Obraz światowej gospodarki na koniec pierwszego kwartału br. wygląda bardziej pesymistycznie niż na koniec 2021 r. Decydującym czynnikiem jest militarna agresja Rosji wobec Ukrainy. Skala wywołanej wojny w niczym nie przypomina zbrojnej aneksji Krymu z 2014 r. Obecnie, trwające już szósty tydzień ciężkie walki zmieniły - w sposób radykalny - wizję świata, sojuszy i relacji pomiędzy państwami.
Na naszych oczach, w tempie rzadko spotykanym, ogromnej zmianie podlegają – i będą podlegać - procesy gospodarcze w Europie i Ameryce Północnej. Ale poważne konsekwencje tego konfliktu odcisną piętno na wszystkich krajach świata.
I tak:
- Inflacja, która miała w tym kwartale osiągnąć swoje apogeum, utrzyma się na dużo wyższym poziomie i o wiele dłużej, niż pierwotnie zakładano, czego głównymi motorami będą rosnące ceny nośników energii (gaz i ropa), metali przemysłowych oraz żywności. Rosja i Ukraina są ważnymi eksporterami tych towarów, a wojna i nałożone na Rosję sankcje - zaburzą zdolności eksportowe ww. państw.
- Inflacja bardzo mocno przekłada się na odczucia konsumentów, które w USA są najsłabsze od 11 lat. Jest to o tyle istotne, że PKB w tym kraju, w 70% zależy właśnie od konsumpcji. Zaciskanie pasa przez Amerykanów może wyhamować wzrost PKB nie tylko USA, ale i innych regionów świata. Warto podkreślić, że choć rynek pracy za Atlantykiem jest mocny (niskie bezrobocie i rekordowo niska ilość nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych), to jednak nie poprawia to nastrojów konsumentów – rosnąca cena galonu benzyny - o blisko 50% w ciągu roku - robi swoje.
- Wysoka inflacja, to również duża presja na płace. Zatrudnieni nie chcą obniżać standardu życia, ale - niestety - w takim środowisku często jest to nieuchronne i prowadzi do ograniczenia konsumpcji.
- Inwestorzy zaczynają eskalować swoje oczekiwania względem Fed w kwestii podwyżek stóp procentowych. Jeszcze na początku tego roku oczekiwano trzech podwyżek, łącznie o 75 pb. Pierwszą podwyżkę mamy już za sobą, ale inwestorzy oczekują jeszcze sześciu, kolejnych, w tym roku i kolejnych trzech - w roku 2023. W konsekwencji, stopa referencyjna powinna urosnąć do 2,5%.
- Oczekiwanie na podwyższenie stopy referencyjnej mocno wpływa na zachowanie się obligacji amerykańskich. Ich ceny spadły od ostatniej, najwyższej wartości najbardziej w ciągu 70 lat i, niestety, ale spadki te mogą być jeszcze większe, bo rynek obecnie nie wycenia w całości oczekiwań, o których piszemy wyżej, wciąż licząc, że, w którymś momencie, Fed spanikuje i uruchomi kolejny program skupu aktywów lub zatrzyma podwyżki stóp. A może to zrobić, kiedy przestraszy się niekontrolowanego, zwłaszcza gwałtownego spadku cen obligacji lub akcji.
- Wyższe koszty finansowania kredytów oraz rosnące koszty płac wpłyną na dużo niższą dynamiką wzrostu zysków spółek oraz ich marże.
- Wyższe rentowności obligacji powodują także spłaszczanie się amerykańskiej krzywej rentowności. Różnica pomiędzy 10-letnimi i 2-letnimi obligacjami wynosi obecnie tylko 4 pb. Przejście tego wskaźnika na poziomy ujemne było w przeszłości zapowiedzią nadciągającej recesji.
- Światowa gospodarka zmierza albo w kierunku stagflacji (mniej niebezpieczny scenariusz dla akcji), albo wpadnie w recesję (bardzo negatywny scenariusz dla akcji).
- Inwestorzy, nie mając bezpiecznej przystani, jaką zwykle są obligacje, lokują (na razie) pieniądze w akcjach, ponieważ - po prostu - nie widzą alternatywy. Akcje są długoterminowo dobrym zabezpieczeniem przed wysoką inflacją. Kierunek popytu może się jednak zmienić, gdy rentowności obligacji przestaną rosnąć i będą już na wysokim poziomie, sprawiającym, że znów staną się atrakcyjne. Ryzyko jest po stronie ewentualnego wystąpienia recesji – wówczas odwrót od akcji będzie bardzo gwałtowny.
- Póki co, akcje wróciły do poziomów z początku tego roku, a rentowności obligacji, jako alternatywa dla akcji - urosły - co oznacza, że inwestorzy akceptują niższą premię za ryzyko inwestycji w akcje. Ryzyk geopolitycznych i gospodarczych mamy jednak - dużo więcej.
- W Polsce rynek obecnie wycenia oczekiwania dalszych 2-3 podwyżek stóp przez RPP - do poziomu 4,5%-5%. I choć akcje pokazują wyższą perspektywę zwrotu, niż na początku roku, to po wzroście rentowności do poziomu 5,5% obligacje stają się coraz bardziej atrakcyjną klasą aktywów, która może konkurować również z rodzimym rynkiem akcji i lokatami.
W podsumowaniu opisanej powyżej sytuacji na światowych rynkach, nasze tezy odnośnie poszczególnych klas aktywów przedstawiają się następująco:
- Akcje USA – pozostawiamy neutralne podejście, z perspektywą negatywną. Wzrost rentowności obligacji i determinacja Fed do walki z inflacją będą wywierać coraz większą presję na rynek akcji, oraz wpływać na spowolnienie gospodarcze. W otoczeniu zacieśniania polityki pieniężnej w USA, akcje Value mogą nadal wykazywać się lepszym sentymentem rynkowym niż akcje typu Growth.
- Akcje Emerging Markets – zmieniamy nastawienie do rynków EM na neutralne (z lekko pozytywnego). Wyceny w Chinach są bardzo atrakcyjne, ale wzrosło ryzyko nałożenia na ten kraj sankcji, w związku z jego niejednoznacznym stanowiskiem odnośnie wojny w Ukrainie. Restrykcyjne podejście do koronawirusa również zwiększa nieprzewidywalność rozwoju sytuacji. Jednak w długim terminie Chiny mogą być największym beneficjentem osłabienia Rosji po wojnie. Wzrost kosztów żywności może powodować destabilizację innych rynków Emerging Markets.
- Utrzymujemy neutralne podejście do polskiego rynku akcji jako całości (Indeks WIG). Na korzyść polskiego rynku dalej przemawiają atrakcyjne, niskie wyceny akcji. Rośnie szansa na zakończenie konfliktu za wschodnią granicą RP, co, jeśli się zrealizuje, przełoży się na szybkie umocnienie polskiego rynku i złotego, a także na spadek rentowności polskich obligacji. Ostatni wzrost rentowności obligacji zmniejszył jednak premię za ryzyko inwestycji w akcje - do poziomu niższego, niż na początku roku.
- Obligacje polskie – dalej utrzymujemy neutralne podejście do polskich obligacji skarbowych, ze względu na trwający cykl podwyżek stóp procentowych oraz możliwy, dalszy wzrost inflacji związany z wojną. Zatrzymanie podwyżek stóp procentowych jest prawdopodobne w połowie roku, w okolicy 4,5-5%. Pozostawiamy mocno pozytywne nastawienie do obligacji korporacyjnych. Wibor na poziomie 5% implikuje bieżącą rentowność tego typu obligacji na poziomie 6-7%. Przy takich rentownościach należy jednak przykładać większą wagę do jakości emitentów.
- Obligacje Developed Markets – plan podnoszenia stóp procentowych przez Fed oraz ewentualne wprowadzenie takiego planu przez EBC, w przypadku utrzymywania się wysokiej inflacji, skłania do bardzo ostrożnego podejścia, do długoterminowych obligacji skarbowych rynków rozwiniętych, zwłaszcza europejskich. Ostatni wzrost rentowności ww. obligacji spowodował, że prawdopodobnie większa część ruchu jest już za nami. Coraz bardziej realne staje się też wprowadzenie kontroli krzywej rentowności, co może zaskoczyć rynki. Bank Japonii właśnie to zrobił.
- Obligacje Emerging Markets – mocna przecena obligacji EM w ostatnim kwartale oraz wysokie już stopy procentowe i spready kredytowe na rynkach rozwijających się, w stosunku do rynków rozwiniętych, skłaniają do utrzymania poglądu lekko pozytywnego, pomimo obecnych ryzyk.
- Złoto i Srebro – wzrost inflacji pozostaje szybszy, niż wzrost stóp procentowych, a więc ujemna realna stopa procentowa wciąż rośnie, co jest środowiskiem korzystnym dla metali szlachetnych. Zwiększenie niepewności geopolitycznych powinno sprzyjać trendowi wzrostowemu, rozpoczętemu w 4 kw. 2021.
Autor: Grzegorz Chłopek, Dyrektor Zarządzający, iWealth oraz Jacek Maleszewski, Dyrektor Zespołu Doradztwa, iWealth
Czytaj więcej na iWealth
Komentarze
Sortuj według: Najistotniejsze
Nie ma jeszcze komentarzy. Skomentuj jako pierwszy i rozpocznij dyskusję