Segment FilmBox
Tak jak już zwróciliśmy uwagę okres Q3 2023 wskazał, iż wygasły impulsy dwucyfrowego wzrostu wyników w relacji r/r w segmencie FilmBox. Był to kluczowy obszar odpowiedzialny za budowę wyników w ostatnich latach. Spodziewamy się, że w najbliższych kwartałach KPL będzie chciało przynajmniej utrzymać dotychczasowy poziom wyników segmentu (w ujęciu zannualizowanym jest to około 49-50 mln PLN). Przygotowujemy się zatem na kwartały, które mogą wykazywać płaskie odczyty r/r. Dostrzegamy jednocześnie szereg inicjatyw, które mają skutkować wzrostem sprzedaży serwisu streamingowego FilmBox+ oraz próby wprowadzenia okienek reklamowych w płatnych kanałach (pierwszych testów na poszczególnych rynkach lokalnych CEE spodziewamy się już w 2024 roku).
Po stronie ryzyk dla segmentu na pierwszy plan wysuwamy negatywne trendy związane ze sposobem konsumpcji treści tv i proces odchodzenia od telewizji linearnej w stronę streamingu. Spółka nie podaje statystyk dotyczących obecnej struktury przychodów dla FilmBox. W naszym modelu zakładamy, że zdecydowana większość obecnych wpływów segmentu związanych jest z telewizją linearną.
Komunikowane przez KPL strategiczne ruchy w kierunku zwiększenia sprzedaży platformy FilmBoix+ są naszym zdaniem koniecznością. Z drugiej strony zwracamy uwagę, że dotychczasowa formuła dystrybucji FilmBox+ nie jest dla nas przejrzysta. KPL w sprawozdaniach nie wykazała inwestycji niezbędnych do uruchomienia platformy FilmBox i jednocześnie w strukturze kosztów nie ponosi bieżących kosztów związanych z utrzymaniem i rozwojem serwisu streamingowego. Właścicielem platformy FilmBox+ jest główny akcjonariusz KPL. Zatem (z naszej perspektywy) w obecnej sytuacji KPL jako dystrybutor jest beneficjentem projektu (osiąga bardzo dobrą marżę związaną ze sprzedażą telewizji linearnej) i jednocześnie rozpoczyna na większą skalę sprzedaż FilmBox+, czyli streamingu. Mamy świadomość, że wejście KPL do grupy Canal+ docelowo może mieć istotny wpływ na przyszły kształt i funkcjonalność FilmBox+. Jednocześnie uważamy, że należy być świadomym ryzyka, iż docelowa relacja biznesowa związana z dystrybucją FilmBox+ może wskazać na odczuwalne różnice w rentowności segmentu w porównaniu z historycznymi zasadami dystrybucji FilmBox w wersji linearnej.
Segment Stopklatka oraz Zoom TV
Głównym przychodem dla obu segmentów są wpływy z reklam telewizyjnych. Zwracamy uwagę, że historycznie przychody reklamowe były istotnie skorelowane z dynamiką rynku reklamy tv w Polsce. Perspektywa spowolnienia aktywności gospodarczej w Polsce w poprzednich kwartałach spowodowała znaczące ochłodzenie koniunktury na rynku reklamowym. W 2024 roku, wg naszych założeń, dynamika rynku reklamy (w ujęciu nominalnym) może być na średnim jednocyfrowym plusie i prawdopodobnie będzie to kolejny okres z odczytami poniżej inflacji w Polsce.
W ostatnich tygodniach spółka podała informację, że wybrano Polsat Media Biuro Reklamy („Polsat Media”) na brokera reklamowego, który ma być odpowiedzialny za pozysk reklamy do programów Kino Polska, Kino Polska Muzyka, Stopklatka, Zoom TV, Kino TV, Dizi oraz Gametoon. Komunikat wskazuje zatem na utrzymanie współpracy z dotychczasowym partnerem biznesowym. Przypominamy, że Polsat Media jest od długich lat brokerem reklamowym dla KPL. Poza pozyskiem reklam grupa Polsat odpowiada także za istotną część wpływów ze sprzedaży kanałów FilmBox. Zmianę głównego partnera biznesowego potraktowalibyśmy jako bardzo istotne wydarzenie. Z drugiej strony zaskoczeniem jest dla nas fakt, że Polsat Media przejmie od TVN Media (Warner Bros. Discovery) obsługę stacji z portfolio spółki CANAL+ Polska.
Mijający 2023 jest trudny dla Stopklatka, gdyż refarming ograniczył potencjał reklamowy Stopklatki (zmiany nie objęły kanału Zoom TV). KPL podsumowując rok 2022 wskazała, że w wyniku refarmingu średnia widownia całej telewizji naziemnej spadła w grupie komercyjnej (16-59) o ponad 23% r/r. Zauważamy, że wynik segmentu Stopklatka spadł z rekordowego poziomu ok 7,6 mln PLN odnotowanego w 2021 roku do 6,7 mln PLN za cały 2022 roku. Na koniec września’23 w ujęciu LTM to strata Stopklatki wyniosła 0,1 mln PLN. Z kolei w segmencie Zoom TV obserwujemy w 2023 roku proces budowy oglądalności. Minione kwartały wskazały na stopniowe wzrosty oglądalności Zoom TV i obserwujemy próby lepszego pozycjonowania kanału m.in. poprzez inwestycje w autorską ramówkę.
Przypominamy, że w grudniu 2023 roku anteny TVP obejmie zmiana na nowy standard nadawania DVBT2/HEVC (odbędzie się to w dwóch etapach). Dlatego w naszych założeniach spodziewamy się, że w 2024 roku anteny KPL, w tym zwłaszcza Stopklatka będą w stanie wykazać dynamiki wzrostu powyżej średniej dla rynku telewizyjnego.
W przyjętych założeniach staramy się jednocześnie uwzględniać zachodzące zmiany w sposobie konsumpcji treści rozrywkowych. Odchodzenie od telewizji linearnej w kolejnych latach będzie prawdopodobnie działać niekorzystnie na kanały Stopklatka i Zoom TV. Dane rynkowe o oglądalności telewizji w Polsce wskazują, że w Polsce (podobnie jest w krajach UE) widownia telewizji spada we wszystkich grupach wiekowych i najbardziej dynamiczne (oraz trwałe) spadki widoczne są wśród najmłodszych widzów. Jak już zwracaliśmy uwagę, w 2022 roku średni czas oglądania telewizji dla całego rynku skrócił się o 3,1 r/r, natomiast średnia widownia dla całego rynku zmalała o 6,9% r/r. Jak podaje spółka, w okresie trzech kwartałów bieżącego roku średni czas oglądania telewizji dla całego rynku skrócił się o 3,1% r/r, natomiast średnia widownia dla całego rynku zmalała o 6,4% r/r.
Dla Stopklatka w ramach całego 2023 roku spodziewamy się straty 0,4 mln PLN i odbudowy wyniku do blisko 3,5 mln PLN w 2024 roku, za co odpowiadać ma przyśpieszenie dynamiki wpływów reklamowych oraz brak dodatkowych istotnych pozycji kosztowych w kategoriach związanych ramówką. Dla Zoom TV przyjęliśmy na 2023 rok stratę w okolicy 1,7 mln PLN i osiągnięcie zysku w kwocie 1,3 mln PLN w 2024 roku. Jest to założenie bazujące na dalszej poprawie oglądalności i przyspieszeniu dynamiki wpływów reklamowych.
Łącznie dwa segmenty (Stopklatka oraz Zoom TV) odpowiadają za przyrost wyniku w 2024 roku względem 2023 o około 6,8 mln PLN. Na rok 2025 zakładany łączny wzrost wyniku segmentów w wysokości 3,4 mln PLN r/r.
Zobacz także: Rynek telewizyjny w Polsce i jego wpływ na akcje spółki Kino Polska
Segment Kino Polska
Segment odczuwa erozję widzów i jest to długoterminowy trend, na który dodatkowo w ostatnich kwartałach nałożyły się zmiany w sposobie udostępniania kanałów Kino Polska przez jednego z głównych partnerów biznesowych KPL na polskim rynku. W 2019 roku wynik segmentu wynosił ponad 19,3 mln PLN a w 2023 roku (wg naszych założeń) może spaść do 14 mln PLN. W modelu nasz scenariusz bazowy wskazuje na stabilizację bazy widzów w kolejnych okresach i wyhamowanie erozji wyniku segmentu. Dlatego w kolejnych latach przyjęliśmy, że wynik segmentu będzie nadal powyżej 13 mln PLN w skali roku.
Niszowa specyfika tego obszaru biznesowego (m.in. niskie koszty kontentu) pozwala generować bardzo wysoką marżę. W poprzednich latach marża segmentu wahała się w przedziale 41-53%. W kolejnych latach naszej prognozy utrzymujemy marżę segmentu w okolicy 39%.
Dane skonsolidowane KPL
W Q4 zakładamy, że EBITDA skor. w ujęciu r/r zanotuje wzrost z około 21,6 mln PLN do 23 mln PLN. Tym samym w skali całego 2023 roku spodziewamy się, że EBITDA skor. wyniesie 73,4 mln PLN (w 2022 roku było to ok 70,5 mln PLN). Przyjęte przez nas założenia na 2024 rok wskazują na stabilizację wyników w segmencie FilmBox, wyhamowanie erozji w segmencie Kino Polska oraz oczekujemy impulsów wzrostu w Stopklatka i Zoom TV. Tym samym w 2024 roku prognozujemy wzrost EBITDA skor. do 79,1 mln PLN. Podobne tendencje dotyczące głównych segmentów widoczne są w naszym modelu również w prognozie na 2025 rok. Na lata 2024-2025 zakładana przez nas dynamika wzrostu EBITDA skor. wynosi odpowiednio 7,8% i 6,7% r/r.
W naszej analizie przyjmujemy utrzymanie dotychczasowego modelu biznesowego opartego o niski poziom inwestycji w majątek trwały (CAPEX). Przy utrzymaniu podobnych do historycznych parametrów inwestycji w aktywa programowe (w odniesieniu do poziomu osiąganych przychodów) spółka w kolejnych latach powinna generować mocne przepływy pieniężne. W naszych założeniach nie uwzględniamy bezpośredniego zaangażowania KPL w dalszy rozwój ani bieżące utrzymanie platformy streamingowej FilmBox+ (utrzymujemy, iż KPL zajmuje się wyłącznie dystrybucją). Tym samym w kolejnych latach oczekujemy wzrostu strumienia dywidend z KPL do akcjonariuszy. Jednocześnie zwracamy uwagę, że przyjęte założenie może być obarczone dużym ryzykiem błędu. Dotychczas (już po wejściu do grupy Vivendi) władze spółki nie sygnalizowały jakie są ich przemyślenia dotyczące przyszłych możliwości dywidendowych KPL.
