Opinia. Pozytywna.
Choć 4Q jest sezonowo dość specyficzny (niższe poziomy sprzedaży i marż) i trudno na jego podstawie wyrokować, co będzie się działo w 2022 roku, to wyniki 4Q21 oceniamy pozytywnie. Nie tylko ze względu na znaczące przebicie konsensusu i naszych szacunków, ale także dzięki zaskakująco dobrym przepływom pieniężnym (nawet przy zwiększonym capexie). Z rzeczy negatywnych wyróżnilibyśmy rosnące zadłużenie (przy rosnących stopach procentowych) oraz większa niż w poprzednim kwartale ekspozycja na Ukrainę. Przy obecnej sytuacji na Ukrainie i zjawisku inflacji kosztów na ten moment nie zdecydowalibyśmy się na poprawą naszych prognoz na 2022 i kolejne lata.
Przychody
Sprzedaż z prawie wszystkich rynków była wyższa od naszych oczekiwań, przy czym największe pozytywne zaskoczenie odnotowaliśmy na Ukrainie (19% powyżej naszej prognozy). Może to być wynikiem zarówno wyższych od spodziewanych podwyżek cen, jak i lepszego popytu na produkty spółki. Zwiększoną ekspozycję na Ukrainę odbieramy negatywnie. Przychody wyniosły PLN 144,5 mln i były o 7% wyższe od naszej prognozy oraz o 4% wyższe od konsensusu.
SG&A
Koszty SG&A były niemal zgodne z naszymi oczekiwaniami, przy czym koszty sprzedaży były o 2% niższe od naszej prognozy, a koszty zarządu o 3% wyższe.
EBITDA
Oczyszczona EBITDA w 4Q21 wyniosła PLN 7,1 mln i była o 195% wyższa od naszych oczekiwań oraz o 42% wyższa od konsensusu.
Zysk netto
Zysk netto na poziomie PLN 0,1 mln był o PLN 7,5 mln wyższy od naszych oczekiwań i o PLN 4,4 mln wyższy od konsensusu. Wynikało to głównie z wyższych od oczekiwań przychodów finansowych oraz ujemnych kosztów finansowych. Stopa podatkowa za cały rok 2021 wyniosła 16,2%.
Przepływy pieniężne
W aktualizacji raportu podnieśliśmy nasze oczekiwania odnośnie nakładów inwestycyjnych z PLN 100 mln na 2021 r. do PLN 105 mln. Ostatecznie spółka wydała na ten cel PLN 110,5 mln, co oceniamy negatywnie. Z drugiej strony spółka zaksięgowała przyzwoity FCF w porównaniu do poprzedniego roku: PLN 1 mln PLN vs. PLN -42 mln PLN w 4Q20. Wynika to głównie ze spadku należności i niższego wzrostu zobowiązań w porównaniu do 4Q20.
Zadłużenie
Choć negatywnie oceniamy wzrost zadłużenia w 4Q21 (wskaźnik dług netto/EBITDA na poziomie 2.5x vs. 2.4x w 3Q21), zwracamy uwagę, że spółce udało się istotnie zmniejszyć udział długu krótkoterminowego względem długoterminowego. O ile w 3Q21 zadłużenie długoterminowe vs. krótkoterminowe wyniosło PLN 146 mln vs. PLN 133 mln, to w 4Q21 wyniosło PLN 253 mln vs. PLN 40 mln. Jest to zdecydowana poprawa.
Ekspozycja na aktywa ukraińskie
Śnieżka podała w raporcie, że wartość aktywów na Ukrainie wynosi PLN 42 mln i obejmują PLN 21,4 mln środków trwałych, PLN 10,8 mln zapasów, PLN 5 mln należności i PLN 4,3 mln gotówki.
