Dodatni wzrost chińskiej gospodarki w 2020 r. wyraźnie wyróżniał się na tle potężnego załamania dynamiki gospodarczej na całym świecie. Wyjątkowa rola tego kraju jako głównej siły napędowej globalnej produkcji stymulowała nadzwyczajne wyniki ekonomiczne. Co szczególnie istotne, Chiny były w stanie zachować odporność gospodarczą stosując bardziej efektywną stymulację budżetową, zakrojoną na mniejszą skalę ekspansję długu i mniej poluzowaną politykę pieniężną niż większość pozostałych światowych gospodarek.
Chiny skuteczniej poradziły sobie także z opanowaniem pandemii koronawirusa COVID-19
w roku ubiegłym i zaczęły wychodzić na prostą przed innymi krajami i regionami. Te czynniki nie tylko zapewniły Chinom pozycję lidera trwającego obecnie odbicia gospodarczego, ale także dały temu krajowi większy zagregowany potencjał ekonomiczny na nadchodzącą dekadę. Dalsza ekspansja Chin będzie miała znaczące implikacje dla światowych inwestorów. W niniejszej analizie koncentrujemy się na perspektywach rysujących się przed chińskim renminbi (RMB), a w szczególności na naszych oczekiwaniach dalszej aprecjacji RMB w stosunku do dolara amerykańskiego (USD). Dostrzegamy kilka cyklicznych czynników, które, według nas, będą miały wpływ na wycenę waluty w nadchodzących kwartałach, jak również szereg długofalowych czynników strukturalnych, które powinny umacniać sekularną aprecjację RMB w kolejnych latach.
Chiny wciąż koncentrują się na promowaniu większego wykorzystania RMB
w transakcjach ekonomicznych i finansowych poprzez otwieranie krajowego rynku obligacji dla podmiotów zagranicznych, wystawianie większej ilości faktur handlowych w renminbi oraz cyfryzację swojej waluty jako pierwszy kraj na świecie. Wszystkie te działania, połączone z cyklicznymi czynnikami, takimi jak wyższe stopy wzrostu, rosnący popyt na chiński eksport, umiarkowany deficyt budżetowy, względnie niskie zadłużenie (ok. 60% PKB [produktu krajowego brutto]) i wyższe stopy procentowe, zapowiadają utrzymanie wzrostowego trendu RMB zarówno w krótkiej, jak i dłuższej perspektywie.
Czynniki fundamentalne stymulujące aprecjację renminbi
Chiny były jedyną dużą gospodarką, która nie weszła w recesję w 2020 r.; według szacunków MFW, wzrost chińskiej gospodarki sięgnął 2,3%. Pod względem czynników fundamentalnych, odporność tego kraju była w dużej mierze pochodną statusu podstawowego źródła produkcji dla światowej gospodarki. Pomimo regularnie powracających zakłóceń logistyki na całym świecie w okresie pandemii, Chiny były w stanie utrzymywać swoją ekonomiczną machinę w ciągłym ruchu. Chiny wykazały się także zdolnością do utrzymania większej równowagi na froncie budżetowym i pieniężnym, skutecznie realizując stymulację budżetową w miarę konieczności, a jednocześnie stabilizując krajowy system finansowy. Takie podejście mocno kontrastowało z zakrojonymi na ogromną skalę działaniami budżetowymi i pieniężnymi podejmowanymi w większości państw rozwiniętych, w których pogłębianie deficytów i poziomy zadłużenia osiągnęły nowe maksima, a polityka pieniężna została skrajnie poluzowana. Ta dynamika utrzymała się także w 2021 r.; Chiny obroniły pozycję lidera światowego odbicia, dzięki zarówno dobrej sytuacji gospodarczej, jak i wcześniejszemu opanowaniu pandemii koronawirusa COVID-19. Reszta świata podnosi się pandemii wolniej i w mniej zrównoważony sposób niż Chiny. Wiosenne fale przyspieszenia dynamiki ekonomicznej w Stanach Zjednoczonych już znacząco zwiększyły popyt na chińskie towary.
Niektóre części strefy euro wykazują niższe tempo szczepień niż w Stanach Zjednoczonych i Wielkiej Brytanii,
ale prawdopodobnie odnotują wzrost dynamiki w gospodarce w drugiej połowie 2021 r. Chiny będą korzystać na tym ożywieniu na kolejnych rynkach i generować wyższy skumulowany wzrost w porównaniu z gospodarkami rozwiniętymi. Co więcej, szerokie ożywienie w chińskim sektorze sprzedaży detalicznej w 2021 r. sugeruje, że krajowi konsumenci mają coraz większy wkład w całkowity wzrost gospodarczy Chin. Utrzymująca się stabilność na chińskich rynkach finansowych połączona z mocniejszym kursem RMB powinna nadal zapewniać konsumentom większą zdolność do wydawania pieniędzy.Względnie zdyscyplinowana polityka budżetowa i pieniężna Chin w okresie pandemii również dobrze wróży na przyszłość. Ludowy Bank Chin prezentował konserwatywne podejście do zwiększania stymulacji pieniężnej, dzięki czemu Chiny mają dziś względnie wysokie nominalne i dodatnie realne stopy procentowe, co tworzy korzystne warunki dla przyciągania kapitału zagranicznego i umacniania waluty. Co więcej, skala stymulacji budżetowej była znacznie mniejsza w porównaniu z innymi najważniejszymi regionami i gospodarkami, włącznie ze Stanami Zjednoczonymi, strefą euro i Japonią, zatem koszty fiskalne także powinny być łagodniejsze niż w Japonii czy Stanach Zjednoczonych. Chiński deficyt budżetowy z pewnością nie jest mały, ale gospodarka nie wymaga silnego ujemnego impulsu fiskalnego (tj. ograniczenia wydatków budżetowych), zważywszy na rozważne zarządzanie zasobami przez Chiny w okresie kryzysu.
Chiny starają się umacniać gospodarkę poprzez jej równoważenie
Zgodnie z planem pięcioletnim przedstawionym przez chiński rząd w październiku 2020 r., państwo będzie koncentrować się na „podwójnym obiegu” wymiany handlowej, tj. na „obiegu wewnętrznym” obsługującym gospodarkę krajową oraz „obiegu zewnętrznym” obsługującym gospodarkę światową. Celem jest dalsze korygowanie równowagi gospodarczej poprzez zwiększanie popytu krajowego, przy jednoczesnym utrzymaniu solidnej pozycji na rynku światowym. Przewidujemy, że Chiny będą odgrywały coraz istotniejszą rolę nie tylko jako źródło globalnej wartości dodanej, ale także jako światowy rynek docelowy dla półproduktów i gotowych wyrobów. Priorytetem wciąż jest dalszy rozwój inicjatywy „Jeden pas i jedna droga”. Przesuwanie środka ciężkości w kierunku krajowych motorów wzrostu powinno także zminimalizować potencjalne następstwa wstrząsów wewnętrznych, takich jak wojna handlowa ze Stanami Zjednoczonymi. Chiny będą również musiały kontynuować starania na polu reform strukturalnych, zważywszy na wyzwania demograficzne. Pomimo presji ze strony Stanów Zjednoczonych i ich sojuszników na chiński sektor technologiczny, która może ograniczyć dynamikę w krótkiej perspektywie, te zewnętrzne naciski mogą stanowić dla chińskiego rządu źródło dodatkowej motywacji do rozwoju własnego potencjału technologicznego, by uniezależnić się od zagranicznych technologii i piąć się w górę łańcucha wartości. Tego typu inicjatywy są przejawem nowego stylu stymulacji budżetowej w segmencie zaawansowanej technologicznie krajowej infrastruktury, który będzie przyciągał i zwiększał inwestycje prywatne, tworząc synergię ekonomiczną i dodatkowo napędzając napływ kapitału do tego kraju.
Cyfryzacja renminbi
Od kilku lat banki centralne na całym świecie przyglądają się technologiom związanym z cyfrowymi walutami, analizując korzyści i związane z nimi ryzyko. Niewiele krajów zdecydowało się jednak na tak agresywne działania jak Chiny w kierunku stworzenia cyfrowej waluty banku centralnego — elektronicznego prawnego środka płatniczego, który byłby lepiej uwierzytelniony i bardziej dostępny na potrzeby transakcji niż gotówka. Zalety elektronicznej waluty dla banków centralnych mocno kontrastują z cechami zdecentralizowanych kryptowalut, takich jak Bitcoin czy Ethereum, które zyskują popularność z diametralnie odmiennych powodów, takich jak (teoretyczna) anonimowość uczestników transakcji, które są realizowane poza nadzorem czy kontrolą władz. Podczas gdy cały czas toczy się debata na temat przyszłej roli kryptowalut, w obliczu dużych wahań ich wyceny i silnej spekulacji, jednocześnie narasta presja na przyspieszenie działań na rzecz stworzenia cyfrowych prawnych środków płatniczych, które cechowałyby się stabilnością kursów. Cyfrowa waluta banku centralnego teoretycznie zwiększyłaby zdolność władz do zapobiegania oszustwom i przestępstwom gospodarczym oraz prowadzenia postępowań wyjaśniających. Taka waluta pozwoliłaby także na natychmiastową realizację transakcji międzynarodowych, obniżenie kosztów transakcji, zwiększenie dostępności do transakcji finansowych i usprawnienie przekazywania środków obywatelom w ramach bezpośredniej stymulacji budżetowej. W przypadku Chin, wprowadzenie cyfrowej waluty banku centralnego w obrocie zarówno krajowym, jak i zagranicznym, pozwoliłoby zmniejszyć zależność systemu finansowego od USD oraz ograniczyć rolę i nadzór zagranicznych instytucji finansowych i zewnętrznych regulatorów.
Podczas gdy w wielu krajach rozmawia się o potencjalnych zastosowaniach elektronicznego pieniądza,
Chiny podjęły już rzeczywiste działania na rzecz wprowadzenia takiego rozwiązania. W kwietniu 2020 r. Pekin pilotażowo wprowadził cyfrową walutę w czterech miastach, dając bankom komercyjnym możliwość przeprowadzenia wewnętrznych testów przekształcenia gotówki w cyfrowy pieniądz i elektronicznej waluty z powrotem w gotówkę, a także uzgodnienia sald i realizacji płatności. W sierpniu 2020 r. program pilotażowy rozszerzono na 28 dużych miast. Planując wprowadzenie waluty do szerokiego obiegu do 2022 r., w 2021 r. Chiny zaplanowały testy w kolejnych miastach, w tym w Pekinie i Szanghaju. międzynarodowych transakcji finansowych i gromadzenia oszczędności w elektronicznych aktywach, atrakcyjność cyfrowej waluty chińskiego banku centralnego może szybko wzrosnąć, przekładając się na aprecjację renminbi i przybliżając chińską walutę do statusu waluty światowych rezerw.
Szeroka integracja Chin ze światem
Według makroekonomisty Barry’ego Eichengreena, waluty są cenione jako aktywa rezerw, gdy spełniają dwa podstawowe warunki: po pierwsze muszą być stabilne, płynne i rozpowszechnione w transakcjach międzynarodowych, a po drugie muszą być gwarantowane przez państwo, z którym drugi kraj ma ważne powiązania związane z bezpieczeństwem. Coraz większa stabilność, coraz szersze rozpowszechnienie waluty, ekspansja zewnętrzna oraz konsekwentna integracja ze światem sprawiają, że Chiny są na najlepszej drodze, by spełnić te kryteria w ciągu najbliższych lat. W przeszłości, brak denominowanych
w RMB aktywów dostępnych dla zagranicznych uczestników rynków uniemożliwiał RMB zyskanie statusu waluty rezerw, jednak te trendy najwyraźniej się zmieniają.
Otwarcie wartego 15 bln USD chińskiego rynku krajowych obligacji
na inwestorów zagranicznych w ciągu ostatniego roku kładzie grunt pod szybsze rozpowszechnienie RMB na światowych rynkach kapitałowych. Ponadto coraz więcej faktur w chińskiej wymianie handlowej wystawianych jest w RMB, co dodatkowo zwiększa skalę wykorzystania tej waluty zarówno w regionie, jak i na całym świecie. Posiadanie RMB staje się także coraz bardziej uzasadnione z powodów związanych z bezpieczeństwem i sytuacją geopolityczną w krajach rozwijających się, w których realizowane są projekty finansowane za pośrednictwem chińskich programów „Jeden pas i jedna droga”. Renminbi staje się zatem walutą o kluczowym znaczeniu wszędzie tam, gdzie Chiny umacniają swoją globalną pozycję. Chiński rząd wykorzystuje także inne kanały transakcyjne, takie jak linie swapowe czy systemy płatności międzybankowych, do upowszechniania chińskiej waluty. W okresie od stycznia 2009 r. do marca 2020 r. Chiny podpisały umowy o swapach walutowych z rządami 33 państw (znacznie więcej niż jakikolwiek inny kraj), spośród których 21 to państwa, w których realizowane są projekty w ramach programu „Jeden pas i jedna droga”. W październiku 2015 r. Pekin wprowadził także własny transgraniczny system płatności międzybankowych CIPS (Crossborder Interbank Payment System), stanowiący alternatywę dla szerzej rozpowszechnionej na rynkach zachodnich sieci SWIFT. W 2020 r. system CIPS obsłużył transakcje płatnicze o wartości ok. 45,3 bln RMB¥ (ok. 7 bln USD), choć wciąż jest we wczesnej fazie rozwoju i obsługuje względnie niewielką część wszystkich transgranicznych transakcji finansowych na świecie. Jego popularność rośnie jednak coraz szybciej, przede wszystkim w krajach, w których realizowane są projekty w ramach programu „Jeden pas i jedna droga”.
Wnioski
Uważamy, że wzrost potęgi Chin prawdopodobnie będzie najważniejszym wydarzeniem geopolitycznym XXI wieku, które podważy porządek świata ukształtowany po II wojnie światowej. Zewnętrzna ekspansja wpływów ekonomicznych i geopolitycznych to znaczące odejście od koncentracji przede wszystkim na własnym regionie i kraju, jaką Chiny prezentowały jeszcze kilka dekad temu. Ta zmiana polityki będzie miała znaczące implikacje dla światowych inwestorów. Zważywszy na rozmiary chińskiej gospodarki i handlu, internacjonalizacja renminbi to naturalny kierunek. Ten ogólny trend jest wyraźny, jednak dokładną trajektorie zmian w tym kierunku trudno przewidzieć. Droga do tego celu będzie, według nas, długa, kręta i zależna w dużej mierze od konkretnych decyzji politycznych, jakie Chiny będą podejmować w kolejnych kwartałach i latach.
Jeżeli chodzi o rynki walutowe,
dostrzegamy szereg cyklicznych i strukturalnych czynników, które, według nas, zapowiadają aprecjację RMB w stosunku do USD zarówno w najbliższej przyszłości, jak i w dłuższej perspektywie. Te najważniejsze czynniki można opisać następująco:
(1) różnica pomiędzy tempem rozwoju Chin a wzrostem gospodarczym Stanów Zjednoczonych wciąż jest znacząca;
(2) popyt na chińskie towary rośnie coraz szybciej wraz z globalnym ożywieniem gospodarczym;
(3) Chiny utrzymały lepszą kondycję budżetową niż inne duże gospodarki;
(4) Chiny mają obecnie mniejszy i rozsądniejszy dług publiczny niż Stany Zjednoczone;
(5) nominalne i realne stopy procentowe są znacznie wyższe niż w gospodarkach rozwiniętych;
(6) w warunkach utrzymującej się zewnętrznej stabilizacji, chińskie władze będą mogły pozwolić, by kurs waluty był w większym stopniu regulowany przez dynamikę rynkową oraz
(7) Chiny wciąż działają na rzecz rozpowszechniania RMB poprzez otwierania krajowych rynków obligacji dla inwestorów zagranicznych, realizowanie większych ilości transakcji handlowych w RMB oraz pionierską cyfryzację waluty.
