Arctic Paper jest jedną z gwiazd ostatnich lat na GPW. W 2 lata kurs akcji tej spółki wzrósł o prawie 300%. Powodem były bardzo dobre wyniki finansowe. Czy obecne rentowności są do utrzymania? A może spółkę czeka bolesne przebudzenie?
- Arctic jest wyceniany na 2-krotność zysku netto za 2022 rok.
- Analitycy spodziewają się znacznie mniejszych zysków w przyszłości.
- Spółka chce rozwijać się w segmencie opakowań papierowych.
- Arctic Paper to beneficjent wzrostu cen papieru i celulozy.
- W strukturze sprzedaży spółki dominuje Europa.
- Planowana jest modernizacja energetyczna z naciskiem na OZE.
- Spółka koncentruje się na utrzymaniu rentowności, a nie zwiększaniu udziałów rynkowych.
- Europejski rynek papieru graficznego i książkowego cechuje wysoką stabilność.
- Bariery wyjścia i wyjścia na rynek papieru są bardzo duże.
Arctic Paper — potentat na europejskim rynku papieru
Spółka Arctic Paper jest producentem papieru oraz celulozy. Arctic produkuje i sprzedaje papier książkowy oraz graficzny papier wysokogatunkowy. Oprócz tego w asortymencie bezdrzewnego papieru niepowlekanego oraz powlekanego. Dodatkowo spółka sprzedaje do drukarni papier drzewny niepowlekany.
Produkty w segmencie papieru
Źródło: Arctic Paper
Papier graficzny i książkowy dzieli się na wysokogatunkowy oraz drzewny. Papier wysokogatunkowy jest bezdrzewny. W nim minimum 90% masy włóknistej stanowią włókna celulozowe. Są one pozyskiwane metodą chemiczną. Produkt jest znacznie lepiej odporny na starzenie niż papier drzewny. Z kolei papier drzewny produkowany jest z mas włóknistych. Jest on wytwarzany metodą mechaniczną. Papier jest określany zawartością ligniny, która jest odpowiedzialna za starzenie się papieru.
Drugim segmentem działalności omawianej spółki jest produkcja celulozy. Zajmuje się tym spółka Rottneros, która została przejęta w grudniu 2012 roku.
Kolejną odnogą działalności jest produkowanie papieru do opakowań. Jest to perspektywiczny rynek, ponieważ wielu producentów żywności stara się odchodzić od opakowań plastikowych i foliowych. Decyduje się na zamianę opakowań na papierowe, które uchodzą za bardziej ekologiczne. W tym segmencie rozwijane są m.in. marki G-FlexMatt czy Munken Kraft.
Zobacz również: Czy tajemniczy najbogatszy Polak ma powody do niepokoju?
Zastosowanie celulozy
Źródło: Arctic Paper
Posiadanie działalności zarówno w segmencie celulozy, jak i papieru, pomaga spółce stabilizować wyniki. Kiedy rynek jest bardzo dobry dla producentów celulozy, to rynek papieru funkcjonuje trochę gorzej. Kiedy rynek papieru ma dobry czas, to sektor celulozowy ma słabszy okres.
Unia polsko - szwedzka na rynku papieru i celulozy
Papiernie zlokalizowane są w Polsce oraz Szwecji. Ich łączne moce produkcyjne wynoszą 685 000 ton papieru rocznie. Największą moc produkcyjną ma zakład w Kostrzynie nad Odrą (315 tys. ton rocznie). Głównym produktem tego zakładu jest niepowlekany papier bezdrzewny, który jest wykorzystywany do produkcji książek, kopert broszur i innych wyrobów papierniczych.
Pozostałe dwie papiernie mieszczą się w Szwecji. Są to Munkedal (160 tys. ton rocznie) oraz Grycksbo, której moc wynosi 210 tys. ton papieru rocznie. W Munkedal produkuje się głównie wysokiej jakości papier drzewny niepowlekany. Jest on wykorzystywany do druku książek oraz wysokiej jakości broszur. Z kolei w zakładzie w Grycksbo produkuje powlekany papier bezdrzewny. Wykorzystywany jest do produkcji książek, map, czasopism czy plakatów.
Z kolei celulozownie działają wyłącznie w Szwecji. Ich maksymalny przerób wynosi około 400 000 ton celulozy rocznie. Największa jest celulozownia w Vallvik. Jej moce przerobowe są szacowane na około 240 tys. ton rocznie. Większość produkcji to tak zwana celuloza NBSK. Niebielona celuloza siarczanowa jest wykorzystywana m.in. w produkcji transformatorów oraz przemyśle kablowym. Celulozownia w Rottneros ma zdolności produkcyjne na około 160 tys. ton rocznie. Produkuje głównie ścier drzewny (groundwood) oraz celulozę CTMP (chemotermomechaniczną).
Zobacz również: Cena surowca idzie na rekord, wiele zależy od popytu na czekoladę i… Unii Europejskiej
Wyniki operacyjne: wyjątkowo dobry rok
Ostatni rok był bardzo dobry dla spółki. Przychody spółki wzrosły o 43,4% r/r i osiągnęły poziom 4,9 mld zł. Zaraportowane przychody w segmencie papieru wzrosły o 48,6% r/r. Oznaczało to wzrostu udziałów w miksie przychodów z 71% do 73%.
Przychody spółki w podziale na segmenty działalności
Źródło: opracowanie własne
Bardzo dobrze radziły sobie produkty Amber, których sprzedaż wyniosła 1,68 mld zł (+54,0%). Produkty G-Print również zanotowały wysoką sprzedaż. Przychody G-Print wzrosły o 55% r/r.
Spoglądając na segment celulozy widać, że przychody rosły wolniej. W 2022 roku ten segment działalności wygenerował 1,3 mld zł. Oznaczało to wzrost o 30,9% r/r. Z racji tego, że segment celulozy rósł wolniej niż papieru, to jego udziały w miksie przychodowym spadły z 29% do 27%. W segmencie celulozowym najważniejsze są produkty NBSK oraz CTMP.
Pod względem wolumenu nastąpił spadek sprzedaży papieru o 4,8% r/r (tj. o 31 tys. ton papieru). Nominalna sprzedaż papieru w 2022 roku wyniosła 617 tys. ton. W przypadku celulozy wolumen sprzedaży w 2022 roku wyniósł 389 tys. ton. Oznaczało to spadek o 0,8% r/r. Za wzrost sprzedaży odpowiadała eksplozja cen rynkowych na produkty spółki.
Zobacz również: Gigant e-handlu zanotował olbrzymią stratę. Czy to początek jego problemów?
Sprzedaż w podziale na produkty
Źródło: Arctic Paper
Spoglądając na przychody pod względem geograficznym widać, że najważniejszymi rynkami jest niemiecki (921 mln zł) oraz polski (597 mln zł). Widać, że sprzedaż jest mocno skoncentrowana na Europie. Przychody poza Stary Kontynent wynoszą mniej niż 10% sprzedaży całkowitej.
Geograficzny podział przychodów
Źródło: Arctic Paper
Koszty pod kontrolą i eksplozja marży
Marża na sprzedaży wyniosła w 2022 roku 28,82%. Było to o 8,1 punktów procentowych więcej niż w roku poprzednim (20,74%). Sam zysk ze sprzedaży wzrósł o 99,3% do poziomu 1 410,8 mln zł.
Marża na sprzedaży w latach 2019 - 2022
Źródło: opracowanie własne
Spójrzmy jeszcze na koszty. Te rosły znacznie wolniej od przychodów. Zadziałał pozytywny efekt dźwigni operacyjnej. Ze względu na prawie maksymalne wykorzystanie zdolności produkcyjnych znacznie wzrosły przychody na pracownika. Koszty sprzedaży wyniosły w 2022 roku 445,2 mln zł (+16,8% r/r).
Koszty sprzedaży 2019 - 2022
Źródło: opracowanie własne
Koszty ogólnego zarządu wzrosły o 34,6% r/r i osiągnęły poziom 138,8 mln zł. Ten rodzaj kosztów zachowuje się względnie stabilnie w stosunku do przychodów generowanych przez spółkę.
Koszty ogólnego zarządu 2019 - 2022
Źródło: opracowanie własne
Koszty operacyjne rosły znacznie wolniej niż przychody. Dzięki temu znacznie poprawił się wynik EBIT. Wzrósł on o 244,7% r/r i osiągnął poziom 842,9 mln zł. Marża EBIT wzrosła o 10,1 punktów procentowych. W 2022 roku marża EBIT osiągnęła poziom 17,22%.
Marża EBIT 2019 - 2022
Źródło: opracowanie własne
Przepływy pieniężne — gotówkowe eldorado
W 2022 roku Arctic pokazał bardzo dobre przepływy z działalności operacyjnej. Wyniosły ponad 600 mln zł. CAPEX w ostatnich latach był mniej więcej stały (135 - 160 mln zł rocznie). W związku z tym nastąpiła “eksplozja” FCF. Spółka była w stanie zmniejszyć część zadłużenia, a nadwyżkę gotówki zatrzymała na swoim rachunku. W efekcie poziom gotówki przekroczył poziom 480 mln zł - czyli zadłużenia odsetkowego. Zatem spółka nie ma już długu netto. Daje to solidną podstawę pod kontynuację projektów rozwojowych zawartych w strategii na lata 2022 - 2030.
Zobacz również: Czy warto inwestować w spółki węglowe, skoro nie płacą dywidend?
|
mln PLN |
2019 |
2020 |
2021 |
2022 |
|
OCF |
342,290 |
211,464 |
238,193 |
607,383 |
|
CAPEX |
137,643 |
136,499 |
159,874 |
154,879 |
|
FCF |
204,647 |
74,965 |
78,319 |
452,504 |
|
gotówka |
265,885 |
255,563 |
167,927 |
481,930 |
Źródło: opracowanie własne
Proces oddłużania zakończony
Wysokie przepływy pieniężne spowodowały, że znacznie wzrosła liczba środków pieniężnych na rachunkach spółki. Na koniec 2022 roku gotówka wyniosła 481,9 mln zł. Oznaczało to wzrost o 314 mln zł r/r. Jednocześnie spadło krótkoterminowe zadłużenie (spadek o 53,2 mln zł r/r). Na koniec grudnia jej poziom wyniósł 43,4 mln zł. W przypadku długoterminowego zadłużenia odsetkowego jego poziom spadł o 28 mln zł r/r i osiągnął poziom 162,3 mln zł. Zatem na koniec 2022 roku spółka nie miała wtedy długu netto. Oznacza to, że sytuacja płynnościowa spółki jest bardzo duża. Dzięki temu spółka ma przestrzeń do finansowania nowej strategii spółki na lata 2022 - 2030.
Zadłużenie netto 2019 - 2022
Źródło: opracowanie własne
Struktura pasywów jest bardzo konserwatywna. Kapitał własny stanowi 63,1% pasywów. Spełniona jest także złota reguła bilansowa, ponieważ aktywa trwałe są w całości finansowane z kapitału własnego.
Kierunki i strategia rozwoju
Strategia Grupy Arctic Paper na lata 2022 - 2030 została zatwierdzona przez Radę Nadzorczą spółki 4 października 2021 roku.
Rozwój ma opierać się na 4 filarach:
- opakowania
- energia
- papier graficzny
- celuloza
Zgodnie ze strategią będzie kładziony nacisk na rozwój segmentu opakowań oraz energii. Spółka zakłada, że między 2022 a 2030 rokiem przychody wzrosną o 25%, natomiast wynik EBITDA o 70%. Dzięki temu marża EBITDA ma osiągnąć poziom 15%.
Grupa zamierza osiągnąć neutralność emisyjną najpóźniej do 2035 roku. Plany zwiększenia przychodów oraz rozwoju nowych segmentów będą wymagać nakładów inwestycyjnych. W latach 2022 - 2030 CAPEX ma wynieść 1,5 mld zł, czyli tyle co obecna kapitalizacja spółki. Z tego około 40% wydatków będą związane z segmentem opakowań oraz energetycznym.
Zobacz również: Analiza KGHM - czy miedziowy gigant będzie miał problemy, mimo rozwoju elektromobilności?
Strategia do 2030
Źródło: Arctic Paper
Podsumowanie wyników za I Q 2023
Kluczowe dla spółki jest śledzenie cen papieru. Im wyższe rynkowe ceny, tym łatwiej jest spółce osiągnąć wysokie marże. Jak widać w ostatnim kwartale spadły ceny UWF i CWF o 1,5% - 2% k/k.
Ceny papieru na rynku
Źródło: Arctic Paper
Biorąc pod uwagę, że ceny papieru znacząco wzrosły r/r to nie dziwi to, że spółka nadal osiąga wysokie przychody. Jednak wysokie ceny zniechęcają odbiorców do zakupów. W efekcie całkowita sprzedaż papieru spadła o 113 tys. ton w I Q 2023 względem I Q 2022 roku. Oznacza to spadek o 32% r/r. Zmniejszyło się także wykorzystanie mocy produkcyjnych, które znalazło się na najniższym poziomie od II połowy 2020 roku.
Wykorzystanie mocy produkcyjnych
Źródło: Arctic Paper
Nastąpił wzrost średniej ceny sprzedaży papieru, jednak spadek popytu na produkty spółki spowodował, że przychody ze sprzedaży zmalały k/k o prawie 100 mln zł. Widać to na wykresie poniżej, który pokazuje średnią cenę ze sprzedaży oraz przychody zaraportowane przez Arctic Paper.
Segment papieru: przychody za sprzedaży
Źródło: Arctic Paper
Na rynku celulozy nastąpił spadek sprzedaży pod względem wolumenu. Sytuację ratowały ceny. Wzrosły one r/r o 8% (NBSK) oraz o 16% (BHKP). Jeśli porównamy ceny k/k (kwartał do kwartału) zauważalny jest spadek cen. W zależności od produktu spadek wynosił od 3% do 4%.
Produkcja celulozy
Źródło: Arctic Paper
Wzrost cen był wyższy niż spadek wolumenu. W efekcie spółka wygenerowała wzrost przychodów o 6,4% (w PLN). Wyniki były jeszcze lepsze w koronach szwedzkich. Przychody w I Q 2023 wyniosły 744 mln SEK i były o 13% wyższe niż w roku poprzednim. Średnia cena celulozy wzrosła do 8,5 tys. SEK za tonę. Oznacza to wzrost cen o 30% r/r. Osłabienie korony szwedzkiej poprawiło konkurencyjność cenową szwedzkich fabryk. Warto pamiętać, że celuloza jest produkowana przez Arctic tylko w Szwecji.
Wybrane dane finansowe za I Q 2023
Źródło: Arctic Paper
Spółka mimo tego, że skupia się na utrzymaniu rentowności to w I Q 2023 roku zaraportowała spadek wyniku EBIT o 11,6% r/r. To więcej niż spadek przychodów (-7,1% r/r).
Podsumowanie: nadchodzi walka o utrzymanie wysokich marż
Za Arctic Paper bardzo dobry 2022 rok i przyzwoity I kwartał 2023 roku. Spółka korzysta na wzroście cen papieru i celulozy. To - w połączeniu z kontrolą kosztów - pozwoliło wygenerować bardzo wysokie marże. Wystarczy wspomnieć, że w 2022 roku zysk ze sprzedaży był równy zyskom wygenerowanym w latach 2016 - 2022. Był to wyjątkowo dobry rok dla spółki.
Najprawdopodobniej takie marże będą trudne do utrzymania w długim terminie. Wynika to z tego, że Arctic jest biorcą, a nie kreatorem cen papieru. Jest to średniej wielkości spółka, która ma mocną pozycję w rynkowych niszach. Arctic Paper nie ma silnego pricing power. Z tego powodu jeśli popyt osłabnie, albo na europejskim rynku pojawi się więcej papieru z konkurencyjnych rynków, to nastąpi presja cenowa.
Nie oznacza to, że Arctic Paper nie wykorzystał tego okresu. Po pierwsze znacząco się oddłużył i zgromadził pokaźną gotówkę na koncie. To daje zarządowi większe pole manewru w przypadku rozwijania oferty produktowej (segment opakowań) oraz wchodzenia na zupełnie nowe rynki (OZE). Docelowo, nowe segmenty działalności mają generować około połowy wyniku EBITDA w 2030 roku.
Spółka spodziewa się, że 2023 rok będzie trudniejszy, niż rok poprzedni. Mimo to nadal zamierza walczyć o utrzymanie wysokich marż. Z tego powodu nie przejmuje się niższą sprzedażą wolumenową. Zamiast tego pilnuje kosztów i nie chce konkurować samą ceną, aby zwiększyć udziały rynkowe.
Spółka podjęła decyzję o zainwestowaniu 180 mln SEK w fabrykę Rottneros. Projekt ma być realizowany w 2023 - 2024 roku. Celem jest rozbudowa zdolności produkcyjnych w segmencie celulozy. Oprócz tego spółka stawia na fotowoltaikę. 86 mln SEK ma zostać przeznaczone na park fotowoltaiczny o mocy 3 GWh energii rocznie.
Obecnie spółka jest wyceniana na 22,6 zł, natomiast rynek spodziewa się, że zysk na akcję wyniesie w 2023 roku 6,46 zł. Część analityków prognozuje dalsze pogorszenie się wyników w kolejnym roku. Ma to mieć związek z normalizacją marż na rynku papieru i celulozy.
