Duża rewizja w dół danych o amerykańskim rynku pracy. Dane z polskiego przemysłu rozczarowały

Wiadomości zagraniczne

USA: Protokół z lipcowego posiedzenia FOMC sugeruje obniżkę stóp we wrześniu, a duża rewizja payrolls w dół wzmacnia argumenty za cięciem o 50pb.

• Opublikowany wczoraj protokół z posiedzenia FOMC 30-31 lipca wskazuje na prawdopodobną obniżkę stóp Fed we wrześniu według zdecydowanej większości członków Komitetu. Choć w lipcu wszyscy członkowie głosowali za utrzymaniem stóp procentowych na niezmienionym poziomie, to niektórzy sygnalizowali gotowość do obniżki o 25pb już w lipcu w związku postępami w ograniczaniu inflacji i wzrostem stopy bezrobocia.
• Niektórzy członkowie wyrażali obawy o kondycję rynku pracy i sytuację gorzej sytuowanych gospodarstw domowych. Prawie wszyscy członkowie FOMC zgodzili się, że czynniki dezinflacyjne z ostatnich miesięcy utrzymają się w kolejnych miesiącach, a ostatnie dane zwiększają przekonanie, że inflacja trwale zmierza do celu 2%. Większość uczestników posiedzenia uznała, że wzrosło ryzyko dla zatrudnienia, niektórzy wyrazili obawy o poważniejsze pogorszenie rynku pracy.
• Kilka dni po posiedzeniu FOMC, na początku sierpnia poznaliśmy rozczarowujące dane payrolls za lipiec, które przyczyniły się do wzrostu obaw o recesję i gwałtownych przecen bardziej ryzykownych aktywów w poniedziałek 5 sierpnia. Pojawiły się oczekiwania na cięcie stóp Fed między posiedzeniami, a następnie następnie na agresywne cięcie o 50pb we wrześniu. W kolejnych dniach sytuacja się unormowała, po korzystnych danych o inflacji CPI i sprzedaży detalicznej, które przechyliły oczekiwania w stronę obniżki o 25pb.
• Wczorajsza rewizja danych payrolls w dół o 818tys. (za roczny okres do marca br.) dostarcza dowodów na gorszą kondycję rynku pracy i wzmacnia argumenty za obniżką stop Fed o 50pb. Analitycy spodziewali się istotnej rewizji tych danych, w najgorszym scenariuszu nawet o 1mln miejsc pracy. Rewizja oznacza, że zamiast 2,9mln nowych miejsc pracy we wspomnianych 12 miesiącach powstało tylko 2,1mln, czyli średnio w miesiącu 178tys., a nie 246tys.
• Rewizja wskazała na zawyżone pierwotne dane o zatrudnieniu, w szczególności w segmencie małych firm (przeszacowanie liczby nowych miejsc pracy i niedoszacowanie likwidowanych miejsc pracy w czasie osłabienia koniunktury) i liczenia zatrudnienia imigrantów. Gorsze dane historyczne obniżają punkt startu do danych o rynku pracy po marcu br., które przyniosły mniejsze wzrosty zatrudnienia, wzrost bezrobocia, spadek liczby przepracowanych godzin oraz spowolnienie wzrostu płac.
• Zwolennicy zdecydowanej obniżki stóp Fed we wrześniu dostali wczoraj mocne argumenty w danych. Najbiższa publikacja payrolls 6 września zapewne przesądzi o skali obniżki stóp Fed 18 września. Już od dziś będziemy się wsłuchiwać w głosy bankierów centralnych na rozpoczynającym się corocznym sympozjum w Jackson Hole.

Dziś protokół z posiedzenia EBC i wstępne PMI za sierpień.

• Dziś zostanie opublikowany protokół z lipcowego posiedzenia EBC, podczas którego nie zmieniono stóp procentowych, po obniżce o 25pb w czerwcu.
• Dziś poznamy także wstępne wskaźniki PMI dla przemysłu i usług za sierpień, w tym z Europy Zachodniej. Nie spodziewamy się jednak, że przyniosą one przełom w stagnacyjnej sytuacji strefy euro i jej największych gospodarek. Dla PMI Niemiec prognozujemy 43,1pkt. w przemyśle, po 43,2pkt. w lipcu oraz 52,0pkt. w usługach po 52,5pkt. miesiąc wcześniej. Z danych dla USA, zostanie opublikowana sprzedaż domów na rynku wtórnym w USA za lipiec (nasza prognoza 3,92mln w ujęciu rocznym po 3,89mln w czerwcu).

Zobacz także: Wojna cenowa na rynku nieruchomości: mieszkania w Chinach potężnie przeceniane. Tak będzie w Polsce?

Wiadomości krajowe

Dziś GUS opublikuje lipcowe dane z sektora detalicznego i budowlanego.

• Konsumpcja pozostaje głównym motorem napędowym polskiej gospodarki. Chociaż gospodarstwa domowe ostrożnie otwierają swoje portfele, a skłonność do oszczędzania pozostaje podwyższona, to dynamiczny wzrost realnych dochodów daje przestrzeń do wzrostu wydatków. Prognozujemy, że sprzedaż detaliczna towarów wzrosła w lipcu o 5,1%r/r (konsensus: 5,2%) po wzroście o 4,4%r/r w czerwcu. Wprawdzie nastroje konsumentów pogorszyły się ostatnio, a wyższe rachunki za energię w 2poł24 mogą ograniczać wydatki na inne cele, ale nie powinno to istotnie ograniczyć tempa wzrostu konsumpcji w najbliższych kwartałach.
• Budownictwo pozostaje jednym z najsłabszych obszarów polskiej gospodarki i jest głównym powodem spadku inwestycji (budownictwo odpowiada za ok. 50% inwestycji ogółem). Nasze prognozy wskazują, że w lipcu produkcja budowlano-montażowa obniżyła się o 2,4%r/r (konsensus: -2,5%), wobec spadku o 8,9%r/r w czerwcu. Słabość budownictwa pozostaje dość szeroko zakrojona i dotyczy zarówno mieszkalnictwa, obiektów inżynieryjnych, jak i budowli przedsiębiorstw.

Słaby początek 3kw24 w przemyśle, ale wzrost PKB w 2024 nadal powinien osiągnąć 3%.

• Produkcja przemysłowa wzrosła w lipcu o 4,9%r/r (konsensus: 7,3%), po stagnacji (0,0%r/r) w czerwcu, po rewizji w dół z +0,3%r/r. Słabość popytu na wyroby polskiego przemysłu przebiła pozytywny efekt statystyczny (lipiec 2024 miał 2 dni robocze więcej niż lipiec 2023). Produkcja w przetwórstwie przemysłowym zwiększyła się o 5,0%r/r, po -0,1%r/r w czerwcu, w górnictwie o 2,3%r/r (po-2,6%r/r), w wytwarzaniu energii o 1,6%r/r (po 1,0%r/r), a w zaopatrywaniu w wodę o 10,3%r/r (po 3,9%r/r miesiąc wcześniej). Dane odsezonowane wskazują na spadek produkcji o 0,2%m/m.
• Największe wzrosty produkcji odnotowano w wytwarzaniu wyrobów z drewna (+21,0%r/r), mebli (+14,5%r/r) oraz wyrobów z papieru (13,9%r/r). Z kolei największe spadki notowano w produkcji urządzeń elektrycznych, w tym baterii do aut elektrycznych (-18,7%r/r) oraz pojazdów samochodowych, przyczep i naczep (-9,1%r/r). Niski poziom produkcji obserwowany jest w zorientowanych na eksport branżach powiązanych z sektorem motoryzacyjnym, co wiążemy ze słabością niemieckiego rynku samochodowego oraz wycofaniem rządowych dopłat do zakupu samochodów elektrycznych w Niemczech od początku br.
• Lipiec przyniósł dalsze ograniczenie deflacji cen producentów (PPI). Indeks PPI obniżył się w lipcu o 4,8%r/r po spadku o 5,8%r/r w czerwcu (po rewizji w górę z -6,1%). W przetwórstwie ceny spadły o 3,9%r/r, w górnictwie o 4,0%r/r, w wytwarzaniu energii o 12,8%r/r, a ceny związane z dostawą wody i odbiorem ścieków i śmieci wzrosły o 3,8%r/r. W porównaniu do czerwca poziom cen producentów nie zmienił się, potwierdzając stabilizację indeksu PPI.
• Krajowy przemysł przetwórczy boryka się z niekorzystnym otoczeniem zewnętrznym. Wzrost w strefie euro jest słaby, a ważny dla polskich producentów niemiecki rynek samochodowy doświadcza poważnych problemów. Jednocześnie napływają informacje o słabnącej koniunkturze w Chinach i spowolnieniu gospodarczym w USA. W takich warunkach odbudowa kondycji polskiego przemysłu postępuje powoli. W 2kw24 produkcja przemysłowa wzrosła o 0,9%r/r, po spadkach w ujęciu rocznym w poprzednich 5 kwartałach. Początek 3kw24 jest jednak wciąż trudny dla polskiego przemysłu.
• Niepokoi spadek produkcji dóbr inwestycyjnych (-1,7%r/r), natomiast solidnie wzrosła produkcja dóbr konsumpcyjnych trwałych (+12,7%r/r). Potwierdza to, że wzrost PKB będzie bazował na konsumpcji, przy słabości eksportu i inwestycji. Nasza prognoza wzrostu gospodarczego w 2024 pozostaje od dłuższego czasu na poziomie 3%, a lepszy od oczekiwań wynik 2kw24 (+3,2%r/r) mityguje sygnalizowane wcześniej ryzyka w dół dla całorocznej prognozy wzrostu PKB w Polsce w 2024, nawet uwzględniając słabszy początek 3kw24.

Słaby początek 3kw24 w przemyśle, ale wzrost PKB w 2024 nadal powinien osiągnąć 3%.

• W lipcu przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło o 10,6%r/r. To wynik praktycznie zgodny z nasza prognozą (10,5%), nieco poniżej konsensusu (11,0%r/r) i wolniej niż w czerwcu (11,3%r/r). Dynamika płac stopniowo hamuje, choć odbywa się to przede wszystkim z uwagi na mniejsze wypłaty premii w górnictwie i energetyce (2023 był rokiem wyborczym). Generalnie wysokiej dynamice płac w samym lipcu, szczególnie w przetwórstwie i budownictwie, sprzyjał natomiast układ dni roboczych (tj. o 2 więcej niż w 2023) oraz kolejna podwyżka płacy minimalnej.
• Pogarszanie się kondycji rynku pracy pokazują dane o zatrudnieniu. W lipcu zgodnie z oczekiwaniami spadło ono o 0,4%r/r, po również -0,4%r/r w czerwcu. Relatywnie słabo radzą sobie szczególnie branże produkcyjne, borykające się ze słabą koniunkturą w strefie euro (szczególnie w Niemczech) i silną konkurencją z Azji. Skala pogorszenia jest jednak ciągle niewielka (Polska ma np. drugą najniższą stopę bezrobocia w UE, po Czechach) z uwagi na sytuację demograficzną oraz odpływ migrantów z Ukrainy. W takim otoczeniu firmy są nadal bardzo niechętne do redukcji etatów, bojąc się o znalezienie pracowników, gdy koniunktura poprawi się.
• Stopniowe odbicie koniunktury, demografia i istotny wzrost płacy minimalnej w 2025 sugerują utrzymanie silnej dynamiki płac także w przyszłym roku, chociaż nie będzie ona już dwucyfrowa. Wzrost wydatków konsumpcyjnych powinien pozostać kluczowym motorem wzrostu gospodarczego. Wysoki wzrost kosztów pracy oznacza jednak ryzyko dalszej kompresji marż przedsiębiorstw, szczególnie w przemyśle i budownictwie.

MF: Duży popyt na aukcji POLGBs.

• Na wczorajszym przetargu Ministerstwo Finansów (MF) sprzedało 7 serii obligacji za PLN10,3mld, przy popycie na poziomie PLN18,5mld. Największym zainteresowaniem cieszyły się 5-letnie obligacje stałokuponowe oraz papiery o zmiennym kuponie.
• Po wczorajszej aukcji stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych brutto budżetu na 2024 wynosi ok. 86% - poinformowało MF.

Rośnie zatrudnienie cudzoziemców w Polsce.

• W 1poł24 wydano 173,5tys. zezwoleń na pracę cudzoziemców – wynika z danych Rodziny Pracy i Polityki Społecznej. Najwięcej pozwoleń wydano obywatelom Filipin (11,7%), Nepalu (11,3%) oraz Indii (10,7%). Zezwolenia wydawano głównie mężczyznom (83,3% wszystkich zezwoleń).
• Liczba oświadczeń o powierzeniu pracy cudzoziemcowi w 1poł24 wyniosła 233,1tys. W całym 2023 odnotowano 506,6tys. takich oświadczeń, a w 2022 było to 1,04mln. Wśród pracujących w Polsce na podstawie oświadczeń 1kw24 było 94,2tys. Białorusinów i 74,9tys. Ukraińców.
• Obywatele tzw. „dawnego bloku wschodniego” korzystają z uproszczonych procedur podejmowania pracy w Polsce, natomiast obywatele krajów azjatyckich starają się o pozwolenia na pracę. W kontekście ujemnego przyrostu naturalnego i spadku populacji w wieku produkcyjnym dodatnie saldo migracji netto jest jednym z czynników zaspokajających popyt polskiej gospodarki na pracowników.

Komentarz rynkowy

Duże rewizje payrolls w dół za 2023 szkodzą dolarowi. Mimo to złoty pod presją.

• Dolar pozostał pod presją również wczoraj. Tym razem amerykańskiej walucie zaszkodziły duże rewizje w dół danych o zatrudnieniu i związany z tym wzrost oczekiwań na zdecydowane obniżki stóp Fed. Skala ruchu €/US$ nie była jednak duża biorąc pod uwagę wysokość rewizji – para wzrosła z 1,1170 do 1,1190. Było to również wsparciem dla spadków rentowności obligacji na rynkach bazowych. Krzywa Treasuries przesunęła się mniej więcej równolegle w dół o 7-8pb.
• Pod presją pozostał jednak złoty. Słabe dane z kraju dodatkowo wzmocniły wiarygodność ostatnich komentarzy A. Glapińskiego, które rynek odebrał jako wycofywanie się z bardzo jastrzębiego forward guidance. Kurs €/PLN wzrósł 4,2750 do 4,2850. Nie doszło jednak do umocnienia np. długich SPW. Chociaż aukcja sprzedaży udała się, to ciążyła wycenom na rynku wtórnym.

Rosnące oczekiwania na obniżki RPP to ryzyko dla złotego.

• Dolar nienajgorszej zniósł wczorajsze rewizje payrolls. Nadal uważamy, że o dalsze wzrosty €/US$ będzie już trudno, szczególnie, iż najważniejsze w tym tygodniu dane, z punktu widzenia dolara, są już za nami. Także wskaźniki techniczne sugerują, że obecny wzrost pary jest już zbyt duży i zbliżamy się do korekty. Teraz uwaga rynków przesuwa się na Europę, gdzie poznamy wstępne wyniki koniunktury wg PMI.
• Po wakacjach widzimy istotne szanse na umocnienie dolara. Sytuacja na amerykańskim rynku pracy może nie być tak słaba jak sugerowały ostatnie payrolls (szczególnie dosyć wahliwa stopa bezrobocia), a perspektywy obniżek stóp w USA nie tak agresywne jak wycenia rynek. Dołożą się do tego tematy geopolityczne, szczególnie wybory prezydenckie w USA. Choć ostatnie sondaże wskazują na rosnące szanse K. Harris, to prawdopodobieństwo wygranej D. Trumpa jest wciąż wysokie. Zapowiadane przez niego polityki, np. większa ekspansja fiskalna i wprowadzenie lub podwyższenie ceł (a więc impuls inflacyjny i potencjalnie mniejsza przestrzeń na obniżki Fed), są wspierające dla dolara.
• Zarówno ostatnie komentarze z RPP, jak i napływające dane z kraju nie wskazują na umocnienie PLN w najbliższych dniach. Presja na umocnienie złotego wygasłą już na przełomie tygodnia mimo wzrostów €/US$. Wyłamanie €/PLN poniżej tegorocznych dołków może się już w 2024 nie udać. Krótkoterminowe perspektywy złotego zależą jednak raczej od sytuacji na €/US$. Bez przejścia dolara do umocnienia do większej przeceny złotego raczej nie dojdzie.
• W dalszej części roku obawiamy się pewnego osłabienia złotego. Widzimy ryzyko umocnienia dolara i ogólnego pogorszenia sentymentu względem walut rynków wschodzących, szczególnie gdyby szanse na wygraną D. Trumpa znów wzrosły. Lansowane przez niego polityki (np. protekcjonizm) są dla walut EM niekorzystne. Wydaje się jednak, że rynek zaczął wyceniać te ryzyka jeszcze w wakacje. Dlatego choć w 4kw24 zmienność walut EM może pozostać podwyższona, to niekoniecznie musi dojść do wzrostu pary €/PLN wyżej niż okolice 4,30-35.

Liczymy na umocnienie SPW.

• Również uwaga rynków długu powinna teraz przesunąć się na dane z Europy. Wobec np. silnej konkurencji z Azji trudno zakładać dużą poprawę szczególnie przemysłowych PMI. To raczej sugeruje utrzymanie rentowności obligacji w trendzie bocznym lub dalsze, ale niewielkie, spadki dochodowości na koniec tygodnia.
• W przypadku SPW nadal spodziewamy się spadków rentowości, szczególnie na krótkim końcu. Dane z kraju za 3kw24 są generalnie rozczarowaniem. Nie zapowiada się też na razie na większe odbicie koniunktury w strefie euro. W takim otoczeniu rynek najprawdopodobniej łatwo przyjmie scenariusz złagodzenia stanowiska przez A. Glapińskiego, otwierający możliwość obniżek stóp zaraz po przyszłorocznym szczycie inflacji.