skonsolidowane nie powinny wykazać większych odchyleń od nich (konsolidacji podlega spółka ukraińska, która zajmuje się podwykonawstwem dla spółki-matki oraz jeszcze jednak mała spółka krajowa w likwidacji).
- Przy porównaniu r/r należy pamiętać, że 1Q'23 był szczytem koniunktury dla spółki i wyniki były wtedy rekordowe w historii.
- Spółka wskazywała już w raporcie rocznym, że w 1Q'24 przychody mogą być o ok. 40% niższe r/r, co się zmaterializowało (spadek o 41,5% r/r). Przychody istotnie spadły zarówno w Polsce jak i eksporcie (dekoniunktura w przemyśle).
- Strata EBIT na poziomie -1,8 mln PLN (spodziewaliśmy się na poziomie skonsolidowanym -0,3 mln PLN straty).
- Na poziomie netto spółka miała -1,9 mln PLN straty (vs 4,9 mln PLN zysku rok temu).
- Spółka zwraca uwagę na wzrost kosztów usług obcych, wynagrodzeń czy koszty niewykorzystanych mocy produkcyjnych.
- Zarząd podjął szereg działań w kierunku minimalizacji strat i ograniczenie kosztów.
- Spółka w raporcie bieżącym zwróciła uwagę na przesłanki do poprawy sytuacji w kolejnych miesiącach (rosnąca liczba nowych zamówień). Jednocześnie horyzont portfela zamówień pozostaje krótki, co utrudnia ocenę trwałości tendencji rynkowych.
- Wyniki jednostkowe za 1Q’24 potwierdziły negatywne tendencje, na które zarząd wskazywał w ostatnich raportach. Wyniki są jeszcze nieco poniżej naszych prognoz, które przedstawialiśmy na poziomie skonsolidowanym (różnica pomiędzy wynikami skonsolidowanymi, a jednostkowymi nie powinna być znacząca). Spółka odnotowała większy od spodziewanego spadek marży.
PROGNOZY NA KOLEJNE OKRESY
Aktualna sytuacja po stronie kosztowej
Największą pozycję w strukturze kosztów spółki stanowią koszty zużycia materiałów i energii (blisko 70 mln PLN za 2023 rok, około 45% kosztów, w tym kilka % stanowić mogą koszty mediów). Podstawowymi surowcami pod względem wartości są miedź (taśmy, przewody) oraz srebro (materiały stykowe). Spółka używa także w procesie produkcji tworzyw sztucznych (elementy plastikowe), materiałów elektronicznych stali czy opakowań (papier, worki). Koszty wynagrodzeń to 25% kosztów a usług obcych to ok. 16% kosztów. Zatrudnienie na koniec 2023 roku wynosiło 631 osób (-83 osoby r/r; w tym 377 osób w Polsce, a reszta zagranicą – spółka posiada zakład montażowy w Ukrainie, gdzie montowane są elementy przekaźników przemysłowych, które później trafiają głównie na eksport do krajów Europy Zachodniej (proces pracochłonny, spółka korzysta z różnicy płac pomiędzy Polską a Ukrainą). Spółka jest wrażliwa na zmiany płacy minimalnej w Polsce. Duża podwyżka płacy w 2024 roku będzie negatywnie odbijać się na poziomie budżetu płacowego spółki, odpowiedzią spółki są inwestycje, które zwiększają automatyzację (możliwość redukcji zatrudnienia). W 2023 otoczenie surowcowe dla spółki wyglądało korzystniej niż w 2022 roku z tendencją spadkową (spółka kupuje już przetworzone materiały np. z miedzi, srebra, których ceny są także pod wpływem kosztów przetworzenia np. energii czy płac, co powoduje, że ceny surowców nie przekładają się 1:1 na ceny zakupów spółki). Początek 2024 przynosi jednak kolejne podwyżki cen podstawowych surowców (miedź, srebro, tworzywa), tylko w części rekompensowany przez umocnienie PLN. W 1H’23 pełny efekt osiągnęły podwyżki cen wdrażane stopniowo w 2022 roku Na bazie cennika ze strony internetowej szacujemy, że pomiędzy 1Q’22 a 1Q’23 było to przeciętnie kilkanaście procent. Jesienią 2023 i wiosną 2024 (maj) spółka przeprowadziła kolejne korekty cen, ale zmiany były kosmetyczne.
Ekspozycja walutowa
Negatywnie na wyniki spółki po stronie przychodowej wpływa w ostatnich miesiącach umocnienie PLN vs EUR (w 2023 roku ponad 60% przychodów spółki uzyskiwanych było w EUR, a ok 9% w USD). W tym samym czasie PLN umacniało się vs USD – co pozytywnie wpływa na koszty „dolarowych” surowców. Spółka szacuje, że przeciętnie w skali roku nadwyżka wpływów nad wydatkami walutowymi wynosi ok. 6,0 mln EUR. W 2022 i 2023 roku spółka nie zawierała transakcji zabezpieczających. Warto także dodać w kontekście walut, że osłabienie CNY na przestrzeni 2023 roku zwiększało atrakcyjność cenową konkurencji z Chin (Hongfa) - trend ten wyhamował od 2H’23.
Koniunktura rynkowa
Generalnie popyt na produkty spółki jest powiązany głównie z koniunkturą w przemyśle w Niemczech i w Polsce. Obecnie wskaźniki PMI wskazują na poprawę względem połowy 2023 roku, ale nadal są to poziomy poniżej 50 pkt (początkowe miesiące roku są słabszy niż 2H’23). Niedawno zaprezentowane wyniki ABB (jeden z głównych odbiorców spółki) wykazały, że 1Q’24 był kolejnym kwartałem spadku zamówień na rynku niemieckim (-9% r/r, przy także -9% na całym rynku europejskim). Natomiast globalny napływ nowych zamówień był sezonowo wyższy q/q, ale obniżył się r/r. Zwracamy jednocześnie uwagę, że w średnim terminie atrakcyjność Relpolu vs Chiny dla kontrahentów z Europy Zachodniej wzrosła ze względu na bliską lokalizacją i rozbudowę mocy produkcyjnych. Dodatkowo istotna część produktów Relpolu (ok. 20%) znajduje zastosowanie w systemach solarnych, gdzie koniunktura na rynkach DACH powinna być wspierana przez zmiany w mixie energetycznym.
Program inwestycyjny
- W roku 2022 spółka przeniosła produkcję grupy przekaźników miniaturowych do nowo wybudowanej hali, uruchomiono także nową linię montażową. Podniosło to potencjał wytwórczy w tej grupie o 30% (jednocześnie jednak popyt w ostatnich okresach jest niższy z uwagi na słabszą koniunkturę w budownictwie kubaturowym w Europie i powiązaną produkcją sprzętu AGD oraz dóbr mieszkaniowych, gdzie wykorzystywana jest ta grupa przekaźników).
- W grupie przekaźników przemysłowych prowadzona od 2020 roku do 1Q’24 była największa inwestycja za 32 mln PLN (w tym 13 mln PL N dofinansowania z NCBiR) – stworzenie automatycznej linii do produkcji przekaźnika bistabilnego. Linia posiada możliwość produkcji przemysłowych przekaźników monostabilnych, co w pierwszym okresach użytkowania nowej linii może mieć większe znaczenie. W roku 2023 poniesiono również dodatkowe koszty inwestycyjne jako uzupełniające, dla zwiększenia potencjału wytwórczego w tej grupie przekaźników docelowo łącznie o 80%.
- Przekaźnik bistabilny jest nową konstrukcją spółki, ma dawać odbiorcy oszczędności na poziomie zużycia energii oraz kosztów elementów wykonawczych w automatyce. Przekaźnik bistabilny jest przekaźnikiem, który zmienia stan pod wpływem wielkości zasilającej i pozostaje trwale w tym stanie po zaniku tej wielkości (co przekłada się na mniejsze koszty energii). Natomiast standardowy przekaźnik monostabilny wraca do stanu poprzedniego, gdy zasilanie zaniknie albo odpowiednio zmieni się jej wartość. Najprostsze zastosowanie przekaźnika bistabilnego to np. sterowanie oświetleniem z różnych miejsc pomieszczenia.
- Spółka prowadziła wcześniej jeszcze jeden mniejszy projekt dofinansowany z NCBiR - opracowanie przekaźników o podwyższonej niezawodności do zastosowania w infrastrukturze krytycznej oraz prototypowej technologii ich produkcji. Na początku 4Q’23 spółka podjęła decyzję o zakończeniu prowadzonego od 2021 roku projektu. W wynikach 3Q’23 dokonano 3,9 mln PLN odpisu nakładów na prace rozwojowe, po czym w 4Q’23 zaksięgowano rozliczenie dotacji, co pozwoliło zmniejszyć odpis o ok 1,8 mln PLN.
Prognozy wyników na kolejne okresy
- Wyniki jednostkowe za 1Q'24 potwierdziły negatywne tendencje, na które zarząd wskazywał w ostatnich raportach. Wynik były nieco poniżej naszych prognoz, które przedstawialiśmy na poziomie skonsolidowanym (różnica pomiędzy wynikami skonsolidowanymi, a jednostkowymi nie powinna być znacząca). Spółka odnotowała większy od spodziewanego spadek marży.
- • Zarząd podjął szereg działań w kierunku minimalizacji strat i ograniczenie kosztów. Spółka w raporcie bieżącym zwróciła uwagę na przesłanki do poprawy sytuacji w kolejnych miesiącach (rosnąca liczba nowych zamówień). Jednocześnie horyzont portfela zamówień pozostaje krótki, co utrudnia ocenę trwałości tendencji rynkowych.
- Według zarządu cały bieżący rok będzie stanowił dla spółki wyzwanie związane przede wszystkim z okresem niższego portfela zamówień i utrzymującym się spowolnieniem gospodarczym.
- Najważniejszym zadaniem przed spółką w 2024 roku będzie pozyskanie nowych klientów i projektów na dotychczasowych rynkach oraz rozszerzenie zasięgu sprzedaży o nowe rynki dla zbudowanego potencjału produkcyjnego. Zarząd wskazuje, że w ostatnim czasie udało się pozyskać nowe projekty z obszaru Bliskiego Wschodu (Arabia Saudyjska, ZEA). Spółka liczy na ożywienie gospodarcze w 2H’24 w Europie oraz wpływ środków z KPO na rynku polskim. Jednocześnie zarząd wskazuje, że od 2H’23 nasilać zaczęła się presja cenowa konkurencji.
- Zarząd wskazał także, że według raportu Relays Global Market Report 2024 ze stycznia 2024 globalny rynek przekaźników wzrośnie z 6,86 mld USD w 2023 do 7,05 mld USD w roku 2024, a w 2028 roku oczekuje się poziomu 8,65 mld USD. Źródłem wzrostu mają być inwestycje w projekty pozyskiwania energii słonecznej oraz rosnąca liczba pojazdów elektrycznych.
- Słaby wyniki 1Q’24 oraz ostrożny outlook zarządu skłania nas do obniżenia naszych prognoz na lata 2024- 25 (wcześniej oczekiwaliśmy m.in. wyraźniejszego odbicia od 2Q’24).
- Zakładamy, że w 2024 roku spółka wypracuje 133 mln PLN przychodów (-17%, zwracamy uwagę na wysoką bazę z 1H’23, a początek roku jest sezonowo bardzo ważny dla spółki), 8,6 mln PLN EBITDA oraz 0,1 mln PLN zysku netto (oznacza to zmianę wyników względem poprzedniej rekomendacji o odpowiednio: -10%/-50%/-98%).
- W 2025 roku zakładamy wzrost przychodów do 152 mln PLN i poprawę rentowności (wyższe wykorzystanie mocy, zwiększenie udziału produkcji zautomatyzowanej).
- W średnim terminie podtrzymujemy zakładamy wzrost do >200 mln PLN (w 2021 roku zarząd spółki informował, że zgodnie ze strategią do 2026 roku przychody spółki dzięki inwestycjom mają wzrosnąć do ponad 180 mln PLN. Biorąc, pod uwagę inflację uważamy, że spółka powinna celować obecnie w wyższe poziomy).
- Marża EBITDA w 2023 roku wzrosła do 10,8% (poprawa po cięższym 2022 roku, kiedy spółka odczuła inflację kosztów oraz negatywny aspekt przejściowego ograniczenia montażu w Ukrainie). Średnia ważona za ostatnie 5 lat wynosi 10,9%. W 2024 roku spadek przychodów, umocnienie PLN vs EUR, wzrost płac przełożą się na wyraźną erozję marży. W kolejnych latach zakładamy, że większe wykorzystanie moce czy efekty inwestycji w automatyzację produkcji przełożą się na odbudowie marży. W kolejnych latach (od 2026 roku) zakładamy poziom ok 11-12%. Ryzykiem dla takiego scenariusza może być np. ewentualnie trwalsze umocnienie PLN vs EUR (spółka jest eksporterem netto).
- Po zakończeniu na początku tego roku inwestycji w linię do produkcji przekaźników bistabilnych dla przemysłu, w kolejnych latach przyjmujemy, że CAPEX może spaść okresowo nawet poniżej amortyzacji – spółka będzie miała za sobą duży program inwestycyjny, zwiększający o kilkadziesiąt procent zdolności produkcyjne. Jednocześnie będą prowadzone jeszcze inwestycje uzupełniające. Donwestowania może wymagać także obszar IT.
