Akcje Korei Południowej i Tajwanu były jak dotąd jednymi z najlepiej zachowujących się globalnie w czwartym kwartale tego roku i naszym zdaniem nie bez powodu. Podczas gdy ich azjatyckie tygrysy - Singapur i Hongkong - zwróciły w tym kwartale od 2% do 9%, Korea Południowa i Tajwan wzrosły odpowiednio o 17% i 12%. Ogólne rynki wschodzące wzrosły o niecałe 5%.1
Głównymi czynnikami wpływającymi na ostatni wzrost względnych wyników wydają się być:
- Polowanie inwestorów na okazje
- Optymizm rynku chipów półprzewodnikowych i pojazdów elektrycznych (EV)
- Silne podstawy
Jak trwały jest ten trend i czy nadszedł czas, aby inwestorzy przyjrzeli się mu bliżej? Przeanalizujmy każdy element wpływający na zwroty.
1. Polowanie na okazje
Oba rynki odnotowały ostatnio jedne z najgorszych spadków od co najmniej dwóch dekad. Pod koniec listopada indeks FTSE South Korea Capped Index spadł o 40% w stosunku do swojego poprzedniego all-time-high (ATH), natomiast indeks tajwański stracił 28%. Jest to znacznie mniej niż podczas globalnego kryzysu finansowego, ale przyćmiewa rynki niedźwiedzia, takie jak pęknięcie chińskiej bańki kapitałowej w latach 2015-16, wojna handlowa USA-Chiny w 2018 r., a w przypadku Tajwanu przewyższa to również krach Covid-19 z wiosny 2020 r.
Tajwan; spadek od poprzedniego ATH, w %.
Korea; spadek z poprzedniego ATH, w %.
Samo w sobie nie byłoby to wystarczającym powodem, by uznać te rynki za atrakcyjnie wycenione. Jednak nawet w obliczu perspektywy możliwej globalnej recesji - co nie jest naszym podstawowym scenariuszem - stosunkowo niskie wyceny mogą stanowić bufor w przypadku obniżenia oczekiwań dotyczących zysków. Podczas gdy mnożniki wycofały się już ze swoich szczytów, rynki amerykańskie są nadal notowane przy szacowanym wskaźniku ceny do zysków (P/E) na poziomie 18, podczas gdy Korea i Tajwan mają wskaźniki 10x i 11x. Dyskonto jest jeszcze bardziej uderzające, jeśli chodzi o wskaźnik cena do książki (P/B).2
Niskie wyceny mogą stanowić zabezpieczenie
USA Źródło: Bloomberg, 2022 r.
W prawdopodobnie najbardziej godnym uwagi przykładzie potencjalnego polowania na okazje, Berkshire Hathaway Warrena Buffetta poinformował niedawno o nowym udziale w Taiwan Semiconductor Manufacturing Co. (TSMC) o wartości 5 mld USD. Wiadomość ta pojawiła się zaledwie kilka tygodni po tym, jak Stany Zjednoczone ustanowiły nowe ograniczenia na sprzedaż zaawansowanych półprzewodników do Chin. Posunięcie to ma przede wszystkim zahamować chińskie możliwości technologiczne, w tym militarne zastosowania AI, ale jest też kolejnym krokiem w szerszym "odłączaniu" łańcuchów dostaw od Chin. Coraz popularniejsza strategia "Chiny plus jeden" może pozwolić Korei i Tajwanowi odebrać trochę biznesu w średnim okresie.
Niedawne przyjęcie amerykańskiej ustawy o redukcji inflacji, która ma na celu generowanie inwestycji w produkcję krajową i zachęcanie do zaopatrywania się w kluczowe towary u partnerów objętych wolnym handlem, może mieć podobny efekt - pod warunkiem, że tajwańscy i koreańscy producenci zdołają uzyskać przedłużenie federalnych ulg podatkowych, za czym lobbują.
Produkcja chipów półprzewodnikowych notorycznie stwarza niebotyczne bariery wejścia na rynek, spowodowane ogromnymi wymaganiami kapitałowymi i technologicznym know-how, utrzymując dominację kilku głównych graczy w branży. TSMC ogłosiło niedawno wstępne plany produkcji zaawansowanych układów scalonych w swojej nowej fabryce w zachodnich Stanach Zjednoczonych (Arizona), chociaż udział Stanów Zjednoczonych w globalnej produkcji układów scalonych wynosi w tym roku zaledwie 12% (w porównaniu z blisko 40% w 1990 r.)3.
2. Optymizm na rynku półprzewodników i pojazdów elektrycznych
Polowanie na okazje może być korzystne dla inwestorów w krótkim okresie, ale w perspektywie średnio- i długoterminowej warto ocenić jakość. Koreańskie i tajwańskie rynki akcji, które dominują w sektorze technologii informatycznych (a mianowicie półprzewodników), są również w znacznym stopniu złożone z akcji spółek materiałowych i przemysłowych - ich udział wynosi obecnie od 14% do 23%.4
Na obu rynkach działają wiodące, wysoce rentowne firmy o szerokiej fosie, które zbudowały wokół siebie solidny ekosystem. Na przykład tajwańskie spółki dysponują około 11% światowej floty liniowej.5 Biorąc pod uwagę, że 80%-90% światowego handlu odbywa się drogą morską, jest to kluczowa przewaga w czasach zakłóceń w łańcuchach dostaw, zwłaszcza dla gospodarki nastawionej na eksport.
1. Półprzewodniki: Istnieje pewien nieśmiały optymizm, że zbliżamy się do dna cyklu produkcji chipów. Po prawie bezprecedensowym niedoborze chipów w latach 2020 i 2021, w tym roku nastąpiło przeistoczenie się niedoboru w glut. Latem zapasy gwałtownie wzrosły, w związku z czym niektóre wiodące firmy obniżyły planowane nakłady inwestycyjne nawet o 50% na rok 2023.6 Jednocześnie jesteśmy przekonani, że dzisiejsze ograniczenia mocy produkcyjnych mogą przekształcić się w jutrzejsze podwyżki cen - jak to często miało miejsce w latach poprzednich.
2. Wskaźnik ceny do zysków to wskaźnik wyceny spółki, który mierzy jej aktualną cenę akcji w stosunku do zysku na akcję (EPS). Wskaźnik P/B (ang. price-to-book) mierzy wycenę rynkową spółki w stosunku do jej wartości księgowej, jest wykorzystywany przez inwestorów wartościowych do identyfikacji potencjalnych inwestycji.
3. Atlantic Council, Oct 11, 2022. https://www.atlanticcouncil.org/blogs/new-atlanticist/taiwan-shows-how-winning-the-semiconductor-race-takes-more-than-money/
4. FTSE Russell, Nov 22, 2022.
5. Statista, 2022. https://www.statista.com/statistics/198206/share-of-leading-container-ship-operators-on-the-world-liner-fleet/
6. Reuters, 26 października 2022. https://www.reuters.com/technology/sk-hynix-q3-profit-plunges-economic-downturn-hurts-chip-demand-2022-10-25/
Branży znanej z wyraźnej cykliczności. Ogólnie rzecz biorąc, jeśli cykl zapasów półprzewodników osiągnie szczyt na przełomie roku, sektor technologiczny może już osiągnąć swoje minima.
Przemysł/Materiały: Wraz z coraz szybszym przestawianiem się świata na pojazdy elektryczne, gwałtownie wzrósł popyt na baterie. McKinsey przewiduje, że do 2030 r. rynek ogniw akumulatorowych będzie rósł średnio o ponad 20% rocznie.7 To dobrze wróży południowokoreańskim potentatom petrochemicznym, z których jeden wydaje miliardy, aby przyspieszyć zrównoważoną ekspansję swoich linii produkcyjnych materiałów akumulatorowych, w tym niedawno ogłoszony plan budowy zakładu produkcyjnego komponentów do pojazdów elektrycznych na południu Stanów Zjednoczonych (Tennessee).
3. Silne podstawy
Na koniec zauważamy, że zarówno Korea, jak i Tajwan znajdują się w stosunkowo godnej pozazdroszczenia sytuacji, jeśli chodzi o podstawy makroekonomiczne. Jako kraje nastawione na eksport, zwykle korzystają ze słabszych walut. Chociaż siła dolara została ostatnio gwałtownie zatrzymana, zarówno won koreański, jak i dolar tajwański są nadal znacznie tańsze w porównaniu z poziomami obserwowanymi na początku roku. Wśród bardziej negatywnych skutków słabej waluty na obu rynkach jest fakt, że import energii staje się droższy. Jednak przy spadku cen surowców energetycznych o prawie jedną piątą od czerwcowych maksimów, w budżetach może pojawić się pewna ulga.
Dolar w górę w 2022 roku...
...Energia w dół od czerwcowych maksimów
Źródło: Bloomberg, 2022 r.
Przy wskaźniku zadłużenia do PKB na poziomie 30% na Tajwanie i nieco poniżej 50% w Korei, oba kraje są dobrze przygotowane do przetrwania globalnego spowolnienia gospodarczego. Podczas gdy zadłużenie wzrosło, wzrosły również rezerwy walutowe, które znajdują się w pobliżu rekordowych poziomów.
W ujęciu rocznym Korea nadal rozwija się w tempie bliskim 3%, pomimo słabego trzeciego kwartału, w którym wzrost był bliski zeru. Jednak, choć prognozy dotyczące 2% wzrostu w przyszłym roku mogą wydawać się rozczarowujące w kontekście rynków wschodzących, Korea nadal powinna przewyższać większość zaawansowanych gospodarek. PKB na mieszkańca tego kraju jest bardziej porównywalny z rynkami rozwiniętymi, a nie rozwijającymi się.
8. Bloomberg Energy Subindex, Dawniej znany jako Dow Jones-UBS Energy Subindex (DJUBSEN), indeks jest subindeksem grupy towarowej Bloomberg CI. Składa się on z kontraktów futures na ropę naftową, olej opałowy, benzynę bezołowiową i gaz ziemny. Odzwierciedla on zwrot wyłącznie z ruchów cen futures na towary bazowe i jest notowany w USD.
Korea może również korzystać ze szczególnie wysokiego wskaźnika produktywności, który dobrze służy jej innowacjom w dziedzinie "agritech", biorąc pod uwagę wciąż aktualne kwestie bezpieczeństwa żywnościowego. Korea zajmuje najwyższe miejsce wśród krajów OECD pod względem rządowych funduszy na badania i rozwój w dziedzinie nauk rolniczych9 i może pochwalić się imponującymi rządowymi inicjatywami w zakresie blockchain, w tym planami dotyczącymi sieci zasilanych blockchainem w celu poprawy przejrzystych łańcuchów dostaw żywności, a także innym czynnikiem zmieniającym grę- nowe cyfrowe identyfikatory oparte na blockchainie, które mają być wszczepiane w smartfony i zastępować istniejące poświadczenia. Takie identyfikatory mogłyby potencjalnie zmienić efektywność biznesu i rządu oraz przynieść ogromne korzyści dla cyfrowych podstaw gospodarczych Korei i budowy metawersji.10
Podsumowując, uważamy, że pomimo podwyższonego ryzyka - w tym geopolitycznego - związanego z alokacją w pojedynczym kraju, przeważenie akcji koreańskich i tajwańskich może być korzystne dla portfeli inwestorów ze względu na umiarkowane wyceny, które można uznać za atrakcyjne. Pozycja regionu Azji jako globalnej siły napędowej wzrostu klasy średniej powinna również nadal stwarzać długoterminowe możliwości, szczególnie biorąc pod uwagę światową transformację w zakresie zielonej energii i postęp technologiczny.
