Inflacja w Polsce nie przestaje rosnąć, już 5,8%r/r, za miesiąc 6 z przodu
Zgodnie z szacunkiem flash inflacja CPI we wrześniu wzrosła do 5,8%r/r z 5,5%r/r w sierpniu, powyżej konsensusu (5,6%r/r). To efekt m.in. utrzymującego się wysokiego tempa cen paliw (+28,6%r/r) i dalszego wzrostu cen żywności (+4,4%r/r we wrześniu z 3,9% w sierpniu). Ceny energii w ujęciu rocznym były wyższe o 7,2%r/r, w kolejnych miesiącach jeszcze przyspieszą w związku z zapowiedzianą od października podwyżką cen gazu.
Oprócz czynników podażowo-regulacyjnych, powodem wysokiej inflacji jest również uporczywie wysoka inflacja bazowa. Szacujemy, że we wrześniu inflacja bazowa netto wzrosła do 4,1%r/r z 3,9% w sierpniu. Nie znamy szczegółów, GUS opublikuje je w połowie miesiąca. Naszym zdaniem dalej rosły ceny towarów – w warunkach utrzymującego się popytu producenci przenosili rosnące koszty na konsumentów. Wysokie pozostały też najprawdopodobniej ceny usług. Rosnące wynagrodzenia podbijają koszty, a gospodarstwa domowe po rozluźnieniu restrykcji sanitarnych zdecydowanie częściej korzystają z usług.
Naszym zdaniem inflacja w Polsce będzie dalej rosnąć, w końcu roku może być już blisko 7%. Nie ma też co liczyć na jej powrót do celu w 2022. Naszym zdaniem w przyszłym roku wyniesie średnio ok. 4,5%, 1pp więcej niż górny limit dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego w Polsce.
Brak zmian na posiedzeniu RPP, Rada czeka na projekcję w listopadzie
W tym tygodniu odbędzie się posiedzenie RPP. Nie spodziewamy się zmian polityki Rady, podobnie jak rynek. Dotychczasowa komunikacja sugeruje, że ew. decyzji należy spodziewać się za miesiąc, wraz z nową projekcją inflacji.
Inwestorzy będą jednak śledzić komentarze po posiedzeniu. Nadmiernie i uporczywie wysoka inflacja polaryzuje poglądy w RPP. Jak pokazały minutki z ostatniego posiedzenia, we wrześniu padł (ale nie uzyskał większości) wniosek o podniesienie stopy referencyjnej z 0,1% do 2%. Uważamy, że rynek mylnie interpretuje go jako sygnał fundamentalnej zmiany nastawienia Rady. Powinno to znaleźć odzwierciedlenie w komunikacie oraz podczas konferencji Prezesa Glapińskiego. W pierwszej części konferencji prezes NBP przypomni, że inflacja ma przejściową naturę inflacji oraz że jest spowodowana przez szoki podażowe, na które RPP nie ma wpływu. Ważna jest druga część konferencji, gdzie pojawiają się zmiany i mniej łagodny język (w ub. miesiącu zwracaliśmy uwagę, że RPP przyznaje, że jest presja popytowa oraz sygnalizuje zaniepokojenie wysoką inflacją itp.).
Nie spodziewamy, się jednak, aby uspokajający ton z pierwszej części konferencji istotnie ograniczył oczekiwania na podwyżki stóp. Wśród inwestorów od dłuższego czasu panuje pogląd, że przekaz po posiedzeniu odzwierciedla nastawienie gołębiego skrzydła Rady, a nie konsensus wewnątrz niej.
Większość RPP wciąż wskazuje, że zmiany w polityce pieniężnej będą zasadne jeżeli:
- (1) zmniejszy się niepewność dotycząca pandemii i jej wpływu na gospodarkę,
- (2) prognozy będą wskazywały na utrzymywanie się korzystnej koniunktury,
- (3) będzie ryzyko kształtowania się inflacji powyżej celu NBP w kolejnych latach.
W tym kontekście istotna może być listopadowa projekcja inflacji, która powinna przynieść jeszcze wyższą jej ścieżkę niż w lipcu (już lipcowa była na granicy 3,5%) przy prognozach wzrostu PKB powyżej potencjału. Rynek wycenia podwyżkę w tym roku o około 40pb. Widzimy jednak ryzyko, że podwyżka może być mniejsza lub nawet zostać przesunięta na 2022. Rozwój 4 fali pandemii w Polsce przesuwa się i jej szczyt może przypaść właśnie w listopadzie, kiedy Rada będzie decydować o stopach. Ponadto pogarsza się też sytuacja w bilansie płatniczym. Po rewizji danych za 2kw21, nadwyżka rachunku bieżącym spadła z niecałych 3%PKB w gru-20 do około 0,8%PKB w 3kw21.
Rada wielokrotnie podkreślała znaczenie kursu złotego dla wzrostu PKB. Obawiamy się, że mniejsza nadwyżka bilansu obrotów bieżących może być zinterpretowana jako zagrożenie dla tempa PKB. Gdyby to zmniejszyło skłonność do zacieśniania polityki pieniężnej, to możliwe jest osłabienie złotego w listopadzie.
Powyższe czynniki utwierdzają nas w przekonaniu, że na listopadowym posiedzeniu należy oczekiwać 15pb podwyżki, maksymalnie 25pb
Możliwe wydaje się też jej odsunięcie na 2022, szczególnie w razie wyraźnego nasilenia się pandemii w kraju. Biorąc pod uwagę jak mocno scenariusz szybkich podwyżek stóp wycenia rynek, stanowi to istotne ryzyko szczególnie dla złotego. Doświadczenia z końcówki września pokazały, ze nawet przy niewielkim pogorszeniu nastrojów na rynkach, łagodne nastawienie RPP może doprowadzić do wzrostu €/PLN ponad 4,60. Jeżeli w listopadzie na rozczarowanie decyzją Rady nałoży się dalsze pogorszenie sentymentu na rynkach (np. spadek €/US$), to nie wykluczamy wzrostu €/PLN nawet do 4,80.
