Inflacja CPI w Polsce zmniejszyła się we wrześniu do 8,2% r/r wobec 10,1% w sierpniu, kształtując się zgodnie ze wstępnym szacunkiem GUS. W kierunku spadku inflacji oddziaływała niższa dynamika cen w kategoriach: „żywność i napoje bezalkoholowe” (10,4% r/r we wrześniu wobec 12,7% w sierpniu), „nośniki energii” (9,9% wobec 13,9%), „paliwa” (-7,0% wobec -6,1%), a także obniżenie inflacji bazowej, która zgodnie z naszymi szacunkami zmniejszyła się w sierpniu do 8,5% r/r wobec 10,0% w sierpniu.
Szacujemy, że ceny towarów i usług uwzględnianych w ramach inflacji bazowej nie zmieniły się we wrześniu w ujęciu miesięcznym, co oznacza, że miesięczny wskaźnik inflacji bazowej ukształtował się we wrześniu na poziomie zbliżonym do wzorca sezonowego. Wskazuje to naszym zdaniem na stopniowy spadek presji inflacyjnej w polskiej gospodarce (por. MAKROpuls z 13.10.2023). Ubiegłotygodniowe dane są spójne z naszą prognozą, zgodnie z którą do II kw. 2024 r. inflacja pozostanie w trendzie spadkowym. W konsekwencji, grudniu br. osiągnie ona poziom 6,6% r/r., a lokalne minimum dla inflacji wyniesie 3,2% i zostanie odnotowane w kwietniu 2024 r. Stopniowy spadek inflacji będzie miał szeroki zakres i będzie wspierany przez dalsze obniżenie inflacji bazowej, zmniejszenie dynamiki cen żywności i napojów bezalkoholowych oraz spadek tempa wzrostu cen nośników energii. W przeciwnym kierunku będzie oddziaływał oczekiwany przez nas stopniowy wzrost rocznej dynamiki cen paliw począwszy od października br.
Saldo na polskim rachunku obrotów bieżących zmniejszyło się w sierpniu do -202 mln EUR wobec 566 mln EUR w lipcu, kształtując się poniżej oczekiwań rynku (740 mln EUR) i naszej prognozy (106 mln EUR). Tym samym sierpień był pierwszym miesiącem od grudnia 2022 r., w którym Polska odnotowała deficyt na rachunku obrotów bieżących. Zmniejszenie salda na rachunku obrotów bieżących wynikało z niższych sald obrotów towarowych, usług, dochodów pierwotnych i dochodów wtórnych (odpowiednio o 577 mln EUR, 30 mln EUR, 140 mln EUR i 21 mln EUR niższe niż w lipcu). Jednocześnie w sierpniu odnotowano spadek dynamiki eksportu (- 1,2% r/r w sierpniu wobec 1,3% w lipcu) i dynamiki importu (-11,8% wobec -8,9%). Zgodnie z komunikatem NBP głównym źródłem obniżenia obrotów w handlu zagranicznym jest pogłębiający się spadek cen towarów. Jednocześnie czynnikiem oddziałującym w kierunku wzrostu eksportu pozostaje sprzedaż zagraniczna branży motoryzacyjnej, przy czym jej dynamika obniżyła się we wrześniu w porównaniu do lipca. Ubiegłotygodniowe dane stanowią lekkie ryzyko w dół dla naszej prognozy, zgodnie z którą skumulowane saldo na rachunku obrotów bieżących za ostatnie 4 kwartały w relacji do PKB zwiększy się w III kw. do 0,6% wobec 0,1% w II kw.
Zobacz także: W jaki sposób wyłaniany jest rząd? Przed nami najdłuższy proces w historii
Saldo bilansu handlowego w Chinach zwiększyło się we wrześniu do 77,7 mld USD wobec 68,4 mld USD w sierpniu, kształtując się powyżej oczekiwań rynku (70,0 mld USD). Dynamika eksportu zwiększyła się we wrześniu do -6,2% r/r wobec -8,8% w sierpniu, a dynamika importu wzrosła do -6,2% r/r wobec -7,3%, kształtując się odpowiednio powyżej i poniżej oczekiwań rynku (-7,6% i -6,0%). Wzrost dynamiki eksportu oraz importu w znacznym stopniu wynikał z efektów niskiej bazy sprzed roku, podczas gdy aktywność w chińskim handlu zagranicznym nadal pozostaje pod negatywnym wpływem zarówno słabszego popytu wewnętrznego, jak i spowolnienia w światowym handlu. Dodatkowym czynnikiem oddziałującym w kierunku zmniejszenia obrotów w chińskim handlu zagranicznym jest również proces przenoszenia produkcji z Chin na inne rynki ze względu na czynniki geopolityczne, który może nasilić się w długim okresie. Uważamy, że w kolejnych miesiącach będziemy obserwowali stopniowe ożywienie popytu wewnętrznego w Chinach oddziałujące w kierunku wzrostu importu. Naszym zdaniem oczekiwane wyhamowywanie globalnego trendu redukcji zapasów przedsiębiorstw będzie stanowiło impuls dla wzrostu eksportu z Chin. Wynikową tych dwóch czynników będzie spadek nadwyżki w chińskim handlu zagranicznym. Prognozujemy, że tempo wzrostu PKB w Chinach przyspieszy w 2023 r. do 5,1% wobec 3,0% w 2022 r. Takie tempo wzrostu będzie spójne z ustalonym przez chiński rząd celem dla tempa wzrostu PKB na poziomie „ok. 5%”. Jego osiągnięcie będzie jednak wymagać zwiększenia skali stymulacji fiskalnej.
W ubiegłym tygodniu opublikowane zostały Minutes z wrześniowego posiedzenia FOMC. Zgodnie z zapisem dyskusji członkowie FOMC stwierdzili, że czynniki ryzyka dla ścieżki inflacji w USA są obecnie symetryczne. Jednocześnie uważają oni, że kolejne decyzje w polityce pieniężnej powinny być podejmowane „ostrożnie”, a polityka pieniężna w USA powinna pozostać restrykcyjna jeszcze przez „pewien czas”. Większość członków FOMC zasugerowała, że kolejna podwyżka stóp procentowych może być odpowiednia, podczas gdy inni członkowie wyrazili pogląd, że dalsze podwyżki stóp byłyby nieuzasadnione. Opinie te znalazły odzwierciedlenie we wrześniowej projekcji FOMC, w której mediana oczekiwań dla stopy funduszy Rezerwy Federalnej na koniec 2023 r. sugeruje jeszcze jedną podwyżkę o 25pb w tym roku (por. MAKROmapa z 25.09.2023). Warto jednak zauważyć, że od tego czasu doszło do silnego wzrostu rentowności amerykańskich obligacji, a w konsekwencji zwiększenia kosztów obsługi amerykańskiego długu, co może zostać uznane przez część członków FOMC jako substytut podwyżki stóp procentowych. Tym samym podtrzymujemy nasz scenariusz, zgodnie z którym Rezerwa Federalna zakończyła w lipcu cykl podwyżek stóp procentowych.
Zrewidowaliśmy naszą prognozę tempa wzrostu gospodarczego w USA. Pod koniec września opublikowane zostały znaczące rewizje rachunków narodowych w USA, obejmujące m.in. obniżenie stopy oszczędności gospodarstw domowych na przestrzeni ostatnich 40 lat. W efekcie tzw. nadmiarowe oszczędności (oszczędności zakumulowane przez gospodarstwa domowe w trakcie pandemii COVID-19) są najprawdopodobniej obecnie o 500 mld USD wyższe, niż pierwotnie szacowaliśmy. Z uwagi na wspomniany wyżej o wiele większy niż zakładaliśmy bufor oszczędności gospodarstw domowych, jak również utrzymującą się bardzo dobrą sytuację na rynku pracy, pomimo zacieśnienia polityki pieniężnej przez Fed, zdecydowaliśmy się na rewizję naszej prognozy wzrostu PKB w USA z 2,1% r/r w 2023 r. i 0,7% r/r w 2024 r. odpowiednio do 2,2% i 1,1%. Jednocześnie podtrzymujemy naszą ocenę, że sprowadzone do wymiaru rocznego tempo wzrostu amerykańskiego PKB w najbliższych kwartałach wyraźnie spowolni, m.in. ze względu na wyższe ceny ropy naftowej, a także osłabienie popytu konsumpcyjnego z uwagi na wygaśniecie moratorium na spłaty kredytów studenckich. Obecnie prognozujemy, że w IV kw. obniży się ono do 0,8% (-0,8% przed rewizją) wobec 3,5% w III kw. oraz odpowiednio 0,2% (-1,2%) i 0,7% (1,4%) w I kw. i II kw. 2024 r. Ze względu na mniejszą oczekiwaną przez nas skalę spowolnienia wzrostu gospodarczego w USA zrewidowaliśmy również nasz scenariusz stóp procentowych. Uważamy, że pierwsza obniżka stóp procentowych nastąpi dopiero w III kw. 2024 r. (wcześniej oczekiwaliśmy, że będzie miała ona miejsce w II kw.), a łączna skala obniżek stóp procentowych w 2024 r. wyniesie 50pb (75pb w poprzedniej prognozie).
