Aktualne zacieśnianie polityki monetarnej różni się od poprzednich. Zwykle pierwsza podwyżka ciągnęła za sobą kilka następnych, które wypadały zaraz po pierwszym dniu zwrotnym. Obecnie mamy do czynienia z sytuacją daleko odbiegającą od standardów.
W zasadzie, warto zadać pytanie, czy naprawdę jesteśmy w cyklu normalizacji polityki monetarnej. Tabela przedstawia pięć poprzednich cykli podwyżek stóp procentowych, przebadanych pod kątem kilku interesujących czynników.
W porównaniu z poprzednimi cyklami zacieśniania polityki monetarnej, aktualna ma wyjątkowo wolne tempo przebiegu. Od zaistnienia pierwszej podwyżki stopy procentowej minęło już prawie 7 miesięcy, a perspektywa następnej jest trudna do określenia. Problemów przysparzają coraz słabsze dane z amerykańskiej gospodarki.
Możemy podjąć się próby oszacowania dynamiki, z jaką Yellen będzie decydowała o podnoszeniu stóp procentowych, przyjmując, że każda zmiana to 25 pb. Gdyby określić teoretycznie, że odstępy czasowe między kolejnymi podwyżkami będą wynosiły 7-9 miesięcy, to dojście do stopy procentowej na poziomie 3.25% zajęłoby 8-10 lat! Jest to niewiarygodnie długi czas, a przecież w swoich prognozach FED zakłada właśnie taki poziom długoterminowej stopy procentowej.
Trudno się jednak dziwić powściągliwości Janet Yellen, biorąc pod uwagę świadomość dźwigania na barkach 19-bilionowego długu narodowego, rzeszy studentów zadłużonych na 1.261 biliona dolarów, zobowiązania na kartach kredytowych opiewające na kwotę 712 miliardów dolarów, kredyty na samochód wynoszące 1.071 bilionów dolarów, czy też dług korporacyjny sięgający 8.097 biliona dolarów.
Rynek akcji
Przeanalizujmy, jak na pierwsze podwyżki stóp procentowych, będące początkiem nowych cyklów restrykcyjnej polityki monetarnej, reagowały amerykańskie indeksy. Czy niedawne spadki mieszczą się w normie? Spójrzmy na historyczne zachowania indeksów.
■ W lipcu 1987 została podniesiona po raz pierwszy stopa procentowa w USA w nowym cyklu monetarnym. Rynek akcyjny rósł jeszcze przez miesiąc, po czym nastąpiła kolejna podwyżka we wrześniu. 19-ego października 1987 roku nastąpił słynny czarny czwartek, kiedy to indeks Dow Jones Industrial Average spadł o imponującą ilość 508 punktów, czyli o 22%.
■ Podwyżka z roku 1988 przyniosła niezauważalną korektę S&P 500 o ok. 3,5%.
■ W okresie po pierwszej podwyżce w nowym cyklu restrykcyjnej polityki monetarnej FED w 1994, indeksy Nasdaq oraz Russell 2000 spadły o 14%, natomiast indeks S&P spadł o 10%.
■ W 1999 nowy cykl podwyżek procentowych zaowocował spadkiem indeksu S&P 500 o 12% w początkowej fazie, lecz zaraz chwilowe spadki przerodziły się w bessę.
■ Rok 2004 dał początek dwuletniemu cyklowi zacieśniania polityki monetarnej. Po ponad miesiącu od pierwszej podwyżki indeks S&P 500 spadł o 6,8%, po czym kontynuował dalej wzrosty aż do kryzysu roku 2007-2008.
■ Przez 8 lat (od 16 grudnia 2008 do 16 grudnia 2016) stopa w USA nie ulegała zmianie, pozostając na poziomie 0,25%. Tak długi czas trwania luźnej polityki monetarnej był wyjątkowy sam w sobie. Spadki spowodowane obecną, pierwszą podwyżką po tak długim czasie, mieszczą się w normie względem poprzednich tego typu wydarzeń. Indeks S&P500 stracił bowiem około 12% po pierwszej podwyżce, po czym wrócił do wzrostów.
Jeśli spoglądamy na sam rynek akcji, to obecne spadki zmieściły się w ustalonej przez nas normie. Po pierwszej podwyżce stóp procentowych nastąpiła korekta, podobna do tych z poprzednich okresów normalizacji polityki monetarnej. Tylko w jednym przypadku podwyżki stóp procentowych doprowadziły do szybkiej bessy na rynku akcyjnym – w 1999 roku.
Rynek obligacji
Jednym z powszechnie używanych narzędzi, służących do pomiaru przewidywań dotyczących dalszych cięć bądź wzrostów stóp procentowych, a także do prognozowania wzrostu gospodarczego, jest kształt krzywej rentowności obligacji. Najczęściej używaną przez ekonomistów i inwestorów jest kombinacja różnicy pomiędzy stopą zwrotu z obligacji 10-cio i 2-letnich. Na pierwszy rzut oka może się to wydawać odrobinę skomplikowane, wystarczy jednak spojrzeć na wizualizację w postaci wykresów.
Grafika przedstawia krzywą rentowności obligacji (np. na początku osi poziomej2-letnie, a na końcu 10-letnie obligacje). Pierwszy wykres (od lewej) pokazuje krzywą rosnącą, co oznacza, że inwestorzy żądają wyższych stóp zwrotu na obligacjach o dłuższym terminie zapadalności, niż na tych o krótszym. Inwestorzy oczekują wyższej wartości inflacji w przyszłości i oczekują wyższych rentowności w związku z wyższym ryzykiem kredytowym w dłuższym okresie. Spread w tym wypadku jest dodatni.
Drugi wykres pokazuje zrównanie stóp zwrotu między obligacjami krótko – i długoterminowymi. Inwestorzy zaczynają antycypować mniejszą wartość inflacji w przyszłości, wyższe ryzyko kredytowe w krótkim terminie, czy spowolnienie gospodarcze, dlatego żądają wyższej stopy zwrotu z obligacji krótkoterminowych. Spread wynosi zero. Ten kształt krzywej jest wyrazem niepokoju na rynkach.
Trzeci wykres prezentuje odwróconą krzywą rentowności obligacji. Odwrócona krzywa jest zwiastunem nadchodzącej recesji oraz bessy. Oznacza, że krótkoterminowe ryzyko kredytowe jest niezwykle wysokie i zainteresowanie tymi papierami jest niewielkie, przez co rosną rentowności. Spread jest w tym przypadku ujemny. Odwrócone krzywe zdarzają się niezmiernie rzadko. Od roku 1958 pojawiły się 8 razy, jednak w 2/3 przypadków recesja wystąpiła w około 2 lata po nich.
Zwężający się spread między 10-cio, a 2-letnimi obligacjami rządowymi USA jest wyrazem nasilających się obaw inwestorów. Obecnie krzywa rentowności jest coraz bardziej płaska i spread między obligacjami 10-cio i 2 letnimi wynosi około 1%, i znajduje się w najniższym punkcie od czasu ostatniego kryzysu ekonomicznego, pozostając w trendzie spadkowym.
Coraz bardziej płaska krzywa rentowności sugeruje, że inwestorzy nie wierzą w zdolność FED do podwyższania stóp procentowych, ale może być także zwiastunem problemu dla rynku akcyjnego. Do odwróconej krzywej, jak w przypadku ostatnich dwóch kryzysów, jeszcze nam daleko. Inwestorzy jednak z pewnością mają świadomość sytuacji na rynku obligacji oraz tego, że hossa jest coraz mocniej zagrożona.
