Wiadomości zagraniczne
USA: Solidna koniunktura w usługach we wrześniu pomimo eskalacji pandemii – indeks ISM 61,9pkt.
Pomimo eskalacji pandemii w USA, we wrześniu indeks ISM w usługach wyniósł 61,9pkt i nieznacznie się poprawił w porównaniu z sierpniem (61,7pkt). Konsensus analityków zakładał 61,3pkt. Wyraźnie poprawiły się oceny obecnej aktywności gospodarczej. Komponent cen wskazał na utrzymywanie się silnej presji inflacyjnej. Mało zmieniły się nowe zamówienia i opóźnienia dostaw, nieznacznie spadły oceny m.in. w kategoriach zmiana zapasów, nowe zamówienia eksportowe oraz zatrudnienie. Ten ostatni komponent spadł z 53,7pkt. w sierpniu do 53pkt we wrześniu, co sugeruje trudności w znalezieniu pracowników.
Dziś poznamy dane ADP o zatrudnieniu we wrześniu. Konsensus przewiduje, że powstało 500tys. miejsc pracy (nasza prognoza 475tys.), czyli wyraźnie lepiej niż w sierpniu (374tys.).
Ostatnie odczyty wpisują się w scenariusz ograniczenia skupu aktywów przez Fed w listopadzie.
Wiadomości krajowe
Dzisiaj posiedzenie RPP, naszym zdaniem stopy procentowe pozostaną bez zmian
Pomimo rosnącej inflacji, w tym bazowej, i ryzyka utrzymania się jej na poziomie powyżej górnego przedziału dopuszczalnych odchyleń również w przyszłym roku, naszym zdaniem RPP nie zdecyduje się dzisiaj zmienić stóp procentowych. Dotychczasowa komunikacja sugeruje, że ew. decyzji należy spodziewać się za miesiąc, wraz z nową projekcją inflacji.
Inwestorzy będą jednak śledzić komentarze po posiedzeniu. Wysoka inflacja polaryzuje poglądy w RPP. Jak pokazały minutki z ostatniego posiedzenia, we wrześniu padł (ale nie uzyskał większości) wniosek o podniesienie stopy referencyjnej z 0,1% do 2%. Uważamy, że rynek mylnie interpretuje go jako sygnał fundamentalnej zmiany nastawienia Rady. Powinno to znaleźć odzwierciedlenie w komunikacie oraz podczas czwartkowej konferencji Prezesa Glapińskiego.
Wskazuje na to też wczorajsze wystąpienie prof. Glapińskiego, w którym podkreślił przejściową naturę inflacji w Polsce spowodowaną przez szoki podażowe. Wprawdzie Prezes NBP stwierdził, że zbliża się moment podwyżki stóp. Zaznaczył jednak, że NBP musi ocenić, czy ta przejściowa inflacja podażowa nie przenosi się na gospodarkę w postaci spirali cen i płac, a w szczególności żądań płacowych. Zdaniem prof. Glapińskiego w tej chwili takiej sytuacji nie ma, ale jeżeli NBP uzna, że taka groźba istnieje, nie zawaha się wycofać akomodacji monetarnej.
Nie spodziewamy, się jednak, aby uspokajający ton komunikatu po posiedzeniu RPP, czy czwartkowej konferencji prof. Glapińskiego istotnie ograniczyły oczekiwania na podwyżki stóp..
Uważamy, że na zmianę stóp w Polsce musimy poczekać co najmniej do listopada
Już od jakiegoś czasu piszemy, że to właśnie listopadowa aktualizacja projekcji przez NBP przyniesie odpowiedzi na pytania Rady. Większość RPP wciąż wskazuje, że zmiany w polityce pieniężnej będą zasadne jeżeli:
(1) zmniejszy się niepewność dotycząca pandemii i jej wpływu na gospodarkę,
(2) prognozy będą wskazywały na utrzymywanie się korzystnej koniunktury, w tym na rynku pracy co wzmocni obawy o spiralę płacowo-cenową
(3) będzie ryzyko kształtowania się inflacji powyżej celu NBP w kolejnych latach.
Naszym zdaniem listopadowa projekcja NBP powinna przynieść jeszcze wyższą ścieżkę CPI niż w lipcu (już lipcowa pokazywała CPI w 2023 na granicy 3,5%) przy prognozach wzrostu PKB powyżej potencjału. Trwałe (w horyzoncie prognozy) kształtowanie się inflacji powyżej górnego przedziału dopuszczalnych odchyleń, przy narastającej dodatniej luce popytowej, niskiej stopie bezrobocia i wysokim wzroście wynagrodzeń, powinno zbudować większość w Radzie za podwyżkami stóp.
Rynek wycenia podwyżkę w tym roku o około 40-50pb. Widzimy jednak ryzyko, że podwyżka może być mniejsza, ewentualnie zostać przesunięta na 2022.
Rozwój 4 fali pandemii w Polsce przesuwa się i jej szczyt może przypaść właśnie w listopadzie, kiedy Rada będzie decydować o stopach. Chociaż ostatnio prof. Ancyparowicz sygnalizowała mniejsze zaniepokojenie wpływem pandemii.
Ponadto pogorszyła się też sytuacja w bilansie płatniczym. Po rewizji danych za 2kw21, nadwyżka rachunku bieżącym spadła z niecałych 3%PKB w gru-20 do około 0,8%PKB w 3kw21.
Rada wielokrotnie podkreślała znaczenie słabego kursu złotego dla stymulowania wzrostu PKB, więc teoretycznie mniejsza nadwyżka C/A jest zagrożeniem dla tempa PKB. Również wczoraj prof. Glapiński mówił o hamowaniu naturalnych tendencji aprecjacyjnych złotego. Tutaj też pojawia się kontrargument, rynek tak dużo wycenił podwyżek, że podniesienie stóp o 15-25 nie umocni złotego.
Powyższe czynniki utwierdzają nas w przekonaniu, że na listopadowym posiedzeniu należy oczekiwać 15pb podwyżki, maksymalnie 25pb.
Możliwe wydaje się też jej odsunięcie na 2022, szczególnie w razie wyraźnego nasilenia się pandemii w kraju. Biorąc pod uwagę jak mocno scenariusz szybkich podwyżek stóp wycenia rynek, stanowi to istotne ryzyko szczególnie dla złotego. Doświadczenia z końcówki września pokazały, ze nawet przy niewielkim pogorszeniu nastrojów na rynkach, łagodne nastawienie RPP może doprowadzić do wzrostu €/PLN ponad 4,60. Jeżeli w listopadzie na rozczarowanie decyzją Rady nałoży się dalsze pogorszenie sentymentu na rynkach (np. spadek €/US$), to nie wykluczamy wzrostu €/PLN nawet do 4,80.
