Na ubiegłotygodniowym posiedzeniu Fed pozostawił docelowy przedział dla wahań stopy funduszy Rezerwy Federalnej na poziomie [5,25%; 5,50%], co było zgodne z naszą prognozą i konsensusem. Komunikat nie uległ istotnym zmianom w porównaniu z lipcowym posiedzeniem.
Fed podtrzymał deklarację, zgodnie z którą będzie monitorował napływające informacje z amerykańskiej gospodarki i ich implikacje dla perspektyw polityki pieniężnej. Podczas konferencji prasowej szef Rezerwy Federalnej J. Powell ocenił obecne nastawienie Fed w polityce pieniężnej jako restrykcyjne. Zauważył jednocześnie, że ryzyko zbyt silnego lub niewystarczającego zaostrzenia polityki pieniężnej stało się ostatnio bardziej symetryczne. W ubiegłym tygodniu opublikowane zostały również najnowsze projekcje makroekonomiczne członków FOMC. Mediana oczekiwań dla stopy funduszy Rezerwy Federalnej na koniec 2023 r. nie zmieniła się w porównaniu do czerwcowej projekcji wskazując na jeszcze jedną podwyżkę o 25pb w tym roku. O 50pb zwiększyła się natomiast mediana na koniec 2024 r. i 2025 r., kształtując się powyżej oczekiwań rynku. Sugeruje to, że stopy procentowe w USA pozostaną na podwyższonym poziomie jeszcze przez dłuższy czas i nie należy spodziewać się ich szybkich, znaczących obniżek. Zostało to odebrane przez inwestorów jako jastrzębi sygnał i doprowadziło do umocnienia dolara względem euro. Jednocześnie prognozy dynamiki PKB latach 2023-2024 zostały istotnie zrewidowane w górę (odpowiednio do 2,1% i 1,5% wobec 1,0% i 1,1% w czerwcowej projekcji) przy niższej prognozowanej stopie bezrobocia i nieznacznie wyższej ścieżce inflacji PCE. Mimo wyników wrześniowej projekcji sugerującej jeszcze jedną podwyżkę stóp procentowych w 2024 r. podtrzymujemy nasz scenariusz, zgodnie z którym w lipcu br. Fed zakończył cykl zacieśniania polityki pieniężnej.
W ubiegłym tygodniu poznaliśmy istotne dane z amerykańskiej gospodarki. Dane o nowych pozwoleniach na budowę (1543 tys. wobec 1443 tys. w lipcu – znacząco powyżej konsensusu rynkowego na poziomie 1440 tys.), liczbie rozpoczętych budów (1283 tys. wobec 1447 tys. w lipcu - wyraźnie poniżej konsensusu na poziomie 1440 tys.) i sprzedaży domów na rynku wtórnym (4,04 mln wobec 4,07 mln) dostarczyły mieszanych sygnałów z amerykańskiego rynku nieruchomości. Prognozujemy, że sprowadzone do wymiaru rocznego tempo wzrostu PKB w USA zwiększy się w III kw. do 2,8% wobec 2,1% w II kw.
Dynamika produkcji przemysłowej w Polsce wyniosła -2,0% r/r w sierpniu wobec -2,3% r/r w lipcu, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego równego naszej prognozie (-1,7% r/r). Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja przemysłowa zwiększyła się w sierpniu o 0,6% m/m. Wzrost rocznej dynamiki produkcji przemysłowej ogółem pomiędzy lipcem i sierpniem to głównie zasługa „górnictwa i kopalnictwa” oraz „wytwarzania i zaopatrywania w energię elektryczną, gaz i wodę”. Wkład tych dwóch kategorii zwiększył łącznie dynamikę produkcji przemysłowej pomiędzy lipcem i sierpniem o ok. 0,5 pkt. proc. (por. MAKROpuls z 20.09.2023). Podobnie jak w lipcu, głównym czynnikiem oddziałującym w kierunku pogłębienia spadku produkcji przemysłowej w ujęciu rok do roku w sierpniu było spowolnienie w branżach, w których dominująca część sprzedaży skierowana jest za granicę. Natomiast dynamika produkcji w branżach nieeksportowych ukształtowała się w sierpniu na najwyższym poziomie od stycznia br. Tym samym materializuje się nasz scenariusz, w którym spadek inflacji, oddziałujący w kierunku zwiększenia realnej dynamiki płac i konsumpcji oraz wzrost inwestycji mieszkaniowych i współfinansowanych ze środków unijnych wspiera aktywność w branżach przemysłu z produkcją ukierunkowaną głównie na rynek krajowy. Dynamika produkcji budowlano-montażowej zwiększyła się w sierpniu do 3,5% r/r wobec 1,1% w lipcu, kształtując się powyżej konsensusu rynkowego (1,1%) i naszej prognozy (0,2%). Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja budowlano-montażowa ogółem zwiększyła się w sierpniu o 2,0% m/m, a tym samym wzrosła po raz pierwszy od lutego 2023 r. W kierunku wzrostu dynamiki produkcji budowlanomontażowej pomiędzy lipcem a sierpniem oddziaływało jej zwiększenie w kategoriach „roboty budowlane specjalistyczne” oraz „wznoszenie budynków”, podczas gdy dynamika produkcji w kategorii „budowa obiektów inżynierii lądowej i wodnej” nie zmieniła się. W kolejnych miesiącach oczekujemy dalszego wzrostu aktywności w budownictwie. Wsparciem dla produkcji budowlano-montażowej będzie kończenie inwestycji publicznych współfinansowanych ze środków unijnych, a także stopniowe ożywienie w budownictwie mieszkaniowym (por. MAKROpuls z 21.09.2023). Dane o sierpniowej produkcji przemysłowej i produkcji budowalnomontażowej są zgodne z naszym scenariuszem, w którym roczna dynamika PKB w III kw. wyraźnie wzrośnie do 0,5% r/r wobec -0,6% w II kw.
Nominalna dynamika sprzedaży detalicznej w Polsce wzrosła w sierpniu do 3,1% r/r wobec 2,1% w lipcu, kształtując się powyżej konsensu rynkowego (1,8%) i naszej prognozy (2,1%). Po wyeliminowaniu wpływu czynników sezonowych sprzedaż detaliczna w cenach stałych wzrosła w sierpniu o 1,3% m/m, a tym samym zwiększyła się trzeci miesiąc z rzędu. Z kolei roczna dynamika sprzedaży detalicznej liczonej w cenach stałych zwiększyła się w sierpniu do -2,7% r/r (najwyżej od stycznia 2023 r.) wobec -4,0% w lipcu. Do zwiększenia realnej dynamiki sprzedaży detalicznej pomiędzy lipcem a sierpniem przyczynił się odnotowany w sierpniu wyraźny wzrost dynamiki realnego funduszu płac do poziomu najwyższego od lipca 2022 r. (patrz poniżej). Czynnikiem dynamizującym sierpniową sprzedaż detaliczną były również poprawiające się nastroje konsumenckie (por. MAKROpuls z 22.09.2023). Ubiegłotygodniowe dane stanowią wsparcie dla naszej oceny, zgodnie z którą wyrównana sezonowo sprzedaż detaliczna osiągnęła w II kw. lokalne minimum i począwszy od III kw. jej poziom będzie się zwiększał, wspierany przez dalszą poprawę nastrojów konsumenckich, ustąpienie efektów wysokiej bazy sprzed roku związanych z napływem uchodźców z Ukrainy, a także oczekiwaną przez nas kontynuację wzrostu realnej dynamiki funduszu płac.
Nominalna dynamika wynagrodzeń w polskim sektorze przedsiębiorstw wzrosła do 11,9% r/r w sierpniu wobec 10,4% r/r w lipcu, kształtując się powyżej konsensusu rynkowego (11,8%) i poniżej naszej prognozy (12,4%). W ujęciu realnym, po skorygowaniu o zmiany cen, wynagrodzenia w firmach zwiększyły się w sierpniu o 1,7% r/r wobec spadku o 0,3% r/r w lipcu, co było ich najsilniejszym realnym wzrostem od lutego. Głównym czynnikiem oddziałującym w kierunku wzrostu rocznej nominalnej dynamiki wynagrodzeń pomiędzy lipcem i sierpniem było ustąpienie efektów wysokiej bazy sprzed roku. Oczekujemy, że w kolejnych kwartałach nominalna roczna dynamika płac będzie kształtować się w łagodnym trendzie spadkowym, który będzie również obserwowany w przypadku przeciętnego wynagrodzenia w całej gospodarce. Głównym czynnikiem oddziałującym w kierunku obniżenia nominalnego tempa wzrostu płac w kolejnych kwartałach będzie oczekiwany przez nas silny spadek inflacji i związane z nim zmniejszenie presji płacowej w przedsiębiorstwach. Dynamika zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw obniżyła się w sierpniu do 0,0% r/r wobec 0,1% w lipcu. Tym samym ukształtowała się ona poniżej konsensusu zgodnego z naszą prognozą (+0,1%). Warto jednocześnie zauważyć, że choć po zaokrągleniu roczna dynamika zatrudnienia wyniosła w sierpniu 0,0%, to samo zatrudnienie zmniejszyło się o 500 osób w ujęciu rocznym, co jest jego pierwszym spadkiem od marca 2021 r. W porównaniu z lipcem zatrudnienie obniżyło się w sierpniu o 11,6 tys. osób. Podobnie jak w poprzednich miesiącach, głównym czynnikiem ograniczającym wzrost zatrudnienia pozostaje redukcja etatów w przetwórstwie przemysłowym, potwierdzając kontynuację procesów restrukturyzacyjnych obserwowanych w tym sektorze. Wzrost dynamiki realnych płac i stabilizacja zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw oddziaływały w kierunku zwiększenia realnej dynamiki funduszu płac w przedsiębiorstwach (iloczynu zatrudnienia i przeciętnego wynagrodzenia skorygowanego o zmiany cen) do 1,7% r/r w sierpniu wobec -0,3% w lipcu. Tym samym realna dynamika funduszu płac ukształtowała się w okresie lipiec-sierpień powyżej poziomu odnotowanego w II kw. (+0,7% wobec -0,5%). Dane o funduszu płac są spójne z naszą prognozą dynamiki konsumpcji (+0,2% r/r w III kw. wobec -2,7% w II kw.).
W zeszłym tygodniu odbyło się posiedzenie Szwajcarskiego Banku Narodowego (SNB). SNB podjął decyzję o pozostawieniu głównej stopy procentowej na poziomie 1,75%, podczas gdy rynek oczekiwał podwyżki o 25pb do 2,0%. Decyzja została uzasadniona stwierdzeniem, że dotychczasowa znacząca skala podwyżek stóp procentowych dokonanych w poprzednich kwartałach skutecznie tłumi presję inflacyjną. Niemniej w komunikacie podkreślone zostało, że z dzisiejszej perspektywy nie można wykluczyć dalszego zacieśnienia polityki pieniężnej, które może być konieczne aby zapewnić stabilność cen w średnim okresie. Powtórzona została również zapowiedź, zgodnie z którą SNB w kolejnych miesiącach będzie uważnie monitorował kształtowanie się inflacji. SNB ponownie zakomunikował również swoją gotowość do interwencji walutowych w razie potrzeby. W ubiegłym tygodniu opublikowane zostały także najnowsze projekcje makroekonomiczne SNB. Prognoza dynamiki PKB na 2023 r. została utrzymana na niezmienionym poziomie (ok. 1% r/r). Bez zmian pozostała również prognoza inflacji w latach 2023-2024 (2,2%), podczas gdy jej wartość dla 2025 r. została obniżona o 0,2 pkt. proc. do 1,9%. Ubiegłotygodniowa decyzja SNB jest spójna z naszą prognozą kursów EURCHF (0,98 na koniec 2023 r. i 0,95 na koniec 2024 r.) oraz CHFPLN (4,81 na koniec 2023 r. i 4,76 na koniec 2024 r.).
Zgodnie ze wstępnymi danymi zagregowany indeks PMI (dla przetwórstwa i sektora usług) w strefie euro zwiększył się we wrześniu do 47,1 pkt. wobec 46,7 pkt. w sierpniu, kształtując się powyżej oczekiwań rynku (46,3 pkt.). Przeciętna wartość zagregowanego indeksu PMI w strefie euro obniżyła się w III kw. do 47,5 pkt. wobec 52,3 pkt. w II kw., wskazując na istotne ryzyko w dół dla naszej prognozy, zgodnie z którą kwartalna dynamika PKB w strefie euro zwiększy się w III kw. do 0,3% wobec 0,1% w II kw. (patrz poniżej).
W ubiegłym tygodniu A. Glapiński udzielił wywiadu dla Polskiej Agencji Prasowej. Prezes NBP stwierdził w nim, że od momentu publikacji lipcowej projekcji pojawiły się dane, które wskazują, że zarówno dynamika PKB jak i inflacja mogą w najbliższym okresie kształtować się znacząco poniżej wartości przedstawionych w projekcji. Zaznaczył on, że z tych względów Rada we wrześniu dokonała zdecydowanego dostosowania stóp procentowych do zmienionych uwarunkowań przyszłej inflacji. Prezes NBP dodał, że po tym dostosowaniu przestrzeń do dalszych obniżek stóp procentowych znacząco zawęziła się, choć nadal będzie się pojawiać wraz z napływającymi danymi. W wywiadzie A. Glapiński nadal jednak podkreślał, że biorąc pod uwagę spadek prognoz inflacji, realne stopy procentowe są wyższe niż były jeszcze kilka miesięcy temu. Był to ważny argument dla RPP na rzecz obniżki przeprowadzonej we wrześniu (por. MAKROpuls z 6.09.2023). Ubiegłotygodniowe wypowiedzi Prezesa NBP sygnalizują ryzyko, że stopy procentowe mogą zostać obniżone w mniejszej skali niż obecnie zakładamy (po 50pb w październiku i listopadzie br.). Materializacja takiego scenariusza stanowiłaby również ryzyko w dół dla naszej prognozy kursu EURPLN (4,71 na koniec br.).
Zrewidowaliśmy naszą prognozę kursu EURUSD. Napływające w ostatnim czasie dane makroekonomiczne i wyniki badań koniunktury wskazują na utrzymujące się istotne rozbieżności w tempie wzrostu gospodarczego w USA i strefie euro. Zdecydowanie lepsza sytuacja gospodarcza w USA będzie stanowiła naszym zdaniem wsparcie dla dolara w horyzoncie kilku miesięcy. W rezultacie prognozujemy, że kurs EURUSD wyniesie 1,08 na koniec br. i 1,09 na koniec I kw. 2024 r. (przed rewizją odpowiednio 1,10 i 1,11). Podtrzymaliśmy jednocześnie naszą prognozę spadku kursu EURUSD do 1,05 na koniec 2024 r. Uwzględniając kształtowanie się kursu EURPLN oczekujemy, że kurs USDPLN wyniesie 4,36 na koniec br. i 4,30 na koniec 2024 r. (por. tabela kwartalna).
Zobacz także: Ukryte działania NBP - ostrzega analityk. “Jak długo tak będzie? Do wyborów?” Co z kursem złotego?
Agencja Moody’s nie opublikowała w ubiegłym tygodniu nowego raportu w sprawie ratingu Polski, utrzymując tym samym długookresowy rating na poziomie A2 z perspektywą stabilną. Stabilizacja ratingu jest neutralna dla kursu złotego i rentowności obligacji.
Komentarze
Sortuj według: Najistotniejsze
Nie ma jeszcze komentarzy. Skomentuj jako pierwszy i rozpocznij dyskusję