![Po projekcji NBP - Gospodarka realna [dynamika PKB i dekompozycja, konsumpcja, inwestycje, luka popytowa] | FXMAG INWESTOR](https://admin.fxmag.pl/api/image?url=media/pics/po-projekcji-nbp-gospodarka-realna.jpg&w=900)
Najnowszy Raport o inflacji NBP został opracowany już po agresji Rosji na Ukrainę. Uwzględnia więc on jej wpływ na krajowe szacunki PKB i inflacji (choć wpływ ten pozostaje mocno niepewny). NBP szacuje, że w tym roku inflacja wyniesie średnio 10,8%, by w kolejnych latach obniżać się do 9% r/r (2023) i 4,2% r/r (2024). Wysoka inflacja będzie argumentem dla RPP za dalszymi podwyżkami stóp. W naszej ocenie stopa docelowa uplasuje się pomiędzy 5% a 5,50%. Wyższe stopy procentowe teraz zwiększają prawdopodobieństwo ich redukcji w 2023 roku.
Tradycyjnie przy projekcjach NBP warto przypomnieć, że zostały one opracowane przy założeniu niezmienionej stopy procentowej, która obowiązywała na dzień zakończenia projekcji. W tym przypadku stopa referencyjna wynosiła 2,75%, co po wtorkowej podwyżce jest już nieaktualne (obecnie 3,50%). Przy kontynuacji cyklu podwyżek stóp procentowych wyniki realne gospodarki będą wyglądały g o r z e j niż w projekcji, zaś inflacja będzie n i ż s z a.
Z tego też powodu nie można interpretować przedstawionych na poniższych wykresach porównań z listopadową projekcją jako skali przestrzelenia/nietrafienia prognoz przez NBP (bo projekcje listopadowe, "zgodnie ze sztuką", zostały opracowane przy stopie 0,50%). Pokazują one jednak jak zmieniła się sytuacja od momentu, w którym RPP zdecydowała się na rozpoczęcie cyklu podwyżek.
Gospodarka realna
Analitycy NBP prognozują, że PKB spowolni w tym roku do 4,4% r/r, a kolejne lata przyniosą jeszcze słabsze dynamiki (3,0% r/r w 2023 i 2,7% r/r w 2022). To jednak wciąż całkiem wysoka prognoza jak na ten rok - konsensus dla wzrostu PKB po agresji na Ukrainę zaczyna się przesuwać w okolice mniejsze lub równe 4% r/r. NBP przyznał jednak, że ryzyka dla wzrostu są asymetryczne (w dół). Spowolnienie wzrostu to zdaniem NBP m.in. efekt wzrostów cen surowców (np. ropa naftowa), kosztów emisji CO2, czy przedłużenia zaburzeń w łańcuchach dostaw. Do tego negatywnie oddziaływać będzie spowolnienie za granicą. To nie jedyne czynniki - pozostałe opisujemy w poszczególnych składowych PKB.
Źródło drugiego wykresu: NBP
NBP prognozuje spowolnienie dynamik konsumpcji z 6,2% r/r w 2021 do 4,6% r/r w 2022 i później w okolice 2% w 2023 i 2024 r. Wziąwszy pod uwagę popandemiczne odbicie w zeszłym roku, spowolnienie konsumpcji nie dziwi. Do tego dochodzi jeszcze wpływ wzrostu cen, który przekłada się na niższe dochody realne. Wg. prezentacji NBP dynamika realnych dochodów do dyspozycji zbliży się w okolice 0% w tym roku i zejdzie poniżej 0% w przyszłym roku (czynnikiem, który będzie pozytywnie oddziaływać w tym roku na dynamikę dochodów do dyspozycji będzie głównie redystrybucja dokonana w ramach Polskiego Ładu). Odłożone zakupy zostały już zrealizowane (stopa oszczędności na przedpandemicznych poziomach), więc one też nie będą już napędzać wzrostu. Pomagać konsumpcji w tym roku będzie za to tarcza antyinflacyjna, ale będzie ona też skutkować efektem bazy w 2023 roku.
Źródło drugiego wykresu: NBP
W tym miejscu warto pochylić się nad wpływem migracji z Ukrainy na konsumpcję
Analitycy NBP wskazywali, że w dłuższym okresie będzie on dodatni. Tu ciekawostka metodologiczna - nie wiadomo jak wydatki Ukraińców sklasyfikuje GUS. Jeśli będą oni traktowani jako nierezydenci, wówczas może te wydatki potraktować jako eksport, nie konsumpcję, ale nie zmienia to pozytywnego wpływu na PKB. Istotny będzie też ich wpływ na rynek pracy. W krótkim okresie mogą być widoczne problemy (ok 100 tys. mężczyzn mogło odpłynąć, co może stanowić problem np. w budownictwie). Połowa, dotychczasowych migrantów to, jak wskazywał NBP, dzieci, reszta to głównie kobiety i starsi. Nie można więc łatwo przekładać dotychczasowych statystyk dodatniego wpływu Ukraińców na polskie PKB (inna struktura umiejętności/produktywności). W dłuższym okresie widoczny będzie napływ migrantów na rynek pracy (muszą się utrzymać) co będzie łagodzić presję płacową.
Analitycy NBP prognozują też spowolnienie dynamik inwestycji - do 4,7% r/r w 2022 r., 2,9% r/r w 2023 r. i 1,4% r/r w 2024 r. Za dalszym wzrostem inwestycji firm (choć w wolniejszym tempie niż przed rokiem) przemawia wysoki popyt inwestycyjny z badań ankietowych. Sprzyjać ma też niski stopień automatyzacji. Negatywnie oddziaływać będzie wzrost niepewności i dalsze zaburzenia w łańcuchach dostaw. Choć nie znaleźliśmy tego wprost w Raporcie o inflacji, to negatywnie wpływać będzie też naszym zdaniem dokonana podwyżka stóp. Podobnie w kwestii popytu mieszkaniowego - tu analitycy NBP przyznają, że słabszy popyt będzie efektem podwyżek stóp.
Źródło drugiego i trzeciego wykresu: NBP
Wciąż zakładany jest napływ środków z KPO w tym roku
Skala zmian środków jest niewielka - NBP zakłada obecnie, że w tym roku wykorzystane zostanie 5,8 mld zł (wcześniej zakładano 6,4 mld zł). Zwracano uwagę na dołek "normalnych" (budżetowych) wydatków unijnych w 2024 roku (koniec wydatków z poprzedniej perspektywy, brak jeszcze rozpędzenia obecnej), który może wówczas rzutować na słabe wyniki inwestycji publicznych. Nie widzieliśmy tego w poprzedniej projekcji, bo nie obejmowała ona 2024 roku. Analogiczną sytuację w kwestii wydatków unijnych obserwowaliśmy w 2016 roku i wynika ona ze złożenia dwóch perspektyw (patrz wykres powyżej). W kolejnych latach inwestycje publiczne ze środków unijnych powinny się rozpędzać.
Źródło: NBP
Wysoki prognozowany wynik PKB na 1 kw. tego roku będzie skutkował relatywnie wysoką dodatnią luką popytową. Dodatnia luka w 2022 roku ma (jak wskazano w Raporcie o inflacji) oddziaływać w kierunku wyższych cen. Będzie się ona stopniowo obniżać i zbliży w okolice zera w horyzoncie projekcji.
