jaka strategia KGHM

Dopiero co chilijska kopalnia Sierra Gorda stała się rentowna, a tymczasem zawisły nad nią ciemne chmury podatków, a nawet nacjonalizacji. KGHM ma więc nowe problemy, ale też wielką szansę przed sobą, jaką jest rozwój elektromobilności.

 

Dalsza część artykułu znajduje się pod materiałem wideo

 

KGHM jest jedną z najbardziej znanych i płynnych spółek wchodzących w skład indeksu WIG 20. Polski potentat na rynku miedzi i srebra jest jedną z typowych firm eksportowych.

Oto kilka podstawowych faktów o KGHM

• KGHM jest wyceniany na 5-krotoność zysku netto, ale w najbliższym czasie rynek spodziewa się mniejszych zysków.
• Jest to typowa spółka surowcowa, która nie ma “pricing power”.
• Spółka musi sobie radzić z rosnącymi kosztami wsadów miedziowych i energii.
• Oddalają się marzenia o własnej kopalni litu w Chile.
• Zwiększy się opodatkowanie kopalni w Sierra Gorda.
• KGHM chce rozwijać ofertę produktową, aby poprawić swoją marżę.
• Dzięki podjętym działaniom optymalizującym kopalnia w Chile jest rentowna.

 

Zobacz również: Rakieta z GPW pokazała zachwycające wyniki finansowe za I kwartał 2023

 

KGHM — potentat na rynku srebra i miedzi

KGHM ma model biznesowy, który składa się z siedmiu obszarów:

• poszukiwanie i rozpoznawanie złóż,
• eksploatacja i rekultywacja złóż,
• wzbogacanie rudy,
• hutnictwo i rafinacja (wraz z recyklingiem),
• przetwórstwo,
• sprzedaż.

 

Działalność operacyjna spółki

  ✕

Źródło: KGHM

 

KGHM większość swojej działalności operacyjnej koncentruje w Polsce. Posiada także złoża w Kanadzie, Stanach Zjednoczonych oraz w Chile.

 

Geograficzna prezentacja działalności spółki

  ✕

Źródło: KGHM

 

Polska spółka to dużo więcej, niż tylko kopalnie. KGHM posiada także własne huty, które przerabiają surowiec na gotowe produkty.

 

Działalność KGHM w Polsce

  ✕

Źródło: KGHM

 

Głównym produktem spółki jest katoda miedziana. Spółka stara się także dostarczać na rynek wyżej przetworzonych produktów, jakimi jest np. walcówka czy druty. KGHM próbuje także wprowadzić na rynek nowe produkty. Przykładem mogą być niskostratne przewody elektroenergetyczne z użyciem stóp miedzi i srebra.

 

Produkcja podstawowych wyrobów spółki  ✕

Źródło: KGHM

 

KGHM stara się rozwijać działalność związaną z recyklingiem miedzi. Złomy miedzionośne mogą być wykorzystywane do pieców hut KGHM. Pozwoli to na wprowadzenie koncepcji “gospodarki o obiegu zamkniętym”. W 2022 roku przetworzono ponad 150 000 ton złomów miedzi.

 

Wyniki operacyjne — mimo optymalizacji koszty rosną

Spoglądając na wykres produkcji miedzi widać, że jest na miarę stabilnym poziomie. Zatem wzrost przychodów może obywać się tylko z powodu wzrostu cen miedzi na rynkach światowych.

Ważnym aspektem przy wydobyciu miedzi jest zawartość surowca w rudzie. Im jest ona mniejsza, tym mniejsza wydajność kopalni. W 2022 roku ten wskaźnik wynosił 1,45% i był niższy, niż w 2021 roku o 3 punkty bazowe. Warto jednak zauważyć, że KGHM poczynił znacznie postępy w przypadku ekonomicznej opłacalności przetwarzania ubogiej w surowiec rudy. Dotyczy to w szczególności projektu Sierra Gorda. Wynika to ze zoptymalizowania w procesie produkcji korzystania z materiałów wybuchowych. Ich użycie jest tańsze, niż skorzystanie z kruszenia mechanicznego.

Zobacz również: Rakieta z GPW pokazała zachwycające wyniki finansowe za I kwartał 2023

 

Produkcja miedzi w latach 2015  - 2022

  ✕

Źródło: opracowanie własne

 

Podobnie wygląda sytuacja w przypadku wydobycia srebra. Ta po rekordowym 2019 roku ustabilizowała się powyżej poziomu 1 300 ton. Warto odnotować, że KGHM jest drugim największym producentem srebra na świecie.

 

Produkcja srebra w latach 2015  - 2022

  ✕

Źródło: opracowanie własne

 

Bardzo ważnym wskaźnikiem, jaki świadczy o efektywności działalności spółki, jest koszt produkcji miedzi w koncentracie - C1. Jest to jednostkowy koszt gotówkowy produkcji miedzi płatnej w koncentracie. Uwzględnia koszty wydobycia i przerobu urobku. Oprócz tego w skład kosztów wchodzą także usługi transportowe, podatek od wydobycia niektórych kopalin, koszty administracyjne oraz premię hutniczo-rafinacyjną (TC/RC). Koszty są pomniejszone o wartość produktów ubocznych (np. srebra, złota). Obecne koszty produkcji są na podobnym poziomie, co notowania miedzi w 2016 roku.

W 2022 roku koszt wzrósł do 2,38 USD za funt z poziomu 2,26 USD za funt (2021). Powodem był wzrost kosztów materiałów, usług obcych oraz koszty pracy. Wzrost byłby większy, gdyby nie umocnienie dolara amerykańskiego oraz zmniejszenie podatków od wydobycia niektórych kopalin. 10 marca 2022 roku zmieniono wzór na wyliczenie stawki podatkowej dla miedzi i srebra. Tymczasowo obniżono współczynnik podatkowy, co poskutkowało obniżeniem miesięcznego wymiaru podatku o około 30%. Obniżka trwała od stycznia do listopada 2022 roku.

 

Koszt C1 i ceny miedzi w latach 2015  - 2022

✕ 

Źródło: opracowanie własne

 

KGHM na miedzi i srebrze stoi

Głównym źródłem przychodów w polskiej części firmy są miedź (22,2 mld zł) oraz srebro (4,3 mld zł). Rozbijając przychody ze sprzedaży miedzi widać, że walcówka miedziana oraz drut OFE stanowią ponad połowę przychodów ze sprzedaży tego surowca. Im bardziej przetworzony produkt, tym większą marżę zgarniać powinien KGHM.

 

Działalność w Polsce - przychody

  ✕

Źródło KGHM

 

W całym 2022 roku przychody firmy zamknęły się w kwocie 33,85 mld zł i były o ponad 4 mld zł większe, niż w poprzednim roku. Poza miedzią i srebrem jednym z głównych produktów jest złoto (prawie 1 mld zł w sprzedaży).

 

Przychody wg. asortymentu - grupa kapitałowa KGHM  ✕

Źródło: KGHM

 

Gdzie trafiają produkty spółki? Najważniejszymi rynkami zbytu jest Polska (9 mld zł) oraz Niemcy (5,6 mld zł). Nie ma co się dziwić, oba rynki znajdują się najbliżej głównych złóż produkcyjnych, które zlokalizowane są w okolicy Lubina. Co ciekawe, rynek chiński jest mniejszy, niż łączna sprzedaż do Czech i Włoch.

 

Struktura geograficzna przychodów  ✕

Źródło: KGHM

 

2021 i 2022 rok to małe eldorado dla spółki. Przychody między 2022 a 2020 rokiem wzrosły o 10 mld zł (+43,2%), mimo nie zwiększenia drastycznie skali dziania. Wzrost wynika z wyższych cen wyrobów gotowych.

 

Przychody w latach 2018 - 2022

  ✕

Źródło: opracowanie własne

 

Koszty ciążą spółce

Łączne koszty według rodzaju po korektach o zmianie stanu produktów, oraz koszt wytworzenia produktów na własne potrzeby wyniosły 29,5 mld zł. Warte odnotowania jest znaczny wzrost kosztów materiałów i energii. Szczególnie istotny jest wzrost kosztów energii. W samym KGHM Polska koszy energii wrosły o 56,2% r/r do 1,9 mld zł. 

Obniżeniu uległ podatek od wydobycia niektórych kopalin. Ta pozycja kosztowa zmniejszyła się o 14,1% do poziomu 3,05 mld zł. Warto jednak zauważyć, że obniżka podatku miała charakter czasowy i trwała od stycznia do listopada 2022 roku. Warto zauważyć, że koszty pracownicze wzrosły o prawie 1 mld zł.

Zobacz również: Gigant e-handlu zanotował olbrzymią stratę. Czy to początek jego problemów

 

Koszty według rodzajów

  ✕

Źródło: KGHM

 

Przepływy pieniężne — słabe mimo dużych zysków

KGHM pokazał słabe przepływy z działalności operacyjnej, które wyniosły zaledwie 2,5 mld zł. Były więc znacznie niższe, niż wydatki inwestycyjne. Jednym z powodów tak słabego wyniku OCF jest konieczność zapłaty dużego podatku dochodowego. W 2022 roku KGHM zapłacił 1,7 mld zł. Rok wcześniej było to niewiele więcej, niż 0,7 mld zł.

Warte odnotowania jest to, że firma oddłuża się, co daje miejsce do finansowania nowych projektów inwestycyjnych częściowo z długu. Możliwe, że spółka znacznie zmniejszy poziom wypłacanej dywidendy, aby oszczędzić środki na projekty rozwojowe.

 

Źródło: opracowanie własne

 

Zyski i rentowność - powolny powrót do normalności?

W rentowności biznesu spółki dużo zależy od spreadu między rynkową ceną wyrobów miedzianych a kosztami produkcji. Cena wyrobów zależy od światowych cen miedzi, a te potrafią mocno się zmieniać. W ostatnim czasie na rynku panowało ogromne zapotrzebowanie na miedź. Odbiło się to na jej cenie. Beneficjentem tej sytuacji był KGHM, którego zyski “wystrzeliły”.

 

Wynik netto w latach 2018 - 2022

  ✕

Źródło: opracowanie własne

 

W 2022 roku widać spadek zysku netto, obniżyła się także rentowność kapitałów własnych. W latach 2018 - 2020 była poniżej 10%. W 202 roku wystrzeliła do ponad 22%, obecnie widać powolny powrót do średniej. Analitycy spodziewają się, że w kolejnych latach zysk netto będzie bliższy wartościom z 2020 roku niż 2021.

 

ROE w latach 2018 - 2022

  ✕

Źródło: opracowanie własne

 

Chile - problematyczne aktywa

 

Informacje o kopalni

  ✕

Źródło: KGHM

 

Jest to największy projekt zagraniczny KGHM w całej historii. Podnosiło się jednak wiele głosów, że polska firma przepłaciła za zakup udziałów w Sierra Gorda od Quadra FNX Mining Ltd. za 9,2 mld zł. Kopalnia generowała niższe przychody od prognoz, dlatego dokonano odpisu w 2015 roku na kwotę 4,5 mld zł. Rok później odpis wyniósł 4,2 mld zł. W 2018 roku transakcję skontrolował NIK, który wystawił jej negatywną opinię. Zarzuty dotyczyły zwłaszcza braku należytej wyceny nabywanego przedsiębiorstwa.

Od momentu inwestycji w chilijskie złoże, KGHM stale przeznaczał środki na rozbudowę projektu i zwiększenie jego efektywności. Warto pamiętać, że to złoże ma niższy udział miedzi w rudzie w porównaniu do złóż w Polsce. Wymaga to zastosowania innej technologii odzysku miedzi. Według słów byłego prezesa KGHM, Marcina Chludzińskiego od 2021 roku nastąpiło odwrócenie przepływów pieniężnych z chilijskiego projektu. W 2022 roku również pieniądze przepływały z Chile do Polski. Jest to efekt ciężkiej pracy zespołów w Polsce i Chile w celu zoptymalizowania sposobu wydobycia miedzi ze złoża.

Chile to nie tylko problem z projektem Sierra Gorda, ale także sprawy podatkowe. Pierwotnie rząd chilijski chciał wprowadzić 3% podatek górniczy od wartości wydobytej miedzi. W założeniach nie uwzględniano kosztów wydobycia. Takie rozwiązanie było niekorzystne dla KGHM, ponieważ z powodu niższej zawartości miedzi, spółka musi ponieść znacznie większe koszty, niż konkurencja posiadająca bogatsze w miedź rudy. Po zmianach ustalono, że podatek górniczy wyniesie 1%, natomiast maksymalna stawka opodatkowania nie będzie przekraczać 50% zysku operacyjnego.

KGHM ostrzył sobie zęby na chilijskie złoża litu, które miały zapewnić wysokie zyski z wydobycia. Na razie wszystkie wskazuje na to, że inwestycje w projekty związane z wydobyciem litu będą mniej opłacalne. 21 kwietnia prezydent Chile ogłosił, że złoża litu należą do państwa i będą wydobywane przez państwową firmę. Zewnętrzni inwestorze będą mogli dołączyć jedynie na zasadzie partnerstwa publiczno-prywatnego. Dotychczasowe kontrakty z zagranicznymi podmiotami będą honorowane. Mowa tutaj o SQM i Albemarle, których koncesje wygasają między 2030 a 2043 rokiem.

Zobacz również: Czy warto inwestować w spółki węglowe, skoro nie płacą dywidend?

 

 

Strategia KGHM - 5 filarów wzrostu

KGHM opracował 5 filarów rozwoju spółki. Na samym początku spółka zamierza optymalizować działalność operacyjną. Ma lepiej zarządzać swoimi złożami, aby zwiększyć poziom wydobycia surowców. KGHM myśli także o transformacji energetycznej. Mowa zarówno o OZE, jak i rozwoju elektrowni jądrowych. Oprócz tego spółka zamierza oferować nowe produkty na bazie miedzi i innych metali. Następnym obszarem rozwoju jest także dostarczanie rozwiązań z zakresu smart mining: zarówno dla działalności własnej, jak i sprzedaż produktów i usług dla kontrahentów zewnętrznych.

 

Strategia KGHM  ✕Źródło: KGHM

 

Jednym z celów jest zwiększenie krajowej produkcji miedzi do około 600 tys. w 2030 roku z około 560 tys. w 2020 roku. W planach jest także zwiększenie wydobycia miedzi z aktywów zagranicznych.

 

Cel na 2030 - produkcja krajowa i zagraniczna  ✕

Źródło: KGHM

 

KGHM zamierza zarówno zwiększać ilość wyprodukowanej własnej energii na potrzeby zakładów przemysłowych jak i górniczych oraz stawiać na OZE i energię jądrową. W planach około 50% konsumpcji ma być zaspokajana z własnych elektrowni.

 

KGHM - transformacja energetyczna  ✕

Źródło: KGHM

 

W 2030 roku spółka chce dokonywać recyklingu około 350 tys. ton złomów miedzi rocznie. W roku bazowym recykling wynosił 124 tys. ton.

 

Strategia 2030 - recykling

  ✕

Źródło: KGHM

 

Oprócz tego KGHM stara się konsekwentnie zmniejszać wypadkowość w pracy. Ma to na celu zapewnić komfort pracownikom oraz zwiększyć produktywność (mniej zwolnień = pracownik ma płacone za swoją pracę).

 

Podsumowanie: podatki ciążą, elektromobilność napędza

Na przestrzeni ostatnich lat spółka dokonała znacznej poprawy efektywności operacyjnej w Sierra Gorda. Jednak należy mieć na uwadze, że środowisko inwestycyjne zmienia się na niekorzyść dla spółki. Wynika to ze wzrostu podatków oraz próby nacjonalizowania złóż litu. Zwiększa to niepewność co do przyszłych inwestycji KGHM w tym kraju (przecież złoża miedzi również mogą stać się “kluczowe” dla nowego rządu w Chile).

Kolejnym minusem jest to, że również w Polsce KGHM musi płacić spore podatki od miedzi i srebra. Jest to sposób Skarbu Państwa, aby czerpać korzyści ze spółki (forma dywidendy) bez dzielenia się nimi z akcjonariuszami mniejszościowymi. W samym 2022 roku koszty podatku od kopalin przekroczyły 3 mld zł. Te środki mogłyby być inwestowane w nowe złoża i rozwój oferty produktowej KGHM.

Z plusów warto wspomnieć, że spółka może być beneficjentem wzrostu popytu na miedź z powodu rozwoju elektromobilności. Samochody EV potrzebują znacznie więcej miedzi, niż zwykłe “spalinówki”. Według wyliczeń S&P samochody elektryczne potrzebują średnio około 2,5 razy więcej miedzi, niż w przypadku samochodów spalinowych. Zdaniem S&P produkcja miedzi musi wzrosnąć z 24,5 mln ton (2021) do 47 mln ton (2035).

Zobacz również: Cena tego metalu ruszy na historyczne maksima, to tylko kwestia czasu!