GPW notowania akcji Aplisens

Wyniki 3Q2022 oceniamy jako bardzo dobre (wzrost przychodów na wszystkich rynkach, bardzo wysoka marża), pomimo perturbacji powodowanych wojną w Ukrainie. Spółka umiejętnie wykorzystała sprzyjające warunki, jakie eksporterom dawał wysoki kurs EUR i USD. Poza tym stały wzrost sprzedaży pozwala osiągać efekty skali i poprawiać efektywność. Aplisens szybko dostosował się do warunków inflacyjnych na bieżąco aktualizując cenniki. Do produkcji wykorzystywane były jeszcze zapasy materiałów zakupionych po niższych cenach, co dodatkowo podnosiło rentowność sprzedaży.

• Przychody wzrosły aż o 31% r/r, co było 3. najwyższym wynikiem w kilkunastoletniej giełdowej historii spółki. Udało się tym samym utrzymać pozytywny trend z I i II kwartału, przy wyższej niż przed rokiem marży.
• Pozostałe saldo operacyjne jak i saldo finansowe bez istotnego wpływu na wynik końcowy.
• CF operacyjny dodatni, jednak wyraźnie niższy niż przed rokiem (dalszy wzrost zapotrzebowania na kapitał obrotowy).
• Wzrost CAPEX do 3,4 mln zł, narastająco ok. 7,5 mln zł (ok. 90% planu na 2022 r.).
• Sytuacja gotówkowa ultra bezpieczna (18 mln zł gotówki netto). W III kwartale nastąpił znaczący spadek poziomu wolnych środków finansowych (Aplisens praktycznie nie ma zadłużenia odsetkowego), będący konsekwencją transferu środków do akcjonariuszy: ok. 7 mln zł dywidendy i 12 mln zł buybacku.
• Spółka praktycznie wykonała prognozowane przez nas wyniki na ten rok (na poziomie przychodów w okolicach 95%, na poziomie zysków nawet przekroczyła). Spodziewany przez nas spadek przychodów z rynków wschodnich począwszy od 2Q2022 nie nastąpił (wprost przeciwnie – w samym Q3 Aplisens zanotował ponad 50-proc. wzrost), poza tym lepiej od oczekiwań radzi sobie rynek krajowy. Spółka na razie nie ma też problemów z przerzuceniem na klienta wzrostu kosztów poprzez wyższe ceny swoich produktów, czego dowodem jest rosnąca marża.

✕

1. Skonsolidowane przychody w Q3/2022 wzrosły o 31% r/r (+9,8 mln zł), a liderem wzrostów były tym razem rynki WNP:

a) Na rynku krajowym Aplisens zanotował 13-proc. wzrost sprzedaży (po 9 miesiącach +17%).

b) Dynamika sprzedaży na rynki wschodnie była bardzo wysoka (53%, narastająco 24%), choć spodziewaliśmy się spadków wynikających z ograniczenia zamówień po wybuchu wojny w Ukrainie. W 3Q2022 wciąż dobrze radziła sobie spółka rosyjska (głównie efekt wzrostu wartości rubla rosyjskiego oraz znaczących podwyżek cen sprzedawanych wyrobów dokonanych w I kwartale); nastąpiło też odbicie sprzedaży w spółce białoruskiej (intensyfikacja sprzedaży na rynki inne niż białoruski: Kazachstan, Uzbekistan, Gruzja, Azerbejdżan, Armenia, Turkmenistan). Długoterminową intencją spółki jest dalsze prowadzenie działalności na rynkach WNP, z zastrzeżeniem konieczności czasowego ograniczenia lub zawieszenia działalności w Rosji i na Białorusi, w związku z agresją Rosji na Ukrainę.

c) Duże wzrosty zanotowały także rynki UE (+33% r/r, narastająco 19%), z uwagi na wzrosty sprzedaży w Niemczech, w Rumunii oraz w Czechach. Dodatnia dynamika to przede wszystkim zasługa pozytywnych relacji kursowych.

d) Pozostałe rynki wzrosły w tempie 22% r/r. Najbardziej perspektywicznym rynkiem spośród rynków pozostałych pozostają: Turcja, Korea Południowa, Pakistan, Tajwan, Chile i Australia. Dynamicznie rośnie ostatnio sprzedaż do Indii. Wraz z uzyskaniem certyfikatów dopuszczających wyroby spółki na rynek USA i Kanady, które miało miejsce pod koniec II kwartału 2021 roku, Aplisens oczekuje dynamicznego wzrostu przychodów na tych rynkach w kolejnych okresach sprawozdawczych (sprzedaż do USA wzrosła 177% r/r).

✕

1. W III kwartale 2022 r. rentowność była bardzo wysoka (+3,1 p.p. r/r), niewiele niższa niż w 2Q2022 (40,2%). Ostatni raz rentowność brutto na sprzedaży w okolicach 40% Aplisens notował w 2013/14 roku.
2. Wzrosły koszty ogólne, jednak w tempie wyraźnie niższym niż przyrost wyniku brutto.
3. Dzięki wysokiej nadwyżce gotówki na rachunku spółka zanotowała dodatni wynik na działalności finansowej (ok. 0,3 mln zł vs ok. 0,2 mln zł przed rokiem).
4. Spadek zobowiązań krótkoterminowych wynikał m.in. z wypłaty dywidendy w lipcu (na koniec Q2 uchwalona a niewypłacona jeszcze dywidenda powiększała wielkość zobowiązań).
5. Dalej rosło zapotrzebowanie na kapitał obrotowy. Zapasy wzrosły w III kwartale o kolejne 6 mln zł, a należności o 1 mln zł. Przyrost zobowiązań handlowych wyniósł 2 mln zł i tylko w części pokrył wzrost pozycji aktywów obrotowych. 3Q2022 był siódmym z kolei kwartałem przyrostu kapitału obrotowego (KO), od początku 2021 r. KO wzrósł o 22 mln zł.
6. CAPEX w III kwartale wzrósł do 3,4 mln zł (x3 r/r). Zarząd zapowiadał wzrost wydatków inwestycyjnych w 2022 r. (>10 mln zł vs 6,7 mln zł w 2021 r.), a ponieważ ryzyko spowolnienia wzrostu wynikające z częściowej utraty rynków wschodnich się nie zmaterializowało, w ostatnich miesiącach obserwujemy przyspieszenie inwestycji. Po 3 kwartałach Aplisens wydał już ok. 8 mln zł, co skłania nas do rewizji tegorocznych prognoz (CAPEX’22 bliższy będzie pierwotnym planom ok. 10 mln zł, niż zakładanym przez nas 8 mln zł).
7. Spółka utrzymuje bardzo silną pozycję gotówkową (18 mln zł aktywów finansowych przy braku zadłużenia; ok. 1,5 zł/akcję). Poziom ten powinien zwiększyć się na koniec roku, gdyż na IV kwartał nie przewidziano żadnych istotnych wydatków (oprócz 2-3 mln zł na inwestycje), a podstawowy biznes wciąż generuje wysoką gotówkę. Liczymy też na stopniowe zmniejszanie zapasów, gdyż dostępność komponentów powoli wzrasta.

✕

Perspektywy na kolejne okresy:

• Dobre perspektyw dla branży energetycznej, ciepłowniczej oraz węglowej (głównie PL, może DE). Słabiej w obszarze oil&gas (sankcje na Rosję), choć szansa na wyższą sprzedaż na Bliskim Wschodzie oraz w USA
• Spodziewany spadek marży wynikający z: niższego efektu skali (spadnie dynamika wzrostu sprzedaży), wyższych kosztów produkcji (do produkcji wchodzą komponenty kupowane już po wyższych cenach)
• Wciąż ograniczona dostępność komponentów oraz wyższe ceny; utrzymywanie podwyższonego poziomu zapasów dla zachowania ciągłości produkcji.
• Zarząd spodziewa się spadku kosztów mediów w 2023 r. w związku z coraz większym uniezależnieniem od zakupu gazu dla celów grzewczych. Spółka poczyniła w tym roku inwestycje w pompy ciepła w swoich zakładach, niedługo ma też zostać uruchomiona instalacja PV (0,5 MW, koszt ok. 1,5 mln zł).
• CAPEX’22 wyższy niż prognozowaliśmy (ok. 10 mln zł). W 2023 r. zakładany wzrost wydatków inwestycyjnych do ok. 15 mln zł (zgodnie z naszymi prognozami); dalszy wzrost sprzedaży wymaga zwiększenia potencjału produkcyjnego i eliminacji „wąskich gardeł”.
• W 2023 r. nie jest planowany buyback, spółka dysponuje akcjami własnymi (obecnie ok. 800 tys. szt.) pozwalającymi na realizację programu motywacyjnego (ok. 250 tys. akcji). Ponieważ tegoroczne wyniki zapowiadają się bardzo dobrze, brak skupu akcji powinien zostać zrekompensowany wyższą dywidendą. Dotychczas spółka na dywidendę przeznaczała ok. 40% zysku netto, co przy oczekiwanym zysku za 2022 r. oznaczałoby min. 8 mln zł dywidendy, 0,70 zł/akcję, DY=5%. Bez buybacku powinno być znacznie więcej, może nawet 1 zł/akcję (czyli ok. 11-12 mln zł, co oznaczałoby 50-60% zysku – jak najbardziej do udźwignięcia przez spółkę).
• Na 1Q2023 zapowiedziana została publikacja nowej 3-letniej strategii rozwoju Aplisensa.
• Spółka praktycznie wykonała prognozowane przez nas wyniki na ten rok (na poziomie przychodów w okolicach 95%, na poziomie zysków nawet przekroczyła). Spodziewany przez nas spadek przychodów z rynków wschodnich począwszy od 2Q2022 nie nastąpił (wprost przeciwnie – w samym Q3 Aplisens zanotował ponad 50-proc. wzrost), poza tym lepiej od oczekiwań radzi sobie rynek krajowy. Po 3 kwartałach Aplisens zrealizował 85% zakładanych na ten rok przychodów na rynku krajowym (zapisanych w strategii spółki, prognozy na 2022), ok. 65% przychodów z rynków WNP, 80% z rynków UE oraz prawie 80% z pozostałych rynków. Na cały 2022 r. zakładano sprzedaż w wysokości ok. 143 mln zł, z czego po 9 miesiącach wykonano 108 mln zł. Pozostało ok. 35 mln zł, co oznaczałoby konieczność osiągniecia w IV kwartale 10- proc. dynamiki wzrostu sprzedaży (vs 15% w Q1 i Q2 oraz 30% w Q3) – założenia jak najbardziej realne. Nawet zapowiedziany spadek marży i tradycyjny wzrost kosztów w Q4 nie powinien obniżyć kwartalnego zysku netto poniżej 4 mln zł (vs 3,1 mln zł przed rokiem). Przy takich założeniach zysk netto wyniesie 23 mln zł (P/E=6x), a wypłata ok. 11,5 mln zł dywidendy (1,0 zł/akcję) to zaledwie 50% tego wyniku.

Program Wsparcia Pokrycia Analitycznego