Dawno już nie byliśmy świadkami tak imponujących wzrostów cen surowców energetycznych na światowych giełdach. Co więcej, zazwyczaj hossa nie była aż tak powszechna – węgiel, gaz ziemny i ropa naftowa odnotowały wieloletnie maksima. Polska gospodarka jest importerem netto paliw. Wzrost cen nośników energii ma niekorzystny wpływ na wyniki finansowe wielu firm, których akcje notowane są na GPW w Warszawie. Dotyczy to w szczególności spółek przemysłowych. Efektem zwyżki cen energii będzie zmniejszenie generowanych zysków. Analitycy Trigon DM wymieniają wśród spółek najbardziej wrażliwych na niekorzystne trendy w energii m.in. Grupę Azoty, Stalprodukt i PKP Cargo.
Powiało grozą. Ceny surowców energetycznych weszły w dynamiczny trend wzrostowy. Bodaj najbardziej rzucają się w oczy notowania węgla, który zdrożał kilkukrotnie w perspektywie ostatnich 12 miesięcy. Mniejsze, choć również imponujące, były wzrosty cen gazu ziemnego i ropy naftowej. Poza wysoką dynamiką trendu, cechuje go znacząca zmienność – kilkuprocentowe zmiany jednosesyjne nie należą do rzadkości.
Wielu inwestorów zastanawia się, jakie czynniki stoją za tym trendem, a także, jaki wpływ na wyniki finansowe polskich spółek będzie mieć sytuacja na rynku nośników energii.
ZAPOTRZEBOWANIE NA ENERGIĘ ROŚNIE
Jednym z czynników wpływu jest wzrost zapotrzebowania na energię na całym świecie. Według szacunków IEA (Międzynarodowej Agencji Energetycznej), globalny popyt na prąd ma wzrosnąć w 2021 roku o prawie 5 proc. i nieco mniej w 2022 roku, po spadku o ok. 1 proc. w pandemicznym 2020 roku. Jest to blisko dwukrotnie więcej niż wynosi dziesięcioletnia roczna średnia (ok. 2,7 proc.).
Niespodziewanie silnemu postpandemicznemu odbiciu wzrostu PKB na całym świecie towarzyszą stałe zakłócenia w łańcuchach dostaw, które w pewnym stopniu również oddziałują na rynek energetyczny.
Państwa OPEC+ prowadzą umiejętną politykę w zakresie podaży ropy naftowej. Wyścig o to, kto wprowadzi na rynek najwięcej surowca, jaki można było obserwować jeszcze kilka kwartałów temu, najwyraźniej się skończył.
Wiele z państw organizacji zostało ciężko dotkniętych recesją, wywołaną pandemią. Teraz poszukują one pomysłów na zasypanie deficytu finansów publicznych, powstałych z powodu bezprecedensowej akcji ratowania gospodarek za pomocą stymulacji fiskalnej. Dla niektórych krajów OPEC+, surowce stanowią podstawowe źródło dochodów budżetowych, stąd przy takim podejściu o wiele łatwiej o kompromis, co do wstrzemięźliwego dawkowania ropy naftowej na rynki w ramach kartelu niż o powrót do wyścigu, kto więcej jej wyprodukuje. Dla ostatecznego bilansu większe znaczenie zdają się mieć odpowiednie ceny, nie zaś wolumen dostarczanej ropy.
Na bilans podażowo-popytowy wpływają również decyzje na szczeblu mikro. Przykład stanowi gaz ziemny. Świat stopniowo odchodzi od wykorzystania węgla. Przechodzi na gaz ziemny, który jest postrzegany jako paliwo przejściowe w procesie dekarbonizacji. Ma ono podobną wartość energetyczną jak węgiel, lecz jego wykorzystanie wiąże się z o połowę mniejszą emisyjnością CO2. Nie jest to wprawdzie rozwiązanie mające długoterminowy sens w kontekście dążenia do zeroemisyjności, jednak jeszcze przez lata będzie stosowane w formie prowizorycznej.
Słabe perspektywy dla przyszłości gazu ziemnego prowadzą jednak do niedoinwestowania mocy wydobywczo-przesyłowych. Wiele spółek koncentruje się na inwestycjach, mających na celu przejście na energię odnawialną, a ta - w niektórych przypadkach - bywa kapryśna, jeżeli weźmie się pod uwagę niestałe warunki meteorologiczne.
Analitycy brytyjskiego Schrodersa wskazali, że niskie ceny gazu w poprzednich latach spowodowały wstrzymanie lub odroczenie różnych projektów eksportowych LNG (skroplonego gazu ziemnego). Doprowadziło to do tego, że projekty inwestycyjne, które zapewniłyby dostawy w latach 2019-2021, obecnie będą zaopatrywać światowe rynki gazu prawdopodobnie dopiero w 2025 roku i później.
Dochodzą do tego czynniki o charakterze nadzwyczajnym.
Mowa przede wszystkim o niekorzystnych warunkach pogodowych. Susze doprowadziły do deficytów energii w Chinach m.in. z powodu niskiego stanu przepływów wód w hydroelektrowniach. Słabe porywy wiatru – poniżej wieloletnich średnich - w Wielkiej Brytanii poważnie zakłóciły dostawy energii.
Uwarunkowania tektoniczne spowodowały, że niderlandzkie pole gazowe Groningen, niegdyś największy europejski producent gazu, w ciągu ostatniej dekady drastycznie zmniejszyło produkcję ze względu na ryzyko powstania trzęsienia ziemi związanego z prowadzonymi odwiertami.
Do tego pojawiają się zdarzenia nieprzewidywalne. Na początku sierpnia miał miejsce olbrzymi pożar zakładu Gazpromu w pobliżu miejscowości Novy Urengoy, który na dłuższy czas unieruchomił instalacje produkcyjne, zmuszając koncern do poważnego zmniejszenia wydobycia gazu i kondensatu.
GORĄCO NA GRANICY
Na horyzoncie ostatnio pojawił się nowy czynnik ryzyka o charakterze politycznym. Na polsko-białoruskiej granicy wybuchł kryzys migracyjny. Unia Europejska rozważa nałożenie sankcji zarówno na gospodarkę naszego sąsiada, jak i na osoby związane z kręgiem administracji Aleksandra Łukaszenki. W odpowiedzi, białoruski prezydent zagroził krajom Wspólnoty wstrzymaniem dostaw gazu ziemnego transportowanego z Rosji za pomocą rurociągu Jamał.
"Dostarczamy ciepło do Europy, a oni grożą nam zamknięciem granicy. A co będzie, jeśli zablokujemy tranzyt gazu ziemnego?" - powiedział Łukaszenko, cytowany przez państwową agencję prasową Biełta.
"Jeśli [Europa – przyp. FXMAG] nałoży dodatkowe sankcje, które są dla nas niestrawne i nie do przyjęcia, odpowiemy tym samym" - dodał.
Jamał jest kluczowym rurociągiem, który dostarcza gaz ziemny do wielu państw europejskich. Według szacunków S&P Global Platts Analytics, przepływy do Polski z Białorusi w 2021 roku wyniosły średnio 76 mln m3/d, a od sierpnia dostawy zaczęły być ograniczane i od tego czasu pozostają niestabilne.
Wiele zależeć będzie od tego, jak zachowa się strona rosyjska, do której prawdopodobnie należy ostatnie zdanie. Właścicielem gazociągu znajdującego się na terytorium białoruskim jest Gazprom. Rzecznik Kremla Dmitrij Pieskow, za pośrednictwem agencji informacyjnej Prime, ujawnił, że stanowisko Białorusi nie było wcześniej omawiane z Moskwą.
"To jest oświadczenie prezydenta Białorusi. Chciałbym przypomnieć oświadczenie prezydenta Putina, że Rosja zawsze wypełniała swoje zobowiązania wynikające z umów" – powiedział urzędnik.
Administracja z Kremla zdaje się doceniać powagę kryzysu energetycznego w Europie. W ostatnich tygodniach Aleksiej Miller, szef Gazpromu, zapowiedział interwencyjne zatłoczenie gazu do pięciu magazynów w Europie, do czego doszło w ślad ze deklaracjami prezydenta Putina. Rosyjski gigant ma dostęp do czynnych pojemności gazowych w czterech magazynach w Niemczech - Rehden, Katharina, Jemgum i Etzel, w Haidach w Austrii, Bergermeer w Holandii, Banatskim Dvorze w Serbii i Damboricach w Czechach. W efekcie deklaracji, w krótkim terminie cena kontraktu TTF na ten surowiec poszła w dół z ok. 120 EUR/MWh do ok. 60 EUR.
Mimo to sytuacja wydaje się wciąż daleka od ustabilizowania. S&P Global Platts Analytics ocenił, że uzupełnianie zapasów magazynowych przez Gazprom przyniosłoby ulgę europejskim rynkom gazu. Wciąż jednak nie wystarczyłoby do odbudowy zapasów do poziomu z ubiegłego roku.
"Jakiekolwiek uzupełnianie zapasów w listopadzie pomoże uspokoić rynek przed szczytem sezonowym popytu, ale jest mało prawdopodobne, aby znacząco zmniejszyć deficyt, który narósł w ciągu 2021 roku" – ocenili na początku listopada analitycy amerykańskiej firmy.
Poziom europejskich zapasów gazu jest ponadprzeciętnie niski. Wynosi nieco ponad 70 proc. w porównaniu do 94 proc. w tym samym okresie ubiegłego roku.
"Spodziewamy się, że w listopadzie do północno-zachodniej Europy popłynie średnio 125 mln m3/d, ale do tej pory przepływy te wynosiły średnio tylko 111 mln m3/d" – oszacował S&P Global Platts Analytics. Nawet, gdyby przepływy osiągnęły 125 mln m3/d, to wciąż byłyby nadal o prawie 80 mln m3/d niższe od średniej pięcioletniej.
Deficyty podażowe gazu skłoniły analityków Goldman Sachs do istotnej rewizji w górę oczekiwań cenowych.
„Podnosimy naszą prognozę TTF na listopad/grudzień 2021 do 30 USD/MMBtu z 17,6 USD poprzednio, zakładając [utrzymanie się – przyp. FXMAG] dziesięcioletniej przeciętnej pogody w regionie w tym okresie, co prowadzi do obniżenia naszych oczekiwań dotyczących zapotrzebowania na gaz na listopad/grudzień o dodatkowe 21 mln m3/d” – wskazali eksperci amerykańskiego banku inwestycyjnego.
WPŁYW ENERGII NA WYNIKI POLSKICH SPÓŁEK GIEŁDOWYCH
Nie jest łatwe dokładne ocenienie, jak istotnie wzrost cen surowców energetycznych przełoży się na wyniki finansowe polskich spółek. Praktyka informacyjna spółek w tym zakresie jest różnorodna – część firm dość precyzyjnie pokazuje, jaka jest ich ekspozycja na surowce, część spółek ogranicza się jedynie do bardzo podstawowych danych w sprawozdaniach, z których nie da się dokładnie wyliczyć ekspozycji. Pozostają zatem jedynie szacunki, dla których dane wejściowe można zaczerpnąć z różnych źródeł – głównie sprawozdań finansowych i prezentacji inwestorskich.
Stopień ekspozycji na zmiany cen energii jest też zróżnicowany. Wiele zależy od stopnia energochłonności netto procesów biznesowych spółki, ale także od polityki w zakresie zabezpieczania się finansowego przed niepożądanymi zmianami.
Bez wątpienia w pierwszej kolejności najbardziej narażone na ryzyko niekorzystnych zmian cen nośników energii jest wiele spółek przemysłowych. W dalszej kolejności dotyczy to niektórych firm świadczących usługi i handlowych.
Pewną bardzo ogólną podpowiedzią, jak bardzo wystawione na energię są polskie spółki, jest zestawienie przygotowane przez Danske Bank – dotyczy ono jednak całości gospodarki, a nie wyłącznie korporacji giełdowych.
Polska jest importerem netto. Na tle innych rynków wschodzących i peryferyjnych należy do grona krajów średnio eksponowanych na zmiany cen nośników energii. Eksport netto jako procent PKB, według szacunków duńskiego banku, wynosi niespełna -3 proc. W gorszej sytuacji są jedynie Tajlandia, Indie, Chile i Filipiny. W tabeli 1. miara ta została określona jako „net fuel exports (% of GDP)’ – szósta kolumna.
Gdyby jednak poszukać bardziej precyzyjnych danych, odnoszących się już bezpośrednio do polskich emitentów giełdowych, z pomocą przychodzi opracowanie Trigon DM.
Łukasz Rudnik, analityk Trigon DM wskazał, że pośrednim czynnikiem wpływu na polskie firmy jest sytuacja w Chinach.
„Mniejsza produkcja energii ze źródeł odnawialnych w Chinach (wiatr, elektrownie wodne), kontrole krajowych kopalni węgla oraz konflikt handlowy z Australią (dostawy węgla) przekłada się na gwałtowne wzrosty zapotrzebowania na nośniki energii w Chinach przed okresem zimowym.” – uważa ekspert.
„Obecne niskie zapasy skutkują ograniczeniami dostaw energii do najbardziej energochłonnych gałęzi przemysłu (aluminium, stal, miedź, krzem, magnez), a w ostatnim czasie także do gospodarstw domowych. Popyt z Chin przekłada się także na pozostałe rynki, gdzie gwałtowne wzrosty cen energii elektrycznej i gazu skutkują wstrzymaniem produkcji także w Europie (Ferroglobe, BASF, Boliden)” – dodał.
Zdaniem Trigon DM wśród najpłynniejszych spółek GPW w Warszawie, których działalności towarzyszy największe ryzyko ekspozycji na niekorzystne zmiany cen energii, znajdują się m. in. spółki przemysłowe.
„Już w czwartym kwartale 2021 także polski przemysł energochłonny odczuje skutki rosnących cen energii. Najbardziej eksponowane na koszty energii pozostają JSW, PKP Cargo, Stalprodukt, Grupa Azoty, Ciech oraz Cognor. W przypadku Cognora jesteśmy relatywnie spokojni o wyniki, ponieważ spółka zakontraktowała ceny do 2023 roku na poziomie
W jego ocenie najgorzej wygląda sytuacja w PKP Cargo, które przez spadające stawki przewozowe jest nierentowne na poziomie EBIT. Koszty energii będą także wyzwaniem dla Stalproduktu, który w 2022 roku odczuje także niższe przychody z by-products (produktów ubocznych) po zamknięciu kopalni (srebro, ołów) oraz odnotuje spadek wyników w segmencie stalowym, gdzie wyniki wrócą na poziom z 2019 roku.
Jednocześnie biuro maklerskie pokusiło się o szacunek wpływu zmian energii na zysk EBITDA w scenariuszu wzrostu cen o 150 PLN/MWh. Zestawiło to z własnymi prognozami wyników spółek. Okazało się, że przy realizacji tego scenariusza, rosnące ceny energii wywołają największy uszczerbek na wyniku EBITDA Grupy Azoty i Stalproduktu.
