Według najnowszych danych Głównego Urzędu Statystycznego PKB w 3Q 2023 wzrósł o 0,5% r/r po spadku o 0,6% r/r w 2Q 2023. Oznacza to rewizję w górę o 0,1 pkt proc. względem wstępnych danych opublikowanych dwa tygodnie temu. PKB po odsezonowaniu i w ujęciu kw/kw wzrósł natomiast o 1,5% kw/kw wobec 0,3% kw/kw w 2Q 2023, co także oznacza korektę w górę o 0,1% pkt proc. Poznaliśmy także strukturę PKB.
W naszej ocenie uwagę zwraca zwłaszcza silny wzrost kw/kw konsumpcji w sektorze gospodarstw domowych (+2,3% kw/kw), który potwierdza ożywienie w wydatkach konsumentów. Czynnik ten, wraz z stabilizowaniem się inflacji CPI, która w listopadzie wyniosła 6,5% r/r, wskazuje, że nie ma obecnie przestrzeni do obniżek stóp procentowych. Jest to zgodne z bieżącą retoryką większości członków Rady Polityki Pieniężnej.
Komponentem najmocniej oddziałującym pozytywnie na wzrost PKB r/r było saldo obrotów handlowych (towarów i usług) z zagranicą. Co prawda, eksport (w cenach stałych) obniżył się aż o 11,0% r/r, jednak import spadł dużo silniej, bo o 20,3% r/r. Dane te potwierdzają negatywny wpływ popytu zagranicznego na krajową gospodarkę, aczkolwiek import w ujęciu r/r uległ jeszcze głębszej korekcie, co wynika m.in. z efektu wysokiej bazy odniesienia w 3Q 2022, gdy silnie rosła ilość sprowadzanych do kraju surowców oraz towarów zaopatrzeniowych (dóbr pośrednich) i na cele inwestycyjne. Pozytywny wpływ na dynamikę PKB r/r miały także inwestycje w środki trwałe, a także, choć w nieco mniejszej skali, konsumpcja gospodarstw domowych. Bardzo silny negatywny wpływ na wzrost PKB r/r w 3Q 2023 miała natomiast zmian zapasów. Nie stanowi to zaskoczenia, ze względu na procykliczny charakter tej kategorii. Wynika to z tego, że firmy nie odbudowują zapasów towarów i dóbr pośrednich w warunkach słabego wzrostu r/r popytu.
Jeszcze ciekawsze wnioski płyną z danych w ujęciu kw/kw, gdyż lepiej pokazują dynamiczne zmiany w gospodarce. W szczególności uwagę zwraca wzrost w 3Q 2023 aż o 2,3% kw/kw konsumpcji gospodarstw domowych, po wzroście o 1,0% kw/kw w 2Q 2023. Obie wartości przekraczają średnią historyczną i potwierdzają odbudowę wydatków konsumentów wraz z obniżaniem się inflacji i powracających do wzrostu płac w ujęciu realnym. Towarzyszyła temu poprawa nastrojów konsumenckich oraz obniżająca się niepewność dotycząca sytuacji gospodarczej, w szczególności rynku pracy, gdzie bezrobocie pozostaje rekordowo niskie, a liczba pracujących rekordowo wysoka. W dynamikach kw/kw widać także poprawę w zakresie inwestycji (+1,0% kw/kw po wzroście o 2,2% kw/kw w 2Q 2023). Przypisujemy to zwłaszcza intensyfikacji inwestycji infrastrukturalnych współfinansowanych ze starej perspektywy budżetu Unii Europejskiej w związku z jej zamknięciem z końcem 2023 r. Zapewne poprawiły się także inwestycje przedsiębiorstw. Dane wskazują jednak na pogłębienie negatywnego wpływu zagranicy na gospodarkę w 3Q 2023.
W szerszym kontekście dane potwierdzają odbudowującą się koniunkturę wraz ze spowolnieniem wzrostu cen. Obraz ten jest zgodny z naszym scenariuszem makroekonomicznym, choć należy zaznaczyć, że ożywienie konsumpcji jest silniejsze niż sądziliśmy wcześniej. Konsumpcja gospodarstw domowych powinna wspierać przyspieszenie wzrostu PKB w 4Q 2023 do nieco poniżej 3,0% r/r. Ożywienie wydatków gospodarstw domowych zapewne przedłuży się także na 2024 r., gdy bardzo mocno wzroście płaca minimalna (o ponad 20,0%) oraz zwiększy się świadczenie wychowawcze „500 plus" do 800 PLN. Nowy rząd komunikuje zwiększenie ponadto płac w edukacji oraz w sferze budżetowej. Dodatkowo, nieco lepiej prezentują się oczekiwania dla budownictwa mieszkaniowego (wliczanego do inwestycji), które w efekcie „spill-over" wspiera handel i konsumpcję. Informacje te wskazują, że powyższe impulsy powinny solidnie napędzić wzrost PKB w całym 2024 r. Nasza prognoza wzrostu PKB sprzed publikacji danych o rachunkach narodowych, która wskazywała na przyspieszenie wzrostu z 0,6% w 2023 r. do 2,9% w 2024 r. obarczona jest ryzykiem w górę.
O ile perspektywy konsumpcji przedstawiają się w różowych barwach, o tyle oczekiwania dla inwestycji w 2024 r. są pesymistyczne. Wynika to z dwóch głównych czynników. Po pierwsze, dopiero wdrażane są programy inwestycji wspófinansowanych z nowych wieloletnich ram finansowych UE oraz opóźni się wpływ środków w ramach Krajowego Planu Odbudowy. Po drugie, wydaje się, że popyt inwestycyjny firm, który nadrabiał zaległości z post-pandemicznego ożywienia, został w dużym stopniu zaspokojony, po odblokowaniu łańcuchów dostaw i spadku inflacji cen dóbr kapitałowych. Nie jest do dobra informacja z punktu widzenia potencjału produkcyjnego, co nie będzie istotnie pomagało spadkowi inflacji w średnim terminie. Popyt z zagranicy powinien już nieco wspierać aktywność w Polsce, choć nie można liczyć na solidne ożywienie u najważniejszych partnerów handlowych.
Struktura PKB utwierdza nasz scenariusz stopniowego ożywienia gospodarczego opartego o konsumpcję gospodarstw domowych. W warunkach spodziewanej nadal wysokiej inflacji aktywność gospodarcza nie będzie dawała przestrzeni do obniżek stóp procentowych NBP w nadchodzących miesiącach. Niemniej w naszej ocenie dojdzie w 2024 r. do niewielkich obniżek stóp procentowych, a prawdopodobieństwo tego scenariusza zwiększa mocniejszy od wcześniejszych oczekiwań złoty.
