Wczorajszy dzień w danych był stosunkowo pusty. Wyciskamy jednak z niego, ile się da i pochylamy się nad kwestią inflacji bazowej w regionie. Staramy się wybadać, ile w jej ostatnich wzrostach jest czynników cyklicznych.
Dziś finalny HICP za marzec zostanie opublikowany w Niemczech (flash wskazał na wzrost z 5,5% r/r do 7,6% r/r). Ciekawsze będą jednak dane o CPI w USA - tu nie znamy wstępnych danych, konsensus oczekuje wzrostu z 7,9% r/r w lutym do 8,4% r/r w marcu. Wysoka inflacja będzie argumentem dla Fed do zdecydowanych ruchów (podwyżka o 50pb.).
Ponadto w Niemczech opublikowany zostanie również indeks ZEW obrazujący nastroje analityków (marzec przyniósł tąpnięcie wskaźnika po agresji Rosji na Ukrainę).
Ile we wzrostach inflacji bazowej jest cyklu?
Wczorajsza (kolejna) niespodzianka w górę w czeskiej inflacji (12,7% r/r vs oczekiwane 12,4% r/r) skłoniła nas do odświeżenia małych modeli, w których tłumaczymy inflację bazową luką popytową i stopą bezrobocia. Pisaliśmy o nich na początku stycznia - link poniżej (wraz z opisem doboru zmiennych i specyfikacjami modelu).
Wnioski z modeli może i nie są nadmiernie odkrywcze, ale naszym zdaniem warto o nich przypominać. Wyniki nie są idealne, ale zaryzykowalibyśmy stwierdzenie, że mimo braku idealnego dopasowania, niosły spójny przekaz dla polityki pieniężnej. Część obserwowanego w ostatnich kwartałach wzrostu inflacji bazowej można tłumaczyć czynnikami cyklicznymi ("budzenie się" gospodarki po covidowym kryzysie). Skala tego co rozumiemy pod "część" zależy jednak silnie od analizowanego kraju (stosunkowo blisko modelowym wartościom plasuje się inflacja w Szwajcarii).
Pozostałe kraje (Czechy, Polska, Słowacja - ale ta ostatnia w najmniejszym stopniu) wskazują jednak, że inflacja bazowa istotnie oderwała się od czynników cyklicznych, choć wskazują one dobry kierunek. Proste modele wskazywałyby na inflację bazową, która nie odbiega nadmiernie od celów banków centralnych - nie wymuszałaby więc na nich nadmiernego zacieśniania. Sporo jest więc w niej czynników jednorazowych - nie chodzi tu nawet o wojnę (tej jeszcze nie widać, lub widać w niewielkim stopniu w danych inflacyjnych) co o dodatkowe dostosowania gospodarek w czasie pandemii, braki po stronie podażowej, przerzucanie cen energii po bezprecedensowych wzrostach, efekty polityki fiskalnej (dopalenie dochodów rozporządzalnych ponad poziom implikowany przez lukę w stopie bezrobocia). Problem z inflacją bazową (i inflacją w ogóle) jest taki, że w kolejnych miesiącach dochodzą kolejne szoki, które nakładają się na czynniki cykliczne. W tym momencie ciekawsze wydaje nam się zgadywanie jak szybko szoki te będą wygasać niż jak szybko inflacja bazowa będzie się obniżała pod wpływem polityki pieniężnej. Ten drugi aspekt, biorąc pod uwagę skalę szoków, wydaje się w obecnym momencie mniej istotny, ale będzie kluczowy właśnie w 2023/2024 roku. Uważamy, że przy poziomach stóp zbliżonych do obecnych da się ustabilizować inflację bazową w tym terminie na poziomach akceptowalnych z punktu widzenia polityki pieniężnej. Traktowanie bieżących poziomów inflacji bazowej jako miary przegrzania gospodarki (w obliczu wymienionych szoków) jest naszym zdaniem błędem. Uważamy, że w drugiej połowie roku szoki będą powoli się stabilizować, a później wygasać, co doprowadzi do znaczącej poprawy perspektyw inflacji w 2023 i 2024 roku. Reszty dokonają obecne podwyżki i hamująca gospodarka.
