Ostatnie miesiące w związku z niesprzyjającym otoczeniem rynkowym (sezonowo utrzymujące się wysokie CPI) przyniosły stabilizację przychodów przy jednoczesnym ograniczaniu budżetów marketingowych, co przełożyło się na generację rekordowej pierwszej marży. W związku ze zbliżającym się dużymi krokami okresem świątecznym, oczekujemy, że ostatnie tygodnie 2023 r. przyniosą dalsze ograniczanie nakładów na UA, co z jednej strony pociągnie za sobą spadek przychodów, a z drugiej pozwoli spółce wypracować w 4Q’23 rekordowy poziom skoryg. EBITDA = ok. 9,8 mln PLN (+210% r/r, +26% q/q). Oczekujemy ponownego zwiększenia wydatków reklamowych na przełomie roku.
Działania te powinny uwolnić potencjał poczynionych w ostatnich miesiącach zmian w aplikacji i przełożyć się na jej dalszą, dynamiczną progresję wyników od początku 2024 r. Zakładamy, że proces wdrażania największej zmiany do „Unsolved” (metagry) rozpocznie się w 2H’24. Spodziewamy się, że udostępnianie nowych funkcjonalności będzie postępowało stopniowo, tym samym efekt poprawy KPIs w wyniku tej modyfikacji zostanie rozłożony w czasie na wiele kwartałów. Pragniemy zauważyć, ze odczyty aplikacji z ostatnich miesięcy przewyższają nasze wcześniejsze oczekiwania, tym samym podwyższamy nasze prognozy na kolejne okresy. W całym 2024 r. zakładamy, że spółce uda się wypracować 114,7 mln PLN przychodów (+39% r/r), 39,9 mln PLN skoryg. EBITDA (+33 % r/r) oraz 29,9 mln PLN skoryg. zysku netto (+45% r/r). Szacowane przez nas wyniki implikują atrakcyjną wycenę mnożnikową spółki (P/E adj. na poziomie 7x).
Dodatkowo, uważamy, że istnieje duża szansa, że pierwszy raz w historii Artifex podzieli się z akcjonariuszami zyskami wypracowanymi na przestrzeni rekordowego 2023 r. (dywidenda bądź skup akcji). W naszym modelu zakładamy DPS na poziomie 0,6 PLN/ akcję. Mając powyższe na uwadze utrzymujemy nasze zalecenie KUPUJ dla spółki Artifex Mundi podwyższając jednocześnie cenę docelową do poziomu 24,8 PLN/akcję czyli 49% powyżej obecnej ceny rynkowej.
W naszej poprzedniej rekomendacji, liczyliśmy, że spadek CPI na przełomie 3/4Q’23 pozwoli spółce ponownie, wyraźnie zwiększyć budżety reklamowe. Jednakże, w związku wydłużeniem się okresu zwiększonych budżetów reklamowych e-commerce związanym z kampanią „Back to School”, wysokie koszty marketingowe utrzymywały się od połowy sierpnia do początku października. Tym samym mniejsza ilość pozyskiwanych użytkowników do aplikacji „Unsolved” wpłynęła na płaską dynamikę przychodów w ostatnim czasie. Z drugiej strony, ograniczanie wydatków na kampanie marketingowe przełożyło się na osiąganą przez spółkę rekordową pierwszą marżę (3,3-3,4 mln PLN/ msc). Mając na uwadze zbliżający się dużymi krokami okres świąteczny (wysokie koszty reklam), spodziewamy się zwiększenia skali UA dopiero na przełomie roku.
Jednocześnie dzięki znaczącej poprawie KPIs aplikacji oraz dywersyfikacji kanałów marketingowych oczekujemy słabszego wpływu wysokich CPIs na odczyty w listopadzie-grudniu niż to miało miejsce w porównywalnym okresie 2022 r. Naszym zdaniem, odporność wyników aplikacji na sezonową zmienność, będzie kolejnym dowodem na to jak duże zmiany w niej zaszły. Liczymy, że w 2024 r. spółka wejdzie dynamicznie zwiększając bazę odbiorców, co uwolni jej dalszy potencjał monetyzacyjny. Odczyty aplikacji z ostatnich miesięcy przewyższają nasze wcześniejsze oczekiwania, stąd podwyższamy nasze założenia przychodowe na 2024 r. o 21% do poziomu 106,6 mln PLN.
Zobacz także: Eurodolar (EUR/USD) czeka na posiedzenie Fed i EBC! Czy banki będą w stanie go zaskoczyć?
Oczekujemy, że proces wdrażania największej zmiany do „Unsolved” (metagry) rozpocznie się w 2H’24. Spodziewamy się, że udostępnianie nowych funkcjonalności będzie postępowało stopniowo, tym samym efekt poprawy KPIs w wyniku tej modyfikacji zostanie rozłożony w czasie na wiele kwartałów. Scenariusz ten zakłada początkowe udostępnienie „Unsolved 2.0” niewielkiej ilości nowych graczy, po czym z każdym miesiącem, po dokładanych testach i feedbacku ze strony odbiorców grono użytkowników będzie sukcesywnie rozszerzane. W przyszłym roku oczekujemy progresji przychodów „Unsolved” na poziomie 49% r/r do ok. 106,6 mln PLN przy UA w okolicach 62,5 mln PLN. W całym 2024 r. prognozujemy, że spółka wypracuje 39,9 mln PLN skoryg. EBITDA oraz 29,9 mln PLN skoryg. zysku netto. Akcentujemy atrakcyjną wycenę wskaźnikową (P/E adj. na poziomie 7x).
Naszym zdaniem istnieje duża szansa, że pierwszy raz w historii spółka podzieli się z akcjonariuszami zyskami wypracowanymi na przestrzeni rekordowego 2023 r. (dywidenda bądź skup akcji). Biorąc pod uwagę generowane przepływy oraz środki potrzebne na dalszy rozwój produktów oraz UA, zakładamy, że potencjalny DPS może wynieść ok. 0,6 PLN/ akcję (DY = 3,5%).
Dodatkowym elementem rozważanym przez Artifex jest uruchomienie własnego sklepu (na wzór Huuuge czy TEN). Inicjatywa ta, powinna przełożyć się na obniżenie kosztów prowizji, tym samym na zwiększenie wpływów do spółki. Aktualnie nie uwzględniamy tego rozwiązania w naszych założeniach. Pragniemy jednak podkreślić, że potencjalne stworzenie takiej platformy może mieć istotny wpływ na nasze przyszłe aktualizacje.
Potencjalnym czynnikiem ryzyka pozostaje debiut nowej gry RPG. Na koniec 3Q’23 spółka miała aktywowanych 15,4 mln PLN kosztów na bilansie związanych z tym projektem. Prace nad nową grą RPG przebiegają zgodnie z harmonogramem, a jej premiery spodziewamy się na początku 2025 r. Warto podkreślić, że projekt ten zadebiutuje nie tylko na mobile ale też na PC, z funkcjonalnością cross-play, co naszym zdaniem zwiększa szanse na jego sukces komercyjny.
