‘Bezpieczne przystanie’ to określenie, które zapewne słyszymy i którego używamy bardzo często. Dla spekulantów stanowią one świetny cel w przypadku wzrostu niepewności na rynkach. To sprawia, że czasem zapomina się o ich prawdziwej funkcji. Czym zatem są, a czym nie są aktywa safe haven?
Pojęcie bezpiecznych przystani wykształciło się raczej na poziomie praktyki rynków finansowych, a nie ich teorii, stąd nie można powiedzieć, że jest to zagadnienie czysto naukowe. Z tego względu nie sposób przytoczyć jasnej i precyzyjnej definicji ‘bezpiecznej przystani’. To z kolei sprawia, że w zasadzie bezpieczną przystanią możemy nazwać każde aktywo, które handlowane jest na rynkach finansowych – wystarczy przyjąć tylko odpowiednie założenia. Potrzebujemy więc pewnych kryteriów, które będą konieczne, by dane aktywo mogło zyskać miano bezpiecznej przystani.
Jeśli sformułowanie ‘bezpieczna przystań’ weźmiemy dosłownie, to będzie ono oznaczało miejsce, w którym można schronić się przed niebezpieczeństwami i zagrożeniami. Przenosząc to na grunt rynków finansowych będzie to więc oznaczało miejsce (rynek), w którym inwestorzy będą mogli zabezpieczyć swój kapitał przed niebezpieczeństwem. Tym niebezpieczeństwem jest wzrost zmienności, czyli ryzyka inwestycyjnego.
Zabezpieczenie przed ryzykiem
Najczęściej ryzyko utożsamiane jest ze stratą, podczas gdy w szerszym ujęciu ryzyko jest tożsame z wahaniami – zmiennością. Spojrzenie na ryzyko wyłącznie w kategorii straty może być źródłem niezrozumienia funkcji bezpiecznych przystani. Inwestorzy kierujący swój kapitał do bezpiecznych przestani nie zabezpieczają się stricte przed stratą, co przed wahaniami, które mogą być przyczyną straty. Za bezpieczne przystanie możemy więc uznać rynki, na których wahania są relatywnie niskie. Z tego względu wśród tych rynków wymienia się np. obligacje skarbowe (w szczególności obligacje amerykańskie, gdyż wahania kursów/rentowności obligacji uzależnione są od zaufania do danego państwa). Pierwszym kryterium, które powinien zatem spełniać rynek będący bezpieczną przystanią, jest niskie ryzyko, wyrażające się poprzez niską zmienność notowań. To pojedyncze kryterium jest dość relatywne gdyż określenie ‘niskie’ jest względne. Jest jednak kryterium koniecznym, które uzupełnione jest przez funkcję przechowywania wartości w czasie.
Przechowywanie wartości w czasie
Fundamentalnym kryterium, które muszą spełniać aktywa aspirujące do miana bezpiecznych przystani, jest funkcja przetrzymywania wartości w czasie. To właśnie ona utożsamiana jest z bezpieczeństwem. Przetrzymywanie wartości w czasie możemy rozumieć jako cechę oznaczającą, że dane aktywo będziemy mogli w przyszłości wymienić na podobny koszyk dóbr/usług, co obecnie. Wiąże się to w sposób oczywisty z niskimi wahaniami ceny danego aktywa w ujęciu realnym. Przechowywanie wartości w czasie możemy w pewnym sensie rozumieć jaką niską zmienność w ujęciu długoterminowym.
Zastanówmy się teraz nad tym, które z rynków/aktywów mogą aspirować do miana bezpiecznych przystani? Obok wspomnianych wcześniej amerykańskich obligacji skarbowych są to oczywiście również obligacje innych wysoko rozwiniętych gospodarek i części gospodarek rozwijających się (w tym przypadku głównie dla inwestorów krajowych). Bezpieczne przystanie występują również na innych rynkach, jak np. rynek walutowy, czy towarowy. Ich fundamentem jest wiarygodność i zaufanie np. w stosunku do podmiotu, który je emituje. Oznacza to, że miano bezpiecznej przystani nie jest czymś na stałe przywiązanym do danego instrumentu, gdyż z czasem poziom wiarygodności danego podmiotu, czy zaufania do niego może się zmieniać.
Bezpieczne przystanie, a rynek walutowy
W przypadku rynku walutowego, za przykłady bezpiecznych przystani podaje się franka szwajcarskiego (CHF) i jena japońskiego (JPY). Obie waluty reagują zazwyczaj umocnieniem na wzrost niepewności na globalnych rynkach, czego powodów upatruje się w przepływie kapitału do Szwajcarii i Japonii. Status franka wynika dodatkowo z marki, jaką w kontekście finansów posiada Szwajcaria.
Obie waluty nie są w pełni aktywami o charakterystyce bezpiecznych przystani. Często w przypadku wzrostu niepewności na rynkach mówi się o tym, że inwestorzy kierują kapitał do Szwajcarii (rzadziej wspomina się o Japonii), by zabezpieczyć go przed wahaniami. Jest to prawda, ale tylko częściowa. W przypadku wzrostu niepewności na rynkach finansowych, kapitał nie tyle płynie do Szwajcarii ze strony inwestorów zagranicznych, co wraca, ze względu na działania inwestorów krajowych. Wynika to z tego, że w Szwajcarii i Japonii obowiązują obecnie ujemne stopy procentowe, co zniechęca inwestorów i oszczędzających do przetrzymywania kapitału na depozytach w walucie krajowej. Ten kapitał kierowany jest za granicę, a w przypadku wzrostu niepewności wraca do kraju, wywołując umocnienie franka, czy jena.
Jeśli którąś z walut – frank i jen – mielibyśmy uznać za bezpieczną przystań, to byłby to raczej frank. Ze względu na stosunkowo niską zmienność jego kursu, możemy uznać go za aktywo służące do przetrzymywania wartości.
Gotówka – każda waluta to bezpieczna przystań?
W pewnym sensie funkcję bezpiecznej przystani może przyjąć każda waluta. Ma to miejsce w sytuacji, gdy mówimy o walucie krajowej. Wahania wartości naszego kapitału inwestycyjnego określa cena wszystkich naszych aktywów inwestycyjnych, wyrażona w walucie krajowej. W perspektywie krótkoterminowej możemy posłużyć się ujęciem nominalnym, natomiast w długim okresie ujęciem realnym (biorącym pod uwagę wpływ inflacji). Jeśli na rynkach finansowych wzrasta ryzyko, to inwestorzy mogą modyfikować skład swojego portfela, zwiększając udział gotówki. W ten sposób zmniejszają wahania jego wartości. Gotówka może funkcjonować jako bezpieczna przystań w sytuacji, gdy mówimy o stabilnej gospodarce ze stabilną, niską inflacją. Dużą rolę odgrywa tutaj zaufanie do Państwa i wiarygodność banku centralnego.
Złoto przestaje być bezpieczną przystanią?
Gdy mówimy o bezpiecznych przystaniach najczęściej mamy zapewne na myśli rynek złota. Wynika to z funkcji, jaką złoto pełniło przez tysiąclecia. Patrząc obecnie na rynek złota możemy powiedzieć, że nie jest to do końca miejsce charakteryzujące się niską zmiennością.
Na przestrzeni ostatnich 7,5 lat odchylenie standardowe dla rynku złota (mierzące zmienność rynku) było nawet nieznacznie wyższe od ryzyka mierzonego dla indeksu WIG. Indeks WIG jest co prawda niezwykle mocno zdywersyfikowanym portfelem, ale wciąż jest to tylko portfel akcyjny, a więc bardziej ryzykowny niż np. portfel obligacji. Od początku XXI wieku obserwowaliśmy wzrost zmienności notowań złota. Okres największej zmienności przypada na szczyt i załamanie się bańki spekulacyjnej na tym rynku.
Od 2013 roku zmienność ta maleje. To, w połączeniu z dużym znaczeniem złota w kontekście przetrzymywania wartości w czasie, sprawia, że rynek ten wciąż uchodzi za bezpieczną przystań. Mimo wszystko, mówiąc o bezpiecznej przystani w kontekście rynku złota należy raczej myśleć o fizycznym kruszcu. Inwestowanie kapitału w instrumenty pochodne oparte na złocie ma raczej charakter spekulacyjny, nawet gdy mówimy o wzrostach cen złota przy okazji wzrostu niepewności na rynkach finansowych.
Niebezpieczna przystań
Co ciekawe, w 2017 roku zaczęto mówić o tym, że kryptowaluta Bitcoin staje się nowym złotem i niektórzy zaczęli upatrywać w nim nowej bezpiecznej przystani. Wydaje mi się, że Bitcoin będzie najlepszym przykładem instrumentu, na którym możemy pokazać jakie aktywo nie może być uznawane za bezpieczną przystań.
W poprzednim wydaniu magazynu FXMAG dokonałem analizy ryzyka Bitcoina, zestawiając go z kilkoma innymi instrumentami. W zasadzie ta analiza jest wystarczająca, by móc powiedzieć, że Bitcoin nie może być uważany za bezpieczną przystań w żadnym wypadku (ewentualnie jako relatywnie bezpieczna przystań w stosunku do innych kryptowalut).
Bitcoin i inne kryptowaluty nie mogą być uznawane za bezpieczne przystanie z bardzo istotnego powodu. Inwestorzy kierują kapitał do bezpiecznych przystani w okresach podwyższonej niepewności, a celem takiego zabiegu jest ochrona przed ryzykiem (czyli zmiennością). Podwyższona niepewność sprawia, że zmienność na rynkach finansowych rośnie i inwestorzy, chcąc ograniczyć ekspozycję swojego kapitału na ryzyko, kierują go na rynki cechujące się niższą zmiennością (np. odpływ kapitału z rynku akcji na rynek obligacji). Taka sytuacja nie może mieć miejsca w przypadku Bitcoina, gdyż nie da się ograniczyć ryzyka (zmienności) kierując kapitał na rynek, który naturalnie cechuje się wysoką zmiennością. Nie można zabezpieczyć się przed wahaniami, wystawiając się na równie silne, jeśli nawet nie silniejsze wahania. To trochę tak, jakby zeskoczyć z chodnika na ruchliwą jezdnię, by nie zostać potrąconym przez rowerzystę.
Bitcoin nie spełnia więc kryterium ochrony przed ryzykiem. Bez tego nie może spełniać również kryterium przechowywania wartości w czasie. Przeciwnicy tej teorii mogą co prawda powiedzieć, że cena Bitcoina nieustannie rośnie, więc funkcja przechowywania wartości w czasie jest tutaj spełniania z nadwyżką. Przechowywanie wartości nie jest jednak równoważne ze wzrostem ceny. Gdyby tak było, to moglibyśmy podać za przykład notowania akcji wielu spółek giełdowych, które wykazują się zdecydowanie dłuższą i stabilniejszą historią wzrostów.
Wykres 1. Odchylenie standardowe tygodniowej stopy zwrotu
Zabezpieczanie przed ryzykiem, a poszukiwanie ryzyka
Bitcoin i inne kryptowaluty stanowią obecnie instrumenty o wysokim poziomie ryzyka, dzięki czemu mogą oferować wyższe stopy zwrotu. Z tego powodu nie mogą być rozważane pod względem zabezpieczania kapitału, a raczej pod kątem spekulacji. Zabezpieczenia kapitału i spekulacja to przeciwności.
Odwołanie do kryptowaluty w tym artykule ma swój istotny cel. Pokazuje w jaki sposób zabezpiecza się kapitał, kierując go do bezpiecznej przystani. Zakup instrumentu będącego bezpieczną przystanią w oczekiwaniu na to, że wzrost niepewności na rynkach (wywołujący spadki na giełdach akcji) wywoła wzrost jego ceny nie jest zabezpieczaniem się przed ryzykiem, a spekulacją. Wykorzystywanie funkcji bezpiecznej przystani w żadnym stopniu nie jest nastawione na zysk, a jedynie na ochronę kapitału.
