Dochodowość polskich obligacji skarbowych pozostaje od niemal roku w trendzie spadkowym. W 3Q 2023 trend ten uległ nasileniu, z uwagi na szybsze i bardziej agresywne od oczekiwań rozpoczęcie cyklu luzowania monetarnego przez Radę Polityki Pieniężną.
Niezmiennie uważamy, iż perspektywy krajowych stóp procentowych będą podstawowym argumentem za oczekiwanym stopniowym spadkiem dochodowości skarbowych papierów wartościowych na przełomie 2023 i 2024 roku. Wpływ decyzji Rady nie będzie jednak równomierny dla wszystkich segmentów krzywej. Najsilniej cięcia stóp procentowych odczuwać będzie krótki koniec krzywej. Jest to zgodne z historycznie wysoką wrażliwością krótkoterminowego długu na zmiany kosztu pieniądza. Długi koniec krzywej natomiast nie będzie w naszej ocenie tak podatny na wpływ działań RPP. Motywujemy to możliwym łagodnym wzrostem stawek asset swap, który będzie – do pewnego stopnia – zmniejszał przestrzeń do spadku dochodowości wynikającą z oczekiwanych obniżek stóp procentowych.
Zobacz także: Rekordowa kara dla rosyjskiego giganta - ostateczna klęska polskiego urzędu
W 2024 roku potrzeby pożyczkowe brutto, ale i netto rosną odpowiednio do rekordowych (nominalnie) 420,6 mld PLN i 225,4 mld PLN. By sprostać tym wymaganiom Ministerstwo Finansów zdecydowało o powrocie – po trzech latach przerwy i drugi raz od 2017 roku - do bonów skarbowych (ok. 54 mld PLN). Skrócenie zapadalności emitowanego długu stoi w kontrze do trendów ostatnich lat. Niewykluczone natomiast, iż wzorem ostatnich lat (w szczególności 2023 roku) Ministerstwo Finansów zdecyduje o użyciu środków na rachunkach budżetowych, by ograniczyć potrzebę emisji SPW. Przypominamy jednak, iż w planach na 2024 rok resort finansów zapisał wpływy środków z Krajowego Planu Odbudowy (28,6 mld PLN), które w naszej ocenie będą trudne do uzyskania z uwagi na niespełnienie tzw. kamieni milowych. W efekcie poduszka płynnościowa Ministerstwa Finansów prawdopodobnie „poświęcona” będzie na uzupełnienie potencjalnego braku KPO. W skrajnym przypadku nie wykluczamy także możliwości zaangażowania NBP w proces potencjalnego nabywania SPW.
