Według wstępnego szacunku Głównego Urzędu Statystycznego inflacja CPI w grudniu 2023 r. wyniosła 6,1% r/r wobec 6,6% r/r w listopadzie. Wynik ten był wyraźnie niższy od konsensusu rynkowego oraz naszego szacunku na poziomie 6,5% r/r. Głównym źródłem niespodzianki inflacyjnej były czynniki podażowe – słabszy wzrost cen żywności oraz silniejszy spadek cen paliw.
Na koniec roku inflacja mierzona indeksem CPI jest zatem o 10,5 pkt. proc. niższa niż w grudniu 2022 r. i o 12,3 pkt. proc. niższa niż szczyt z lutego 2023 r. Średnio w roku natomiast inflacja wyniosła 11,6% r/r wobec 14,3% r/r w 2022 r. Dezinflacja w II poł. ub. roku była silniejsza niż pierwotne oczekiwania i miała szeroki zakres – dotyczyła zarówno cen żywności, paliw, jak też elementów bazowych. Przedłużenie obowiązywania działań osłonowych w zakresie cen nośników energii oraz żywności daje przestrzeń do przejściowego spadku wskaźnika CPI na początku 2024 r. w okolice górnej granicy celu inflacyjnego NBP. Trwały powrót inflacji do celu pozostaje jednak odległą perspektywą.
W skali miesiąca ceny konsumenta wzrosły o zaledwie 0,1% m/m wobec wzrostu o 0,7% m/m miesiąc wcześniej, lokując się poniżej średniej długoterminowej dla grudnia. To w dużej mierze efekt spadku cen paliw, który okazał się nieco silniejszy od naszych szacunków i wyniósł 1,8% m/m. Wolniej wzrosły także ceny żywności (+0,2% m/m). Bazując na dostępnych danych szacujemy, że inflacja bazowa (CPI bez żywności i energii) wzrosła o 0,3-0,4% m/m, czyli nieco silniej niż średnia długoterminowa dla grudnia i nieco wyżej niż odczyt z listopada (0,0% m/m). W ujęciu r/r natomiast inflacja bazowa wyniosła w grudniu według naszych szacunków ok. 6,9% r/r. Głównym źródłem spadki inflacji są zatem czynniki podażowe, a dezinflacja na poziomie inflacji bazowej postępuje natomiast wolniej.
Na początku 2024 r. oczekujemy dalszego spadku inflacji. Zamrożenie cen energii elektrycznej i utrzymanie zerowej stawki VAT na podstawową żywność będą sprzyjały przejściowemu spadkowi indeksu CPI w okolice 3,5% r/r, tj. górnej granicy dopuszczalnych odchyleń inflacji od celu NBP. Biorąc pod uwagę kalendarz wyborczy zakładamy, że zaproponowane działania osłonowe będą utrzymane przez całą pierwszą połowę tego roku, choć wygaszenie tych działań w drugiej połowie roku przełoży się na wzrost inflacji CPI. Zniżce inflacji pomaga mocny złoty, który od początku października zyskał względem koszyka walut nieco ponad 7%. W połączeniu z postępującą dezinflacją w gospodarkach naszych partnerów handlowych pozwala to na złagodzenie presji cenowej na poziomie dóbr importowanych. Szczególnie, że utrzymuje się drożność łańcuchów dostaw. Pomimo szybszego od pierwotnych oczekiwań spadku, trwały powrót inflacji do celu banku centralnego pozostaje odległą perspektywą i w naszej ocenie nastąpi w połowie 2025 r. Niemniej tendencje w zakresie inflacji bazowej redukują ryzyko zakotwiczenia jej na wysokim poziomie. Odradzający się popyt konsumpcyjny, silny wzrost płacy minimalnej i ekspansywna polityka fiskalna będą jednak spowalniały proces dezinflacji.
Opublikowane dane nie zmieniają naszej oceny perspektyw polityki pieniężnej. Po agresywnych cięciach stóp we wrześniu i październiku ub. roku o łącznie 1 pkt. proc. oczekujemy stabilizacji parametrów polityki pieniężnej do marca br. Rada Polityki Pieniężnej wyraźnie komunikuje postawę wait-and-see, aby ocenić trwałość procesu dezinflacji, skutki dotychczasowych obniżek stóp procentowych, a także perspektywy polityki fiskalnej. Szanse na obniżkę stóp procentowych pojawią się w marcu, kiedy RPP dysponować będzie nową projekcją makroekonomiczną. Szczególnie, że spadać będzie inflacja CPI. Ze względu na stopniowy spadek inflacji w horyzoncie działania polityki pieniężnej widzimy przestrzeń do spadku stóp procentowych w 2024 r. Ich zakres wyniesie w naszej ocenie nie więcej niż 100 pkt. baz. do końca 2024 r.
